科创板新股前瞻丨思科瑞：挤进军用电子元器件检测行业前三，募资6亿扩产“加入”军工股？

11月30日，成都思科瑞微电子股份有限公司(下称“思科瑞”)二次上会过审。

第一次被暂停审议主要是因为科创板定位及关联交易合理性存疑。除此之外，思科瑞在论述符合科创板行业定位时，缺乏直接的分类依据，其找的间接依据也有待商榷。为了证实自身具备技术先进性，公司“自掏腰包”组织会议邀请专家进行论证。

智通财经APP了解到，思科瑞的主营业务为军用电子元器件可靠性检测服务，具体服务内容包括军用电子元器件的测试与可靠性筛选试验、破坏性物理分析(DPA)、失效分析与可靠性管理技术支持。其中，军用电子元器件的测试与可靠性筛选试验收入占比超过了85%以上。

作为与军用电子元器件检测服务企业，其发展前景自然与军工行业密切相关。

军费支出促进军用电子元件行业稳定增长

军用电子元器件是指用于武器装备中的电子元器件，是按国家军用标准(GJB)设计制造的，有质量等级的电子元器件。军工电子行业是国防科技工业的重要组成部分，是国防军工现代化建设的重要工业基础和创新力量，直接对我国综合国力及相关尖端科技的发展发挥着重要作用，为主战装备飞机、卫星、舰船和车辆由机械化向信息化转变提供技术支持和武器装备的配套性支持。我国电子元器件检测工作已经不断深入到我国的航天、航空、船舶、兵器、核工业、电子等国防各个领域。

军用电子元器件的行业与军费支出密切相关。自改革开放以来，国内军工费用的支出总体上保持与国家经济和财政支出同步适度协调增长。根据2021年3月十三届全国人大四次会议审查和批准的预算，2021年中央本级国防支出预算为13553.43亿元人民币(单位下同)，相比2020年增幅为6.89%。

我国装备费占国防支出中的占比一直呈上升态势，根据《新时代的中国国防》白皮书以及行业统计数据，我国装备费占国防支出中的占比由2010年的33.2%上升至2019年的40.00%;而从绝对数量来看，我国武器装备支出从2010年的1773.59亿元上升至2019年的4759.50亿元，增长近1.7倍。在我国国防支出稳定增长的前提下，装备费用相对增长更快，2010-2019年我国国防开支中装备费的年均复合增长率达到11.59%。

随着现代科学技术的高速发展，全球正经历机械化战争形态向信息化军事形态的转变，而这场变革的核心和本质就是信息化。实现武器装备信息化的必要条件是拥有高水平、高可靠性的军用电子元器件。随着国家经费投入、装备平台建设及编制改革的推进，未来军工电子信息化投入规模将持续增加。

总体来看，我国国防开支的稳定增加为武器装备费的增长提供了基础，而国防信息化支出占武器装备费的比例稳中有升，促使我国国防信息化支出增长较快。而军用电子元器件是武器装备费支出和国防信息化支出中重要的组成部分，国防信息化支出和武器装备费支出的稳步增长，将使我国军用电子元器件检测行业市场规模也将持续稳定增长。

从竞争格局来看，由于涉及军工行业，数据相对保密，所以行业具体市占率无法统计，但是根据营收来判断，与思科瑞同等较大规模的民营检测机构只有京瀚禹和西安西谷，其他同行业内企业规模目前仍较小。

由于技术逐步迭代，公司在行业的地位也在逐年提高，从最近三年一期军用电子元器件可靠性检测行业民营检测机构营业收入规模来看，思科瑞仅次于京瀚禹，2021年1-6月公司营业收入已与西安西谷相当。

净利润年年翻倍，应收款过多导致现金紧张

由于行业的稳步增长，近年来思科瑞业绩迅速攀升，收入从2018年的6575.73万元增长至2020年的1.66亿元，年复合增长率为58.59%。归母净利润却从2018年2224.92万元、增长至2020年的7549.47万元，年复合增长率为98.49%。截至2021年上半年公司实现营收为1.1亿元，归母净利润为5168.83万元。

不仅业绩增长表现亮眼，公司的毛利率也逐年提升。2018-2020年，公司综合毛利率分别为69.58%、76.78%和76.48%，上半年又进一步增长至78.29%。公司综合毛利率的提升与公司的主业可靠性检测筛查业务毛利率提升密不可分，报告期内，公司可靠性检测筛选毛利率分别为69.67%、76.25%、76.55%以及77.09%。

对于较高的毛利率，公司在招股书表示主要原因为：一是由专业技术服务型的业务特点决定，一方面公司主营业务为军用电子元器件可靠性检测、筛选、试验、分析等，经公司可靠性检测认定合格后的电子元器件广泛应用于航天、航空、船舶、兵器、电子等军工领域，下游军工客户对公司提供的可靠性检测服务的技术要求、质量要求、时效性要求均较高，因此公司军用电子元器件可靠性检测服务的单价相应较高。

另一方面公司提供可靠性检测服务成本主要为直接人工成本、设备折旧费、电费等制造费用，不存在大量原材料的投入，因此，相对于其他产品制造型企业而言具有较高的毛利率。二是受军用电子元器件可靠性检测行业的竞争格局影响，由于军用电子元器件可靠性检测行业存在较高的竞争壁垒，包括资质壁垒、技术壁垒、军工客户壁垒等，目前这个行业正处在快速发展期，但能够进入这个业务领域的民营检测机构不多，公司具有先发优势，拥有定价议价的竞争能力。

值得注意的是，由于公司的下游客户主要为军工企业，因此其前五大客户集中度较高，达到62.99%，第一大客户中国航空工业集团下属企业销售金额合计为3176.75万元，占公司销售金额比例的28.86%。

由于客户集中度高，且客户多为大型央企，所以回款比较慢，公司的应收账款居高不下。招股书显示，报告期各期末，应收账款账面余额3638.79万元、6113.23万元、10121.98万元、15419.63万元，应收账款账面余额占营业收入的比例分别为55.34%、58.49%、61.13%、140.08%。2021年上半年，应收账款余额增加了五千多万，相当于一半的营收并未支付，虽然客户是央企不会违约，但是这导致公司的现金并不富裕。截至2021年6月底，公司账面近0.21亿元，占总资产的7%左右，现金比较紧张。

总结

总的来看，尽管思科瑞近几年业绩增速较快，但是，军用电子元器件可靠性检测服务行业属于技术密集型行业，技术迭代相对较快，因此对公司的研发投入要求较高。

除此之外，该行业的增速受制于军费支出。虽然目前公司所处的行业并无确切数据统计，但从公司披露的行业前三的营收来看，行业龙头企业2021年上半年营收仅2.8亿元。由此来看，这个行业并非大行业，成长空间也相对有限。

而公司此次上市将募集资金6.18亿元，相当于当前总资产的两倍，相当于现有固定资产的五倍，其中绝大多数用于新建检测基地。对于这么一个小行业来说，产能利用率能否大比例应用存在不确定性。公司也在招股书中表示，倘若公司不能有效提升盈利能力，折旧将对公司的经营业绩造成一定的不利影响。