长江证券：船舶订单较少和船厂产能受限增速将明显趋缓 成品油轮周期上行

智通财经APP获悉，长江证券发布研究报告称，成品油货种多元、但需求对应的下游行业相对单一，运输量由炼厂产能和产销地理结构主导，形成需求地域分散、区域航线为主的特性，除此之外属典型的完全竞争市场。短期看，俄乌冲突后需求上升使得成品油轮在高产能利用率的基础上快速复苏，运价表征行业进入景气阶段，下半年随需求持续恢复有望接续上行。长期看，疫后出行需求恢复、炼厂产能扩张以及分布不均衡加剧促进需求增长;而供给端受船舶订单较少和船厂产能受限增速将明显趋缓，行业整体周期上行。

长江证券主要观点如下：

什么是成品油轮行业?

成品油轮及成品油运输是相对原油存在的细分市场。原油和成品油处于产业链的不同位置，尽管两者属性相近，但运输市场供需关系有所不同。首先，成品油轮与原油轮除少数船型通用外，运输设备有所差异，并不重合;其次，成品油货种多元、但需求对应的下游行业相对单一，运输量由炼厂产能和产销地理结构主导，形成需求地域分散、区域航线为主的特性，同时多元货种(如气煤柴油)导致套利类的贸易需求是需求重要构成之一;此外，成品油市场集中度较低，属完全竞争市场，供给增速与盈利周期显著负相关，且一般无外部条件约束供给。

短期：率先复苏，旺季可期但不止于旺季

俄乌事件后，油运市场波动加大，行业及市场对于油运市场的复苏预期逐步强烈。但实际演绎上，成品油运价持续上行，与原油运价走势分化。其主要原因是成品油需求结构主导，一方面欧洲区域占重要地位，俄乌事件对行业需求冲击更为明显;另一方面，成品油价格大幅上涨所刺激的贸易性需求提升，使得行业运价持续上行。同时该行观察到，成品油运价中枢已步入历史高位，而原油运价回归至此前低位，主要因成品油运输产能利用率更高，运价弹性更明显。从运价趋势和运价位置判断，成品油运输已率先步入复苏期。短期展望上，需求激励来自1)中国成品油出口配额增加;2)欧美成品油需求季节性提振和常态化修复;3)欧洲对俄制裁后，运距拉长的乘数效应落地，将作用于增量需求。因此Clarksons于6月上调全年成品油周转量需求预期至+10.5%(较2019年)，考虑到供给增量有限、需求持续上行，下半年旺季可期。

长期：疫后修复叠加运距拉长，供给受限行业长期上行

成品油不同于原油，作为炼厂产品，更贴近于下游消费。成品油运输需求恢复节奏与原油也不尽相同，主要表现在疫后修复、炼厂扩产和运距拉长3个方面：1)新冠疫情以来，受出行需求大幅萎缩，成品油运输也受到重创，随全球出行需求复苏，成品油需求也将反弹复苏，从运量角度增加运输需求;2)全球炼厂在碳中和路径下持续向发展中国家转移，炼厂转移速率快于能源转型速率，故未来3年炼厂产能加速扩张能提供运量增长基础;3)炼厂产能分布不均衡拉长运距，俄乌冲突后续影响加快这一进程。成品油轮在手订单比例降至历史低位，未来3年供给增速确定性下行，保证景气高度;船厂产能受限导致景气期供给难以补充，从而拉长景气长度;环保新规2023年起约束船舶提速，需求端亦有补库等隐含需求，行业周期上行确定。

历史弹性弱于原油，但周期动能不容忽视

历史看，成品油轮运价弹性显著弱于原油轮。以VLCC为例，景气阶段运价升至20万美元/天以上，而2020年MR型船舶运价最高突破7万美元/天，已是1990年以来最高值。当前MR型运价已达到1990年以来的最高分位区间，历史仅有4个周度运价超过当周运价。原油运输与成品油运在船舶规模差异(实质上单船货值差异)、油品消费需求对价格敏感度、套利需求对需求的支撑度不同，导致运费占货值比例的高点不同，成品油轮运费占货值比例最高为8.1%，根据当前油品价格计算，当前运费仍具显著上行空间，而需求短、长期的边际上行将拉动运价进一步冲高。建议关注远东头部成品油船东招商南油和全球最大油轮公司中远海能(01138)。

风险提示：新交付VLCC首航装运成品油造成的运力冲击;地缘政治变化等不确定因素。