金蝶国际(00268)年报中的两个关键信号：“再造”与“加速”

智通财经APP获悉，在金蝶国际(00268)2021年的全年财报里，出现了两个关键的数据信号。第一个数据就是云业务的营收，同比增速超过44.2%，这也是金蝶连续第六年云业务增速超过40%；第二个是ARR（Annual Recurring Revenue,年经常性收入）的订阅数，这个数据是15.7亿元，同比增长58.5%。

第一个数据的重要性，决定了金蝶国际转型的成功，以及在2023年能否完成其创始人徐少春所豪言的“再造一个金蝶”的里程碑目标；第二个数据，则决定着金蝶国际未来的发展成色。

金蝶集团董事会主席兼CEO徐少春称，金蝶国际对未来十年的发展，充满了信心，希望到2023年的时候，用云订阅模式再造一个金蝶；到2026年的时候，金蝶成为中国最强大的PaaS平台服务商；到2030年的时候，成为一个世界级的企业SaaS服务商。

大客户的战略突破是最大看点

从2021年的年报来看，云业务的表现无疑是金蝶过去半年的亮点，也是金蝶在财报中着墨重点。

拆分两个指标来看，以云业务的营收分析，2021年金蝶国际云业务营收为27.58亿元，收入占比约66.1%。

作为比较，2019-2020年，金蝶国际云服务业务收入分别为13.14亿元、19.12亿元，同比分别增长54.68%、45.58%，占当期营业收入的比重分别为39.50%、56.98%。也就是说，2021年金蝶国际云业务营收较之2019年已然翻倍，且收入占比与年俱增。

细分到云的各项业务来看，金蝶国际的大客户战略正在获得战略性突破。

目前金蝶集团旗下产品包括面向大型企业的金蝶云·苍穹、金蝶云·星瀚，面向中大及成长型企业的金蝶云·星空，以及面对小微企业的版本的金蝶云·星辰（精斗云）等。

报告期内，金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚总计录得收入人民币约3.85亿元，同比增长102.9%。这一数字的增长远超星空、星辰两大业务的增长，后两者增速分别为24.3%、82.8%。

在金蝶国际的产品谱系里，苍穹和星瀚肩负着攻克大型企业市场的使命，其中新一代企业级PaaS平台——金蝶云·苍穹是金蝶的超级数字化底座；而其所针对的大型及超大型企业，付费意愿强、生命周期长且相对稳定的特点，是企业实现可持续赢利的引擎。

数据显示，2021年苍穹和星瀚合计签约客户551家，其中新签客户316家，包括建信金科、物产中大、沙钢集团、一心堂、华大基因、中软国际、风华高科等行业标杆客户。作为对比，2018-2020年苍穹产品新签约客户数量为15家、130家、283家。

2020年中国企业级SaaS市场规模达538亿元,同比增长48.7%。随着云计算技术及安全性的不断成熟,SaaS应用在中国蓬勃发展,向各行各业加速拥抱，此前谨慎的大企业亦加快脚步入场，特别是包括央企和500强的大型超大客户需求井喷。

金蝶中国总裁章勇透露，IDC在今年发布了中国的SaaS公有云市场的报告，显示金蝶在大中小三个SaaS市场都取得了第一。以前金蝶在中小型市场一直是领先的，这次是第一次报道金蝶在大企业市场SaaS领域实现突破，而且达到了14.3%的市场份额。大型项目对整个金蝶带来的价值非常大，比方说海信项目、云南中烟项目，这证明了金蝶的苍穹和星瀚在国产化替代，在大型及超大型企业方面是可以实现的。所以更加期待着2023年、2024年在大企业市场的表现。

野村证券高度评价了新近金蝶国际在大客户战略方面的突破，其在研报中称，“最近的灯塔项目，标志着金蝶和中国ERP企业在云迁移和国内替代过程中迈出了一大步。”

除却苍穹和星瀚产品外，另两大产品亦表现不俗。

期内金蝶云·星空持续增长，实现收入约14.18亿元，同比增长24.3%，累计客户25,400家。同时，其云订阅ARR增速高达60.3%——显示未来更多的业务收入；小微财务云业务实现高速增长，收入同比增长82.8%，其中金蝶云•星辰累计客户数近11,000家。

事实上，过去 30 年，金蝶经历了从 DOS 到 Windows、从财务软件到 ERP、再从 ERP 到EBC(企业云服务)的数次转型，而这次转型的成功，将给金蝶未来的高质量发展打下坚实基础。

ARR是决定金蝶未来的底座

ARR（Annual Recurring Revenue,年经常性收入），决定着云业务的成色。

在软件企业云SaaS转型过程中，我们经常使用一些特定的指标来描述和测算云转型的进程和效果，ARR就是这样一个广泛应用的指标。最初美股的云SaaS上市公司使用这个指标的比较多，比如Adobe、Autodesk等。最近两年，国内云SaaS企业也开始使用这个指标。

ARR是SaaS订阅业务最关键的财务指标之一。SaaS业务的经常性收入来自客户的订阅，是未来持续可获得的收入，具有稳定、可预测、高度确定的特点。

回顾金蝶历年财报数据，2019年金蝶由订阅产生的 ARR约为 6.3 亿元，2020年约为10亿元，2021年增加到15.7亿元，且58.5%的增速超过了云业务的增速，这是非常亮眼的数据。ARR也是金蝶国际最为器重的一个指标。

在2021年的业绩会上，金蝶集团董事会主席兼CEO徐少春表示，金蝶已步入云转型第二阶段，该阶段目标指向云订阅模式的高质量发展，核心的经营指标也从云占比转向ARR。希望未来三年金蝶的云订阅ARR复合增长率达到50%以上，计划三年时间用订阅模式打造一个全新的金蝶。

徐少春说，2021年是“三年战略转型”的第一年，通过重重关卡，金蝶迎来了云订阅模式转型的阶段性胜利。

事实上，不同于传统软件开发商的一次性买断销售，SaaS 企业的订阅付费模式更有助于其保持稳定的现金流，优质 SaaS 企业可以用很低的成本维系老客户不断续费，从而享受到增长复利，而这条路径已经被美国的 SaaS 企业先行验明。

更为重要的是，在ARR的重要指标续费率方面，金蝶国际的成绩单同样领先同行。数据显示，苍穹星瀚客户续费率超过120%；金蝶云·星空续费率指标创历史新高至98.6%；小微企业云服务整体客户续费率约85%。

在这里最亮眼的是苍穹星瀚客户续费率，120%的续费率，表明金蝶大幅提升了客户的留存率和加购、复购。而美国优秀的SaaS公司续费率方可达120%以上。

星空98.6%的续费率相对于2021年上半年的87.1%已提高了11个百分点；小微企业领域的整体续费率也维持在85%的较高水平。从续费率看，金蝶已然走在高质量发展的道路上。

另外一个值得关注的是，云订阅服务相关的合同负债，云合同负债未来将转化为公司业务收入，这意味着云业务收入和云订阅收入在公司收入占比将进一步提升。

数据显示，2021年金蝶国际云合同负债为17.1亿，其中订阅相关合同负债为13.58亿，实现同比增长64.6%，集团经营性现金流则同比增长39.6%至人民币约6.61亿元。

这也回应了徐少春此前对投资者、媒体的呼吁。他建议，“不要关注短期的利润，而要关注与云转型相适应的一些指标，包括现金流、云订阅ARR规模和增速”。

调高金蝶国际目标价

自2014年金蝶创始人徐少春，抡起大锤砸掉客户服务器开始，金蝶就开始集中力量和资源进行云转型。到了2017年，在云业务渐渐起势之后，金蝶直接将ERP整个砸掉，这意味着金蝶将抛弃过去20年的积累，以金蝶云全面取代ERP。

从增速来看，金蝶云服务2016-2020年的复合增速为51.9%，2020年全年增速为45.6%，2021年为44.2%，仍在高速成长的轨道上，这有助于其在业务方面首先完成转型。

转型之后的质量与未来，就看订阅数。只有订阅之后，才会有续费，而客户为什么续费，那就只有真正理解了客户的痛点，真正解决了客户的问题，才能构成真正的壁垒。在这一项上，无论是大客户抑或是中小客户上，金蝶分数栏可填“优异”。

目前金蝶需要等待的是盈利的曙光。因为加大研发，2021年全年亏损3.02亿元，但考虑到这仅是战略性亏损，以及星空的持续增长、苍穹星瀚的潜力，投入仍是值得。

在金蝶国际财报之前，多家券商已发布研报上调其评级。如信达证券认为，金蝶云订阅收入进入快速释放期，星空贡献现金流量将持续上升，苍穹、星瀚在大型企业市场渗透加速，模块化订阅模式将滚动式提升公司收入和现金流，预估 23 年公司现金流提升或将较为明显。

海通证券则调高了金蝶国际的目标价，给予公司2022年动态PS 13-16倍，6个月合理价值区间为24.02-29.57港元。