国泰君安：美联储收紧预期是否见顶，信贷开门红能否期待？

智通财经APP获悉，国泰君安发布研究报告称，美联储紧缩的基调上半年不变，但当前收紧预期已经在顶部，短期可能难以看到明显地缓解，最快需要年中之中。目前依然处在基本面探底、联储收紧预期峰值的阶段，但这种搭配已经临近尾声。打破格局的因素，国内在于政策落地，海外在于美国通胀见顶。基本面预期探底和外部收紧预期探顶的格局，大概率在3月会发生一些变化。此外，有关春节期间国内消费整体情况，就地过年效应减弱，但整体消费表现平平，仍然需要政策发力和预期企稳的带动。

国泰君安主要观点如下：

1、联储紧缩的基调上半年不变，但当前收紧预期已经在顶部，短期可能难以看到明显地缓解，最快需要年中之中。美国通胀大概率一季度内见顶，小概率推迟到二季度，经济大概率在三季度开始下行斜率加快。上述基本面和通胀是美联储后续货币政策收紧预期逐渐减弱的逻辑支撑。

关于基本面，预计美国一季度GDP将再次受到疫情冲击而走弱，疫后复苏红利(预防性储蓄释放、供应链问题缓解)将使得二季度GDP增速再度边际好转，三季度由于疫情复苏红利的持续消退，可能会出现GDP增速读数上的快速下行。我们预计预防性储蓄的再度释放会带动一至两个季度的消费动力。同时从库销比角度来看，美国库存周期以及私人投资大致也能支持半年左右的经济高增。走入下半年，美国基本面的一些积极因素会开始消退，而在这个过程中，通胀大概率先触顶，之后基本面加速回落。

对于通胀见顶，一方面，眼前美国通胀可能还会进一步冲高，大概率高点在一季度。目前原油价格、房租价格、薪资都处在上涨通道，我们大致判断当前的美国通胀供应链问题贡献三分之二，货币因素贡献三分之一，而随着发达经济体疫情在3月逐渐回落，以及联储加息的落地，供应链因素和货币因素都会向缓解通胀的方向前进。叠加基本面下半年的回落，整体通胀压力也会逐步地走弱，而相应的联储收紧的预期也将在年中附近开始缓解。因此，联储收紧预期的第一波冲击目前大致已经演绎完，后续进一步的冲击需要观测3月中旬单次加息幅度以及加息节奏表态。

2、国内基本面逐步进入到探底阶段，这个阶段会伴随政策的集中纠偏和发力，真正的企稳可能最快在二季度看到。

对于国内基本面，后续我们认为除了稳增长政策落地带来的新老基建表现外，地产政策纠偏也会从政策底走出之后，再度进入到一个加速期。此外，我们提到过三条逻辑的逐渐清晰会对市场带来支撑，除了联储先紧后稳之外，另外两个逻辑，一是稳增长政策发力已经开始提速，一季度会见到一定成效。一方面，信用从稳到宽的过程中，宽货币导向较明确，降息降准可期，后续空间仍然不小，一季度之中可能会有连续趋松的操作。另一方面，刚刚结束的多数地方两会的表态中，地方政府以重大项目投资为抓手落实稳增长的意愿较往年有明显提升。除此之外，社融增速斜率的拐点我们认为或早或迟会在一季度之中看到，这是所谓的政策落地的初步成效。二是国内经济的底层支撑仍然够硬。脱离出口的制造业投资仍有望维持景气(产业升级、能源变革)，消费潜在空间不断增大(居民与企业储蓄三年连续高增)，这两大内部要素支撑，在紧缩性政策逐渐退出后，会带来基本面的缓步企稳。

3、最后，简单汇报一下春节期间国内消费整体情况。就地过年效应减弱，但整体消费表现平平。

2022年就地过年比例大幅减少，从迁徙指数和市内出行强度来看，居民返乡活动更接近于2019年。商品消费内部存在分化，地产销售依然较差，对于地产后周期品类存在拖累。汽车消费则好于疫情前，主要由于促消费政策的提振。实物消费角度，由于2022年“就地过年”效应减弱，意味着相较于2021年，消费的“春节效应”开始凸显，结构上利好食品、烟酒、服装、珠宝等年货消费。此外，国内服务消费依然较弱，旅游整体表现弱于2021年假期和疫情前。剔除票价上涨的影响，春节档电影实际票房弱于2021年同期和疫情前，线下餐饮也基本上是低于2019年-40%至-50%左右，外卖餐饮是服务消费中为数不多的亮点。整体而言，消费数据表现平平，仍然需要政策发力和预期企稳的带动。

本文选编自微信公众号“陈显顺策略研究”;作者：董琦；智通财经编辑：谢雨霞。