港股再上市 名创优品(09896)能否挣脱困境

名创优品(MNSO.US，09896)将于2022年7月13日在港交所上市。

6月30日，名创优品启动招股，计划每股发售价不超过22.1港元。最终发售价为每股13.8港元，较此前最高发售价折让37%。

2020年名创优品在美国纽约证券交易所上市，此次回港采用的是“双重主要上市”。“双重主要上市”是指两个资本市场均为第一上市地，假若在其中一个上市地退市，不会影响到另一个上市地的上市地位。

继美国证监会(SEC)将多家在美上市的中国公司认定为有退市风险后，寻求“双重主要上市”已渐成“中概股”回归的主流路径。虽然名创优品还未被列入美国证监会预摘牌名单，但公司此前曾回应媒体称，回港上市是为了主动应对在美国的潜在退市风险，同时改善股票流动性等问题。

名创优品创立于2013年。旗下品牌 “名创优品(MINISO)”给大众的印象是“远看像无印良品，近看像优衣库的山寨品牌”。但这个中国“山寨”品牌，用了短短9年时间已超越日本零售品牌的师傅们。

根据弗若斯特沙利文报告，名创优品是“全球最大的自有品牌生活家居综合零售商”。2021年，名创优品GMV(商品交易总额)总计约为28亿美元，占全球此类市场份额为6.7%。

全球自有品牌综合零售市场前五大公司。来源：招股书

在此类商家中，名创优品进入国家和地区的数量最多，拥有的门店数量也最多。截至2021年底，它已进入全球约100个国家和地区，全球门店超过5000家。而大家耳熟能详、成立40余年的无印良品(MUJI)，全球门店仅1000多家。

名创优品在美股上市之后，股价表现并不理想。截至7月8日周五收盘，名创优品收盘价为7.36美元/股，总市值22.6亿美元，相比2020年10月15日上市时20美元/股的发行价，已下跌63%。

名创优品(MNSO.US)的股票走势图(周K线)

名创优品上市后业绩不尽人意。按照持续性经营业务来看，2019财年-2021财年，其经调整净利润分别为8.41亿元、9.34亿元和4.77亿元(文中不做说明时，货币默认为人民币)；经调整净利润率分别为9.0%、10.4%和5.3%。

但名创优品在初创之时，依靠三点优势，确实是风生水起。

1.初创期的三点优势

名创优品创立于2013年。在这之前，其创始人叶国富曾创办过饰品连锁品牌“哎呀呀”。高光时期，“哎呀呀”曾密集出现在街头巷尾，门店高达3000家。但随着电商崛起，仅仅依靠低价的“哎呀呀”很快失去竞争力，日渐式微。

不甘心生意越做越小的叶国富，2013年从一次日本旅行中得到启发。彼时日本街头的百元店人气旺盛，产品不仅价格便宜，而且质量好、设计美观。并且其中绝大多数的商品都是“中国制造”。这让叶国富看到了转机。

叶国富成立名创优品，重新定义品牌、产品和渠道。

第一点优势是品牌定位。在品牌中加入“日本元素”，这是名创优品的战略起点。

名创优品不仅跟日本设计师三宅顺也合作，而且从logo设计、门店装修与布局，到商品陈列、产品外观，均向日系简约风格靠拢。虽然曾一度被外界打上“伪日系”的标签，但它却巧妙利用了消费者认为日系产品等同于好品质的心理。

“日系氛围感”不只是外在，名创优品还注重“日式”细致入微的服务。为了营造轻松舒适的购物体验，名创优品不设导购，但却要求店员在必要的时候出现在顾客面前。比如，当进入一家门店，手中选好的商品达到两件时，店员马上递上购物篮。相较于屈臣氏导购的过度热情，这种“恰到好处”的服务更能够赢得顾客好感。

第二点优势是产品定位。在产品方面，名创优品追求“极致性价比”。

叶国富曾将其总结为“三高三低”，即“高颜值、高品质、高效率”和“低成本、低毛利、低价格”。

走进名创优品，消费者的第一感觉就是便宜。5元的护手霜、9.9元的眉笔，29.9元的双肩包……，名创优品95%以上的产品在中国的零售价格在50元以下。

名创优品不自建工厂，商品均采购自供应商或委托生产。它采用了缩短账期等多种模式，来压低进货价格。在低价的前提下，名创优品也兼顾产品的“颜值”和品质。比如搭建设计师平台，逐步树立起系列感、简约感、时尚感。

名创优品的供应商目前约有1000家，其中不乏为国际大牌代工的供应商。例如，香薰香水找的是世界级香精供应商奇华顿；手机充电线委托苹果指定供应商立讯精密(002475.SZ)；眉笔采自迪奥、美宝莲的供应商。

2016年以来，名创优品与Hello Kitty、漫威、迪士尼、故宫等国内外知名IP合作，推行IP战略以提升产品吸引力。

“名创优品”品牌产品 。来源：招股书

快速上新也是其重要的产品特点。名创优品的产品涵盖生活家居、玩具、彩妆、零食等11个品类。目前核心SKU(库存量单位)约8800个，公司每隔7天上新100个SKU，月均推出约550个SKU。

第三点优势是加盟模式。“名创合伙人模式”是其在国内市场迅速突围之道。

传统的直营模式，公司总部成本高。而且由于缺乏地方资源，很难拿到人流密度高的好位置。而加盟模式又会面临管理效率低、终端价格难以把控等问题。

因此名创优品在国内采取了一种直营与加盟相结合的“类直营加盟模式”：加盟商的角色类似财务投资人，负责门店选址，承担品牌使用费、装修、货品保证金等初始投资费用，以及租金、电费、人工等营运费用。名创优品几乎完全控制门店运营，管理货物的整个库存链条，承担货品所有权和库存风险。

加盟商可分得日营业额38%(食品33%)，名创优品则分得每日营业额62%(食品67%)。这样的好处是加盟商可以做“甩手掌柜”，不用操心具体的运营问题；而名创优品新开一家店不会增加额外投入，反而可以收到一笔现金收入。

在轻资产快速扩张的同时，保证了对门店和品牌力的强管控。

店铺是最好的广告，名创优品的门店往往开在热门购物中心或者人流密集的步行街。其价格在周边品牌的衬托下，显得极具竞争力。购物高峰时段，店内总是熙熙攘攘，让人感觉生意不错。

2015年，名创优品开启了全球化。海外国家的国情各有不同，名创优品因地制宜，在海外采取了直营、名创合伙人模式、以及代理商三种方法。

对于美国、印度等人口基数大、发展潜力足的国家，名创优品选择以直营模式进入当地，树立品牌。在直营营运成功后，亦会引入“合伙人模式”快速拓店。

在商业环境难以捉摸的欧洲、南美和俄罗斯等地区，名创优品选择了代理商模式。这些代理商大部分是当地知名零售企业，能够利用当地资源优势打开陌生市场。

2021年末，名创优品海外门店数量为1877，在其全球所有门店中占比近40%，其中直营店、合伙人门店与代理商门店各占7%、11%、82%。

从历史看，名创优品是成功的。名创优品树立了“日式简约”的良好品牌形象；整合制造企业供应链，力争做到“多样、低价、高颜”；利用“名创合伙人”模式，快速扩张。

但是，时移势易，名创优品的优势越来越不明显，而困境越来越突出。

2.现时的三重困境

2019年叶国富喊出，要在2022年实现“百国千亿万店”的目标。但目前无论是从门店数量，还是从营收看，名创优品离这个梦想都相差甚远。

2021年之后，名创优品将新增门店的重点放在了低线城市上。2021年国内新增门店约七成来自三线或更低线城市。尽管如此，目前门店总数仅5045家，完成了50%的梦想。

名创优品的门店数量

2019财年-2021财年，名创优品营收分别为93.9亿元、89.8亿元、90.7亿元。2022财年中期营收54.3亿元，估计全年仅略高于100亿元。

从营收看，叶国富的目标，仅仅实现了大约十分之一。

5月份，接近公司的人士向《财经十一人》透露，“名创优品正在裁员，他们内部成本控制得很厉害”。

名创优品为何左支右绌，增长乏力?这要归结于它遭遇的三重困境。

第一重困境，低价、高质难两全。

从2020年至今，名创优品已有六次被市场监管部门通告产品不合格，涉及香水、口罩、电吹风机、儿童碗等产品。

比如，2020年在美国上市前夕被检出指甲油致癌物超标。再如2021年5月，广州市市场监管局公布的《2020年广州市防护口罩产品质量监督抽查结果》显示，名创优品生产的两批次“MINISO”一次性口罩不合格。

虽然公司对品控加强了管理，但产品质量还是参差不齐。在小红书、抖音等社交媒体上，有众多网友总结了“名创优品的红黑榜”，分享“值得买”和“踩雷”的产品。

小红书上的“名创优品红黑榜”

笔者也曾按照个人需求购买过大约20款名创优品的产品。不可否认，其中有便宜好货，但有些产品瑕疵明显。比如，37元购入的无火香薰，挥发过快，仅用了一周味道就淡了很多；9元一袋的脆冬枣，相当比例的枣子味苦，还有几颗明显的坏枣；39元购入的解压神器“捏捏生气猫”，随着揉捏不断掉色。

究其原因，名创优品走的是“薄利多销”模式。存货周转天数仅为70天左右，依靠“高频上新”策略增加盈利。这导致名创优品的供应商多、产品多、品类多、周转快，这对于设计、选品、品控等环节的管理有相当难度。其标榜的低价格和高品质，在现实中也难以做到完美的两全。

第二重困境，模式没有护城河，竞争激烈。

名创优品缺乏护城河，模式容易被模仿。其“极致性价比”并不是可靠的护城河，消费者的品牌忠诚度并不高。

一位名创优品的消费者说：“商场里类似名创优品的店很多，基本上大同小异。谁家的商品更物美价廉，就买谁的。” 还有多位消费者表达过类似的意思。由此可见，“极致性价比”并不能成为名创优品阻止他人竞争的护城河。

近年来，投资人纷纷下注新零售行业。KK集团、诺米(NOME)、九木杂物社、木槿生活等后起之秀，正以 “更懂年轻人”的名义逐步发展壮大，成为有力的市场争夺者。

KK集团，无疑是名创优品的强劲竞争对手。据弗若斯特沙利文报告，2020年KK集团已成为国内排名第三的潮流零售公司，而且是前十大商家中增长最快的。

旗下和“名创优品”对标的精品集合零售品牌 “KKV”，同样瞄准了年轻人的口袋。

在场景上，依靠更“潮”的装修风格，“高颜值”的产品陈列将门店打造成吸引年轻人拍照打卡的“网红店”。

在产品上，品类比名创优品更加丰富，SKU高达2万个，且不断淘汰和定期上新。既能做出和名创优品相似的迪士尼联名款草莓熊，也不乏高性价比的进口品牌和潮流新国货品牌。

为了应对竞争，名创优品的营销费用逐年大幅增长。2019财年-2021财年，名创优品的促销与广告费用分别为0.86亿元、1.28亿元、2.15亿元。广告开支大幅增长，反映出在市场竞争愈来愈激烈的情况下，名创优品企图通过营销活动发力，增加产品销量。然而，巨大的营销费用投入却没有换来品牌销售的快速增长。

第三重困境，原创力缺乏，跟不上年轻人的新需求。

名创优品最大的威胁不是来自竞争对手，而是跟不上年轻人已经发生变化的需求。名创优品一直在做年轻人的生意，9年来目标顾客年龄区间稳定，以16岁-28岁的学生及年轻白领女性为主。

第一批曾经不算富裕，而又追求性价比的90后已步入中年。而“Z世代”年轻人的消费特征是崇尚“悦己”、注重独特体验。很多东西即使贵，只要自己喜欢也愿意买。时过境迁，名创优品的性价比策略越来越难以吸引新一代的年轻人。

新一代青年，更看重原创。而名创优品缺乏内生的创造力和品牌力，一直被诟病抄袭。

名创优品曾多次陷入外观设计专利权、著作权等权属等纠纷。自2021年以来，仅外观设计专利权一项，名创优品就五次卷入纠纷。

重重困境，直接导致名创优品加盟商的日子越来越难。

3.加盟商赚钱越来越难，快速扩张面临反转

一位早期加盟商说，“开始的确挣到了钱，但现在越来越难了。” 另有一位加盟商透露，“其实一开始还是赚钱的。但后来随着所在城市的商圈老化，竞争大，单店业绩下滑比较多。从2019年到现在，有时候是微赚，有时候是亏钱的。”

笔者考察了北京及一个四线城市的名创优品加盟店。

2022年4月，笔者调研了北京三个隶属于朝阳区不同商圈的门店，每个门店都去了三次以上。其中最差的门店工作日里大概卖出了120单，周末大约是平时的3.5倍左右。2021财年披露的平均客单价34元，如果北京客单价是全国平均水平的1.5倍。这样算下来，该门店在4月，营收约为30万元。加盟商拿到手的收入约为10万元。即使考虑7月-8月是销售旺季，销量翻倍，但算上房租和人工，此店基本处于盈亏平衡状态。

朝阳区是北京商业相对发达的地区，如果朝阳区的某些店处于盈亏平衡，那么北京应该存在多个亏损店面。

招商人员的话也印证了笔者的猜想。名创优品的一位招商负责人说：“现在做一线城市的压力的确比较大，特别是标杆性的商场。第一是租金非常贵，二是商场人流量大，受疫情影响比较大。我们建议是控制租金成本，这样相对而言风险小一点。相对一二线城市来说，在三四线受疫情的影响冲击比较小。”

谈到某个四线城市的某个店，这位招商人员说：”1月份营收近40万，2月做了40多万，挺稳定的。有的时候35万。29万、30万的时候也有。反正就是35万上下。“

笔者通过朋友获取了该四线城市这个店的多份购物小票。这是一个几乎没有受到疫情影响的四线城市，这个店位于市中心人气最旺的购物商城内。工作日平均卖出约100单，按照平均客单价34元，一天的营收约为3400元。特殊的红火日子，比如5月1日可以卖到接近600单，普通的周末销售大约400单。那么一个月营收约为20万元。远远低于销售人员口中的35万元。咨询了该商场的租金，以及当地人工成本之后，笔者发现这个店也几乎没有盈利。

如此看来，目前加盟名创优品似乎不再是一个好主意。

在市场好的时候，加盟商可以当甩手掌柜，和名创优品是利益共享的和谐关系。这自然能吸引来更多的优质加盟商。然而在市场不好的时候，加盟商赚的钱越来越少，承担的风险越来越大。名创优品和加盟商之间的关系就会变得十分脆弱。

对于名创优品，加盟商其实是它的客户。名创优品把商品卖给加盟商之后，房租、人工等费用都不需要它承担。所以只要加盟商够多，名创优品就不愁商品销售。

但店开得太多，单店营收就会受到影响，加盟商的利益就会随之受损。而且名创优品现在身陷三重困境，当初的优势越来越不明显。笔者推测，目前想要加盟的人无论从质量还是数量，都大不如前。笔者这个推测可以从其加盟条件的改变中得到支持。

2020年之前，所有加盟商一年都要缴纳特许商标使用金8万元，货品保证金75万元。而政策调整之后，市级特许商标使用金降为2.98万元，县级降为1.98万元。货品保证金，市级降为35万元，县级为25万元。

对于名创优品，最大的生意就是招揽加盟商。如果生意兴隆，谁愿意降价?

表：名创优品最新加盟政策。来源：招商资料

如今更矛盾的是，名创优品开始发力线上直营店。天猫、京东等线上直营店还经常有打折、满减等活动。

2021财年线上销售7.39亿元，是2020年线上销售的2.18倍，2019年的5.24倍。2021财年，线上销售额已经约占中国总销售额的10%。

线上销售规模的迅速膨胀，会进一步分流线下加盟商的生意，挤压加盟商利润。如果加盟商不能盈利，即使加盟条件大幅下调，新加盟者也会大幅减少，而且原有加盟商也会退出。名创优品快速扩张之势，面临反转。

名创优品也意识到，必须作出改变，寻找新的出路。它押宝于“兴趣消费”。

4.转向“兴趣消费”，前途未知

叶国富意识到，新消费浪潮下，低价和高性能的组合也不足以勾起“Z世代”消费群体的兴趣。注重文化属性和情感价值，被兴趣支配，是这届年轻人最大的消费特征。这就是所谓的“兴趣消费”。

于是2021年起，名创优品主动撕掉过去的“伪日系”标签，向“国潮”靠拢，讲述新的故事。品牌上，名创优品撤下门店的日文招牌，换成中文logo。在产品端，名创优品推出一系列有“兴趣消费”特点的新品，比如IP联名潮玩，考古盲盒、故宫宫廷香薰等国潮文创产品，以吸引和讨好“Z世代”人群。

最重要的探索，是在2020年12月推出了潮玩品牌“TOP TOY”(头号玩家)。TOP TOY业务被外界视为名创优品的第二增长曲线。招股书也浓墨重彩地对其加以描述。招股书称，TOP TOY战略目标是建立潮流玩具平台，与“名创优品”品牌高度互补，“以更广泛的产品价格范围和更高的平均客单价迎合更广泛的消费者群体”。

“TOPTOY”品牌产品。来源：招股书

就潮玩市场而言，商家拼的是IP。而原创IP更被视为 “护城河”。商家需要不止一款能够撬动市场的原创IP去吸引新老玩家的重复消费。

目前TOP TOY主要售卖第三方品牌以及授权IP产品，原创或联合开发IP产品占比很少。外部采购的产品与自研IP比例是7：3。同时，占据了30%的自研产品大多来自漫威、Hello Kitty等知名大IP 的合作授权。众所周知的是，知名大IP的合作授权往往难以取得独占性。泡泡玛特等潮玩品牌也与这类IP保持合作。

泡泡玛特依靠爆款原创IP“Molly”(茉莉娃娃)等爆款，俘获了年轻消费者的心智。而TOP TOY还没有找到自己的“Molly”。缺乏自研能力的支撑，TOP TOY的产品难以与其他玩家形成差异化。

名创优品一直是潮流的追随者，而不是潮流的定义者。

目前，即使是国潮原创IP开创者泡泡玛特(09992)，如今也增长乏力。晚入局的TOPTOY想要抢占市场，其难度可想而知。

截至 2021 年，TOP TOY在国内共开设89家门店，已经推出了 4600 个 SKU，涵盖盲盒、积木、手办、拼装模型以及收藏玩偶等八个品类。2021年下半年，TOP TOY为名创优品贡献营收2.40亿元，占比4.4%。关于TOP TOY能否“潮”得起来，能否切中“Z世代”的心智，成为名创优品的第二增长曲线，都有待观察。

本文编选自微信公众号“财经十一人”，作者：不止十一人；智通财经编辑：徐文强。