东吴证券：ESG策略的超额收益有望持续

智通财经APP获悉，东吴证券发布研究报告称，ESG或成为2022年全年的关注点。自2020年3月疫情爆发以来，ESG策略指数成功跑赢对应基础指数， 2022年在地缘政治风险升温、制裁大棒的挥舞下，ESG策略的超额收益有望持续。此外，由于未来政策的不确定性犹存，将ESG纳入投资决策及风险管理流程有助于规避政策风险，尤其是政策敏感型行业，将标的公司的ESG绩效纳入考评，可以帮助投资者对于下行风险形成更全面的认识。

2017年以来，投资者对于环境、社会风险的关注升温，全球资产配置正经历着向可持续或ESG方向的结构性转变。微观层面的现象相呼应，CFA协会的机构投资者调查显示，投资风险管理为资管机构将ESG因素纳入投资组合管理的首要原因。

在疫情的“压力测试”下，ESG策略被证明在市场存在下行风险时具备韧性。如图3-图4所示，在新冠疫情爆发、金融市场承压下，MSCI全球ESG系列指数相对于MSCI全球指数仍实现超额收益，标普系列ESG指数也跑赢了基准指数。贝莱德广泛分析了全球具有代表性的ESG指数，发现2020第一季度，88%的表现优于其基准，体现出ESG策略的韧性。

欧洲机构投资者对于ESG的观点具有指引意义。欧洲是践行ESG的先驱，晨星网2021年一季度末数据显示，全球可持续管理的资产中，超过80%为欧洲资管机构所管理。交易所层面数据侧面反映了欧洲投资者对ESG的关注，在ESG披露比例排名方面前十中有八个是欧洲的交易所（图5）。

那么欧洲机构投资者在ESG方面最关注什么？治理因素首当其冲。根据CFA协会和PRI （联合国责任投资原则组织）的联合调查，2017年各欧洲机构更加看重“治理”（Governance）因素对于投资的影响，不过近年来，在全球碳中和等趋势下，对环境（Environmental）和社会（Social）因素的关注也在上升。

ESG因素是传统基本面分析的补充。越来越多的投资者将声誉风险评估、监管发展、人口老龄化等大趋势纳入基本的投资分析中。此外，ESG分析也被纳入波特五要素等传统分析框架，从而对财务指标预测、建模假设、估值倍数和财务比率预测等方面构成临时或永久性调整。

如图6所示，ESG可以贯穿投研流程，并被纳入投资组合层面的风险管理。以股票为例，PRI对于ESG纳入投资组合构建提供了三种方法（表1）：一是整合法，通常通过引入ESG评级体系，系统地将ESG因素纳入投资分析和决策中。二是筛选法，根据投资者的偏好、价值观或道德准则，筛选或剔除候选标的。三是主题法：选择具备有吸引力的风险-收益特征的标的，识别并配置与环境或社会效益相关的主题（如清洁能源、能源效率等）。

负面筛选以及ESG评级对于投资下行风险的启示：

负面筛选基于传统道德价值观及标准和规范，规避公司或国家。价值观聚焦公司业务（负面业务包括酒精、烟草或赌博等），通过限定财务阈值等方式进行排除。标准和规范聚焦公司在人权、劳工、环保等领域国际公认规范方面的行为。

负面筛选可以帮助规避监管、事故等对于公司业绩的负面影响。例如监管敏感领域的行业，治理因素有重要作用，未能遵守监管要求可能会导致罚款，严重违反监管规定可能会对公司的竞争地位产生重大影响，从而影响公司业绩。施罗德的研究显示，负面筛选可以在短期内规避下行风险，获得超额收益（图7）。

ESG评级体系通常包括三个层级的指标，对公司的ESG表现做出评分。国际上受认可的ESG数据提供方包括MSCI、标普全球、Sustainalytics等，对于环境、社会、治理部分进行打分。ESG评分低反映了公司ESG风险敞口较大，在制定投资决策的过程中，当其他条件类似时，ESG评分高的标的通常被优先考虑。

2021年下半年以来，我国监管风险不断升级，A股部分行业在政策收紧下屡屡受挫。展望未来，政策的不确定性犹存，将ESG纳入投资决策及风险管理流程有助于规避政策风险，尤其是政策敏感型行业，将标的公司的ESG绩效纳入考评，可以帮助投资者对于下行风险形成更全面的认识。

风险提示：地缘冲突剧烈导致全球碳中和趋势被逆转；新冠病毒变异导致疫苗失效，造成资产价格崩盘。

本文选编自微信公众号"川阅全球宏观";作者:陶川，段萌；智通财经编辑：王雨琪。