光大证券：港股估值已调至历史低位，关注中石油(00857)保利物业(06049)等

要点

市场对反垄断政策反应有所钝化，香港选举事件及恒大危机大概率为一次性冲击

反垄断政策持续深化，行业仍面临波动风险。在八月份针对互联网与教育行业的监管政策密集落地之后，九月份针对互联网平台的反垄断政策继续强化深入，包括解除屏蔽外链、破除独家音乐版权垄断在内的反垄断政策持续加码，港股互联网巨头们受此影响表现持续低迷。预计之后对互联网平台的反垄断政策将会更加深入和常态化，细分领域监管政策的完善和监管漏洞的堵塞可能会加大后续市场的波动。

国内房地产出现系统性风险的概率较低，港股风险偏好有望修复。根据历史观察，香港历年选举活动对港股影响不一，选举活动并不总是导致港股出现大幅波动。对于恒大事件而言，它的债务问题并非行业普遍现象，近期的实物兑付也表明恒大债务问题正在妥善解决，而国内的政策对于地产具有较大的政策缓冲空间，出现系统性风险的概率反而较低。因此中秋市场波动大概率为一次性事件，未来港股的风险偏好有望修复。

内资恢复净流入，外资对港股优质资产仍具备信心

内资对港股整体的信心已有所修复，对相关反垄断政策的颁布更倾向于解读为利空落地。后市来看，AH溢价当前处于历史阶段性高点，后续南向资金有望维持净流入。9月国际中介对全部港股的持股数量有所减少，但外资对互联网权重股如阿里巴巴、京东集团的持股数量整体上升，对于主要资产为港股的ETF如安硕MSCI中国及KraneSharesCSI China Internet资金也保持为净流入。短期内港股相关资产显著的估值优势对外资仍具吸引力。

港股市场已经调整较为充分，美债实际收益率上升的影响或将有限

四季度，在美国货币环境趋紧、新冠疫情触顶下行，债务上限问题即将得到解决的背景下，美债收益率大概率延续上行态势。当美国实际收益率上升时，美股估值将会遭受一定的冲击。作为全球风险资产定价的锚，美债收益率上行也会在分母端对港股估值产生不利影响。不过当前港股由于风险事件的冲击，估值已经调至历史低位，美债实际收益率上行对港股估值整体影响或将较为有限。

投资建议：从政策端看，9月以来市场对互联网反垄断政策反应有所钝化，后续随着相关政策逐步落地，利空逐渐出尽，互联网板块虽然还会面临一定的波动风险，但大概率将筑底企稳逐渐修复。海外方面，美债实际收益率近期大概率仍将上行，但考虑到港股当前估值较低，受到的负面影响有限。行业配置方面建议关注：1)稀缺成长标的如云计算、医药及物业等。2)受益于国内基建预期升温，景气度边际改善的机械和建筑行业。3)受益于出行产业链恢复的航空及餐饮。

光大港股十月重点推荐组合：中国石油股份(00857)、保利物业(06049)、碧桂园服务(06098)、中海物业(02669)、舜宇光学科技(02382)、金蝶国际(00268)、腾讯控股(00700)、中国软件国际(00354)。标的详细情况及逻辑请参见正文。

风险分析：1、通胀超预期回升;2、海外市场波动加大;3、中美关系波动。

正文

01市场观点：关注超跌后的布局时机

1.1 市场对反垄断政策反应有所钝化，香港选举事件及恒大危机大概率为一次性冲击

本月多部门继续推进反垄断政策深化。在八月份针对互联网与教育行业的监管政策密集落地之后，九月份针对互联网平台的反垄断政策继续强化深入。9月6日，市监总局表示着力加强平台经济、信息安全等重点领域监管执法。9月11日中纪委发文称，此前包括腾讯、阿里等互联网平台企业，分别接受了反垄断监管机构的立案调查或处罚，反垄断没有禁区，没有例外，要继续强化反垄断、深入推进公平竞争政策。此外，包括解除屏蔽外链、破除独家音乐版权垄断在内的反垄断政策也持续加码，港股互联网巨头们受此影响表现持续低迷。

后续监管政策的完善仍可能造成波动，但互联网板块大概率筑底企稳。针对大型科网企业的监管举措还在陆续颁布和实施的过程之中，预计之后对互联网平台的反垄断政策将会更加深入和常态化，细分领域监管政策的完善和监管漏洞的堵塞可能会加大后续市场的波动。不过我们注意到随着政策密集出台的时期逐渐过去，市场对政策的反应有所钝化，互联网板块有筑底企稳迹象。

香港选举与恒大危机拖累地产板块。8月份，房地产销售面积当月同比大幅下降15.6%，新开工面积下降16.8%。房地产投资方面，累计同比增速10.9%，较上月放缓1.8pct。近月以来，房地产企业信用环境进一步恶化，宝能、泰禾集团、华夏幸福等地产商时有资金链紧张传闻出现，地产股情绪持续低落。恒大债务危机持续发酵，拖累港股地产和金融板块下跌，市场担忧危机向金融系统传导，避险情绪高涨。同时9月19日香港特别行政区选举委员会举行界别分组选举，在新选举制度下，香港主要地产商、大富豪的影响力逐渐淡化，过往曾多次担任选委会委员的大富豪已不在名单之列。市场担忧本次新选举制度首次实行可能影响香港地产商的垄断利润。

香港历年选举活动对港股影响不一。根据历史回顾，2012年香港特首选举结果对市场情绪影响甚微，港股收盘基本持平;2017年，林郑月娥当选特首后港股有所波动，但主要是受到美国新医保法案拖累，选举结果对港股影响有限;2019年区议会选举后港股大涨，因选举的平稳结束稳定了香港2019年较为动荡的内部环境，政策明朗释放利好消息。因此香港历年选举活动对港股影响不一，此次中秋市场波动大概率为一次性事件，未来港股的风险偏好有望修复。

国内房地产出现系统性风险的概率较低。下一轮选举为2021年12月19日，短期来看市场波动已基本反映了香港政治的不确定性。即使香港本地地产商垄断利润受到影响，但这与国内资产并没有显著关系。考虑到恒大事件市场早有预期，它的债务问题并非行业普遍现象，近期的实物兑付也表明恒大债务问题正在妥善解决，而国内的政策对于地产的限制已经较严，具有较大的政策缓冲空间，出现系统性风险的概率反而较低。

1.2 内资恢复净流入，外资对港股优质资产仍具备信心

内地资金对港股整体的信心已有所修复。尽管9月中旬受到恒大债务危机升级、8月经济数据低于预期、A股市场情绪不佳等因素的影响，内地资金一度出现撤离，但截至9月28日，南下资金仍录得净流入180.61亿元港币。主要流入腾讯控股、东岳集团、快手和华润电力等公司;主要流出药明生物、安踏体育、中芯国际和舜宇光学。内资对港股整体的信心已有所修复，对相关反垄断政策的颁布更倾向于解读为利空落地。后市来看AH溢价当前处于历史阶段性高点，后续南向资金有望维持净流入。

港股相关资产对外资仍具吸引力。9月国际中介对全部港股的持股数量有所减少，截至9月24日，国际中介对全部港股的持股数量已下降至11716亿股，较8月末大幅减持了75.76亿股。但外资对互联网权重股如阿里巴巴、京东集团的持股数量整体上升，对于主要资产为港股的ETF如安硕MSCI中国及KraneSharesCSI China Internet资金也保持为净流入。资金面上，近期资金也并未显著流出港股地产龙头公司。短期内港股相关资产显著的估值优势对外资仍具吸引力。

1.3、港股市场已经调整较为充分，美债实际收益率上升的影响或将有限

美债实际收益率未来易上难下。一来美国新增病例近期已出现见顶迹象，未来若从高位回落，有助于提振经济预期，助推美债实际收益率上行;二来在美国债务上限问题得到解决后，美国财政部将继续得以发债，增加国债供给，其影响或将传导至长端利率;三来美国与欧央行货币政策边际收紧。9月22日美联储官员认为很快可以开始小规模Taper。历史在美联储释放taper信号到正式实施taper之间，美债实际收益率将有所上行。

美债实际收益率上行将对美股估值造成一定的压力，不过对港股影响或将有限。2014年以来，美债10Y实际收益率与美股远期市盈率呈现出较强的负相关性，相关系数为-0.86。因此当美国实际收益率上升时，美股估值将会遭受一定的冲击。作为全球风险资产定价的锚，美债收益率上行也会在分母端对港股估值产生不利影响。不过当前港股由于风险事件的冲击，估值调整已较为充分，后续美债实际收益率上行对港股估值整体影响或将较为有限。

02市场观点与行业配置

互联网企业的反垄断政策密集出台、8月经济数据不及预期、恒大债务危机持续发酵引起市场恐慌，使得恒生指数9月震荡下行，港股继续下探。9月初港股市场迎来反弹，主要受益于9月上旬高层陆续对港股释放的积极信号，如“跨境理财通”业务落地等缓解了市场对于政策的担忧。但9月15日中国公布的8月份经济数据全线逊于预期，其中消费数据全面放缓，财新8月的服务业和综合PMI均降至景气区间之下。由于港股中大部分企业营业收入来源于内地，因此市场受到下行压力。与此同时，在8月份针对互联网与教育行业的监管政策密集落地之后，9月反垄断政策继续强化深入。包括解除屏蔽外链、破除独家音乐版权垄断在内的反垄断政策持续加码，港股互联网巨头们受此影响表现持续低迷，拖累恒生科技指数下跌。此外，9月19日香港新选举制度的首次实践引发市场对香港地产商垄断利润的担忧，叠加恒大债务危机持续发酵，资金避险情绪升温。9月份恒生指数、恒生中国企业指数、恒生综合指数、恒生科技指数和恒生香港35指数的涨跌幅分别为-5.33%、-5.05%、-5.27%、-5.69%和-7.09%。

港股有望出筑底企稳，短期内风险可控。从政策端看，9月以来市场对互联网反垄断政策反应有所钝化，后续随着相关政策逐步落地，利空逐渐出尽，互联网板块虽然还会面临一定的波动风险，但大概率将筑底企稳逐渐修复。海外方面，美债实际收益率大概率仍将上行，但考虑到港股当前估值较低，受到的负面影响有限。

行业配置方面建议关注：1)稀缺成长标的如云计算、医药及物业等。2)受益于国内基建预期升温，景气度边际改善的机械和建筑行业。3)受益于出行产业链恢复的航空及餐饮。

03十月重点推荐组合

我们根据前述的市场及行业比较逻辑，梳理如下8支股票作为2021年10月重点推荐标的：中国石油股份(00857)、保利物业(06049)、碧桂园服务(06098)、中海物业(02669)、舜宇光学科技(02382)、金蝶国际(00268)、腾讯控股(00700)、中国软件国际(00354)。

3.1、中国石油股份(00857)

推荐逻辑：业绩大幅提升，进口气扭亏为盈增强公司竞争优势

1)油气价格上行提升公司整体业绩，公司价值被严重低估。公司是全球顶级石油公司，拥有原油已探明储量73亿桶，天然气已探明储量76万亿立方英尺。公司净利润和原油价格正相关，在原油价格维持高位，天然气价格快速攀升的环境下，公司上游收益明显，进而提升整体业绩。目前中石油H股估值处于历史底部，公司价值被显著低估。

2)管网公司成立将推进天然气价格市场化，公司长期可期。管网公司成立后，中石油拥有其30%的控股。虽天然气和管道板块整体业绩短期内将有所减少，但随着天然气价格快速上行，以及天然气价格市场化的持续推进，公司管网剥离重组的负面影响也将逐渐降低。我们认为倘若全国天然气终端价上涨约10%，便能弥补公司进口气方面的亏损，长期盈利仍显乐观。

3)炼销一体化优势明显，乙烷裂解制乙烯的先锋。公司是国内成品油销售双寡头之一，拥有极强的终端渠道优势和销售网络优势，不仅能够通过自有零售渠道销售自己的产品，同时还另外掌控了大量低价的成品油资源，提升整体市场竞争优势明显。此外，公司拥有塔里木60万吨和兰州石化80万吨乙烷裂解项目，在生产烯烃上拥有更强的成本优势。

投资建议：维持“买入”评级

公司乃国内油气产业龙头公司，原油价格维持高位使得公司上游盈利能力持续增强，且由于公司在国内天然气气源结构的优化以及进口气上的成本控制成效明显，天然气和管道板块盈利能力得到了显著提升，减油增化战略布局逐步完成后公司的竞争优势将更为明显，故维持H股“买入”评级。

风险提示：

油价大幅波动，新冠疫情对经济影响超预期风险，炼化景气度下行风险。

3.2、保利物业(06049)

推荐逻辑：“阔步前行”兼顾“精细管理”，综合发展态势较好

1)品牌优势助力规模增长，合约面积突破6.2亿平。截止2021年6月30日，公司已进入全国193个城市，在管建筑面积约4.28亿平方米(较2020年底增长4810万平方米)，在管项目个数约为1576个(较2020年底增加187个);合约建筑面积约为6.22亿平方米(较2020年底增长5480万平方米)，合约项目个数约为2178个(较2020年底增加230个)。

2)社区增值服务表现亮眼，上半年同比增长58%。公司积极拓展社区增值品类，加大与优质企业合作，目前已在美居、社区零售、停车场管理、社区媒体、便民服务、停车场管理等业务上开展持续经营。上半年，社区增值服务收入约12.03亿元(同比增长约58%)，毛利率30.4%，保持相对稳定。公司从行业实际情况和公司发展重心出发，更改IPO资金款项用途，“好钢用在刀刃上”，进一步聚焦毛利率相对较高，业务粘性较强的增值服务，拓展城市生活消费增长点，加强招商运营能力，深化增值服务内涵;同时新增车位租售业务，利于拓宽公司的业务范围，提升营业收入规模，增厚公司利润。

3)科技助力，聚焦运营效率，人均效能提升明显。公司优化升级了大数据信息系统，减少基础重复性工作，进一步梳理了一线工作流程，“向管理精细化要效益”;同时开展了“大市场拓展+大运营”的组织架构模式，设置总部/区域/项目三层人员配置标准，试点片区内项目集中化管理模式，人力资源信息化使人力调配更加灵活高效，同时加大核心产业链战略集采模式，降低采购成本;综合多措并举，公司人效能提升明显。截止2021年6月底，员工数量较2020年减少0.6%，人均创收增长近30%，人均创利增长近12%，人均管理面积增长近23%。

投资建议：维持 “买入”评级

公司经营业绩稳健，品牌力卓越，踏实践行“城市公服软基建”战略，更改资金用途发力增值服务，精细化管理提升人均效能。公司综合发展态势较好，规模快速提升兼顾管理精细化，维持“买入”评级。

风险提示：

城市公服项目外拓多采用公开招投标，物管行业竞争加剧，结果存在不确定因素;停车位租售业务具体开展时间和结算周期尚存不确定性。

3.3、碧桂园服务(06098)

推荐逻辑：聚焦“大物业+大社区”，联动构建新增长极

1)业绩维持高速增长，营收结构进一步多元化：2021H1，公司实现营业收入115.60亿元，同比增长84.3%;实现归母净利润21.13亿元，同比增长60.7%，经营业绩在高基数下维持高增长。上半年，物业管理服务、城市服务、三供一业、社区增值服务的营收占比分别为44.7%、18.1%、13.7%、12.1%，多元化赛道持续发力。报告期内，公司毛利同比增长65.5%;毛利率则由2020年同期的37.2%下降3.8pct.至33.4%，这主要是因城市服务并表、疫情社保减免政策陆续退出等偶发性因素造成的;剔除城市服务及新增的商业运营业务等因素后，毛利率约为36.2%。截至2021年6月末，公司银行存款及现金总额达219.38亿元，较2020年末增长43.0%;资产负债率为40.9%(同比-7.3pct.)，在并购蓝光嘉宝服务后，公司资产负债及现金指标保持稳健。

2)管理规模稳健增长，第三方拓展增长迅速：截至2021年6月30日，公司合约面积达9.01亿平方米，较2020年末增长9.8%;在管面积达4.29亿平方米，较2020年末增长13.7%;上半年新增合约面积中，来自第三方的合约面积占比为55.7%;如考虑蓝光嘉宝服务及三供一业，公司合约面积达12.05亿平方米。

3)社区增值业务加速发展，蓝海业务积极布局，近期回购提振信心：报告期内，公司社区生活服务业务快速增长，实现营收约13.98亿元，较上年同期同比增长132.0%;营收占比达12.1%(同比+2.5pct.)。未来该板块有望在临近社区场景的天然优势及公司管理规模带来的流量优势下，成为公司第二条增长曲线。公司积极布局城市服务业务，上半年该业务新增合同总额40.1亿元，覆盖超150个城市。近日来，公司已连续多个交易日在公开市场上回购股份，共计回购约1,020万股，占公司总股本的0.32%，反映了公司对自身长远前景充满信心。

投资建议：维持“买入”评级

公司业绩维持高速增长，资产负债状况健康稳健，增值服务生态完整。鉴于公司龙头地位稳固，经营效率较高，未来社区增值业务及城市服务业务有望持续增长，维持“买入”评级。

风险提示：

并购整合不及预期风险;人力资源成本上升风险;新冠疫情反复风险。

3.4、中海物业(02669)

推荐逻辑：规模增长明显，第三方外拓提速，积极拓展“优质优价”应对毛利率回落

1)规模增长明显，结构逐步均衡。截止2021年中期，公司在管建筑面积约2.3亿平方米，同比增长47.46%;按管理模式拆分，包干制为1.6亿平方米(占比约为69%)，酬金制为7200万平方米(占比约为31%)。按面积来源拆分，关联方为1.7亿平方米(占比约为74%)，第三方为6100万平方米(占比约为26%)。按业态拆分，住宅为1.8亿平方米(占比约为78%)，非住宅为5200万平方米(占比约为22%)。

2)品牌力强大，合伙人制度落实，第三方外拓提速。7月15日，公司第四次获得“中国物业服务企业品牌价值百强榜NO.1”，品牌力强大，资源禀赋深厚，集团内部协同发展，合作人制度落实，多方聚力第三方外拓提速。2021年上半年，公司新增外拓合约面积3093万平方米，同比增长约166%(2020年同口径数据为2837万平方米，同比增长约89%)。

3)积极拓展“优质优价”应对毛利率回落。公司上半年毛利率水平下降，主要由于：1)当前物管行业第三方外拓竞争加剧，激烈竞争导致外拓项目毛利率较低，公司外拓速度较快，低毛利的外拓项目占比快速提升;2)上半年公司业务加速扩张，人力成本费用前置;3)上半年疫情补贴和自有员工社保减免大幅减少。对于外拓项目占比提升导致的毛利率下降，公司结合上海住房十四五规划的“质价相符”物业收费体系，提出“优质优价，菜单式服务”理念，通过为业主提供更优质的增值服务来提升毛利率水平。我们认为公司毛利率将会逐步趋于稳定，并在一段时间后随着“优质优价”服务项目的推广而企稳回升。

投资建议：维持 “买入”评级：

公司经营业绩亮眼，资源禀赋深厚，品牌实力强大，第三方外拓提速明显，项目合伙人制改革厘清分配和激励机制，为持续发展奠定坚实制度基础，维持“买入”评级。

风险提示：

项目合伙人制度初步实施过程中或存在不确定因素;当前物管行业竞争加剧，第三方外拓项目毛利率下降或存在不确定因素。

3.5、舜宇光学科技(02382)

推荐逻辑：出货量延续环比上升，预计全年达到指引无虞

1)手机镜头出货量延续环比上升趋势，手机摄像模组出货量表现稳健：8月手机镜头出货量延续环比上升趋势，主要由于海外疫情影响减弱、及手机市场回暖;同比下降主要由于去年同期华为集中拉货致基数较高。伴随：(1)海外疫情进一步改善;(2)新机密集发布期到来，后续月份手机镜头出货量有望环比继续上升，预计全年出货量同比增速有望达到[5%-10%]指引区间。8月手机摄像模组出货量环比近乎持平、同比小幅下降，表现稳健。伴随三星、国产安卓客户份额进一步提升，预计全年出货量同比增速有望达到[20%-25%]指引区间。

2)内部管理优化、产线自动化提升驱动盈利能力逆势改善，中长期受益光学多维度升级利润率有望维持较高水平：尽管：(1)疫情反复，以及(2)国产安卓品牌OPPO、vivo、小米、荣耀尚未承接华为高端机型市场份额致21年手机光学升级趋势放缓，公司通过：(1)内部管理优化，(2)产线自动化提升、制程优化带动效率、良率提升，驱动盈利能力逆势改善。中长期来看，伴随前摄小头部、屏下摄像头、曲率可调镜头，后摄大像面、连续光学变焦、自由曲面镜头、玻塑混合镜头等应用渗透提升，产品结构仍具改善空间，手机光学利润率有望维持较高水平。

3)车载镜头出货量同比增速大幅收窄，但预计达到全年指引无虞;车载领域多点开花构筑第二成长曲线：8月车载镜头出货量同比增速大幅收窄，环比继续上升，同比增速大幅收窄主要由于：(1)去年同期递延需求释放致基数较高，以及(2)芯片缺货影响。基于：(1)单车配备更多车载镜头的新能源车销量增长提速;(2)芯片缺货边际缓解，预计车载镜头出货量将延续环比增长势头，21年全年出货量增速达到[30%，35%]指引无虞。长期伴随ADAS渗透率提升，以及车载摄像模组、LiDAR、HUD、智能大灯放量，车载光学营收占比有望进一步提升，成为利润增长的核心驱动力。

投资建议：维持 “买入”评级

基于公司手机镜头、手机摄像模组出货量有望达到指引。伴随美国大客户取得超预期进展、车载激光雷达等新产品起量、smarteye战略继续深化等多因素催化，有望提振市场对其持续增长前景的信心，维持“买入”评级。

风险提示：

镜头行业竞争加剧;产品结构升级不及预期。

3.6、金蝶国际(00268)

推荐逻辑：中大企业市场战略全面推进，有望驱动二次增长曲线

1)公司公布2021年度中期业绩，整体收入实现18.7亿元人民币，同比上升35%;其中传统ERP业务同比增长8%，收入占比降低至34%;云服务业务延续中高速成长趋势，收入同比上升55%。1H21录得大幅净亏损额2.5亿元，non-GAAP净亏损额为2.9亿元，其中云服务业务净亏损额为3.7亿元，相比同期1H20净亏损额2.7亿进一步放大，主要由于苍穹、星瀚处在投入阶段加大了产品研发投入，以及云框架下产品验证、上线周期缩短导致的研发费用资本化率从1H20的62%大幅下降至1H21的34%，1H21研发支出同比增长71%。

2)云业务核心指标发展态势良好，ARR收入增长持续性可期：1H21云业务整体收入同比增长55%;与订阅相关的递延合同收入10亿元，同比增长82%，为未来收入表现提供坚实基础，公司指引21年云业务收入增速超45%，未来2-3年星空云增速超30%。1H21金蝶云订阅年经常性收入(ARR)12.7亿，同比上升78%。

3)苍穹星瀚延续高增长，大型企业市场标杆客户实现突破：苍穹是我国首个以构建EBC五大能力为核心目标的云原生架构PaaS平台，星瀚云5月从苍穹拆分独立，是面向大型企业的SaaS管理云。目前苍穹应用市场生态伙伴数量累计近800家，星瀚云可提供超200个SaaS应用，1H21苍穹平台+星瀚云实现收入1.6亿元，同比增长155%，新增客户数142个，整体续费率超过100%，后期收入有望随客户数增加、单客户加载模块增加进一步增长。苍穹星瀚与华为、云南中烟、海信集团的项目陆续上线，标杆客户实现里程碑式突破，为后期大型企业的国产替代打下基础。同时，公司设立大企业BG，计划由总部专营大型企业市场(收入规模100亿以上)，整合销售、授权、交付、服务等一系列资源，有望看到公司在大型企业市场进一步突破。

投资建议：“买入”评级

考虑到公司未来两年或持续加大苍穹平台和星瀚云的投入、以及研发费用资本化率大幅下滑的影响，云计算行业高速成长确定性机会明确，公司在中大企业市场战略全面推进、前景更加明朗化，“买入”评级。

风险提示：

客户拓展不及预期;云服务市场竞争加剧。

3.7、腾讯控股(00700)

推荐逻辑：短期政策初步探底，公司积极拥抱监管，持续回购彰显长期信心

1)监管释放积极信号，各新规对腾讯业务影响有限，公司配合监管服务社会。(1)2021年8月30日中央全面深化改革委员会第二十一次会议提出‘防止资本无序扩张初见成效’，系监管2020年12月提出“强化反垄断和防止资本无序扩张”以来首次表态，预计短期政策或已出尽，未来引导互联网平台向服务经济发展和科技进步倾斜;(2)游戏行业不确定性落地，未成年人游戏时间大幅缩短缓解舆论争议，流水占比较低对收入影响小;(3)广告：微信数据处理和算法推荐方面保持谨慎，朋友圈广告受影响有限，小程序和视频号持续创造增量;(4)金融科技：支付降费服务中小微企业;(5)投入1000亿元，探索可持续社会价值创新，助力共同富裕。

2)充分考虑政策影响以及基本面展望，公司持续回购从自身角度出发确认底部价值。(1)8月19日-9月1日，腾讯回购8次总计6.99亿港元，成交均价453HKD，对应21年预测PE26.8X，9月1日最新回购均价485.7HKD，对应21年预测PE28.7X，接近历史底部。(2)复盘历史回购及股价走势，腾讯回购股价往往处于阶段低点，发生在外部事件驱动和战略转型期，回购后股价一年内平均涨幅+91%。

投资建议：维持 “买入”评级

短期公司主动加大投入，未来看好游戏版图海外扩张、小程序和视频号商业化提速、以及云服务渗透率提升。公司中长期营利性与成长性明确，维持“买入”评级。

风险提示：

监管风险，流量红利消退风险，游戏表现不达预期风险，竞争加剧风险。

3.8、中国软件国际(00354)

推荐逻辑：1H21盈利提升显著，看好业绩稳健成长以及华为生态配置性机会

1)各项业务进展基本符合预期，我们维持21全年预测：1)基石业务：1H21收入62亿元，同比增长29%增速加快，占营收比重74%，其中华为研发外包相关收入同比增长10%保持稳健增长，汇丰、腾讯、平安、阿里、荣耀、中移动、百度、泰康等其他客户进展顺利驱动基石业务整体增长加快。我们维持21年全年基石业务收入同比增长24%的预测。2)云智能业务：1H21收入21亿元，同比增长73%，占营收比重26%，其中云产品收入符合我们预期、云服务收入增长强劲超出我们预期、JF平台收入略低于我们预期(源自Z计划相关收入贡献增长放缓，未来增量收入贡献主要来自云集)，我们维持21年云智能业务收入同比增长50%的预测。3)鸿蒙相关业务：主要包括鸿蒙相关研发外包、IoT模块、PaaS中间件开发等业务，1H21进展基本符合预期，我们维持预测2021年鸿蒙相关收入贡献有望达20亿，收入占比达11%。

2)中长期稳健配置型机会不变，且存在事件性和流动性驱动因素：公司是中国最大的IT服务外包龙头，商业模式逐步随人力-项目-产品型延伸，伴随华为主业经营稳健、以及华为云、鸿蒙、汽车等高增长领域发展，有望实现同步快速增长。我们维持公司作为中长期稳健配置型确定性机会的判断不变，每年净利润成长性兑现有望驱动股价上涨。后期股价催化剂主要来自：1)事件性：公司是华为生态(鸿蒙、云计算、汽车)首选龙头标的，华为相关进展积极有望催化公司股价上涨;2)流动性：公司即将分别于8月31日、9月6日正式被纳入MSCI中国指数、恒生大中型股指数，且我们预计公司明年有望A股上市，有望保持较高市场关注度。

投资建议：维持 “买入”评级

受益于华为多业务线以及其他大客户业务拓展，我们预计基石业务有望延续稳定增长，云智能业务高速发展将驱动未来整体业绩快速增长。公司未来业绩高成长性及鸿蒙生态相关新业务发展具备较强吸引力，我们预计公司发行CDR在A股上市后有望享受更高估值水平、未来在港股与A股两地的估值折价差距有望收窄，维持“买入”评级。

风险提示：

IT服务行业竞争加剧;云业务及JF平台发展放缓;华为经营风险。

4风险提示

1、通胀超预期回升;2、海外市场波动加大;3、中美关系波动。