天风证券：首予中航西飞(000768.SZ)“买入”评级 新增产能释放在即 业绩增长拐点可期

智通财经APP获悉，天风证券发布研究报告称，首予中航西飞(000768.SZ)“买入”评级，其军品业务将受益我军航空装备升级换代，未来3-5年有望持续快速增长;同时随着我国大飞机项目的逐步落地，相关民用产品有望进一步放量。

该行预计其2021-23年营收增速为11%/22%/25%，对应的营收为371.68/453.44/566.81亿元，对应的归母净利为10.12/13.42/17.55亿元，EPS预计为0.37/0.48/0.63元，按照11月25日收盘价P/E为100.41/75.67/57.89x。

天风证券主要观点如下：

军民用中大型飞机研发制造龙头平台，整机资产实现重组上市

公司是我国军民用中大型飞机研发制造龙头平台，全称中航西安飞机工业集团股份有限公司，是科研、生产一体化的特大型航空工业企业，是我国中大型军民用飞机的研制生产基地，我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，是国内市场重要的运输机供应商之一，

公司于2020年进行资产置换，从提供集团内关联交易品单位转型为军用整机设计研发、生产制造、维修服务资源平台，迎来价值重估。上市公司成为西飞集团主体单位，集团采购体系的供应链损耗将恢复，有利于公司实现费用管控，减少关联交易租赁金额，提高盈利水平。公司2020年全年实现营收334.84亿元，同比增长4.38%，相较上一年度增速下降3.6个百分点，主要系受疫情影响，国际转包业务收入下降所致;归母净利润7.77亿元，同比下降27.65%。

剔除非持续性特殊因素影响，公司2020年度归属于上市公司股东的净利润较2019年度增加8504万元，同比增长12.29%。2021年前三季度公司实现营收226.49亿元，同比增长2.03%;归母净利润为6.07亿元，同比增长0.22%;扣非归母净利润为4.17亿元，同比增长28.42%。主要系公司调整交付产品结构与生产组织结构，净利润有所增加所致。该行认为，当前公司处于产品结构调整阶段，随着新型号产品的逐步放量，公司盈利能力有望进一步提高。

新增产能释放在即，业绩增长拐点可期

中航西飞累计投入5.3亿元建设的数字化装备生产线建设项目，预计于2021年10月31日投入使用，同时2021年中报披露，有10项生产能力建设项目预计于2021-2023年间完工达产。该行认为，军机产业计划性较强，“以销定产”特性突出，中航西飞作为主机单位同型号研制进度关联紧密，产能建设启动较早，未来两年有望迎来由新增产能达产牵引的业绩拐点。

在报表端，2021年公司前三季度预收款与合同负债合计57.54亿元，同比大幅增长379.65%，存货达239.76亿元，同比增加18.44%。该行认为，公司存货及合同负债大幅增长，表明公司产品需求持续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计伴随产品交付业绩将实现快速释放。

军民双轨驱动，开启大飞机市场高景气阶段

国防开支装备费用稳定增长，战略投送打击能力为建设重点。我国经济总量持续增长，国防费用投入稳步增加。2020年，国防军费增速6.7%，规模达到约1.27万亿，连续四年突破万亿，相比发达国家2%～4%的军费GDP占比，中国军费负担相对较轻，为后续军费的增加留下了增长空间。武器装备的更新换代是提高我国军队现代化的重要因素，未来占比有望提升到40%。未来五年是我军构建战略投送和远程打击能力的关键时期，大型军机市场具备稳定的拓展空间，公司即将开启产能爬坡阶段。

我国民航运输市场需求旺盛，牵引国产民机产业发展。我国在未来将成为民航飞机需求第一大国，需求缺口强力推动国产大飞机发展。预计国内民航飞机2020-2039年新增交付量为8725架，二十年累计市场空间为13250亿美元，按6.95人民币/1美元的汇率进行估算，预计未来19年我国民航客机采购价值量约为9.21万亿元，平均每年0.48万亿。到2039年，中国占全球客机机队比例将从现在的16.19%增长到21.71%。公司是国产民用C919飞机和ARJ21飞机核心供应商，将充分受益于国产民机产业的高景气周期。

风险提示：军品审定价格波动风险;新型号产品批产速度不及预期;C919取证交付速度不及预期等。