荀玉根：盈利助力港股慢牛

本文来自于微信公众号“荀玉根-策略研究”,作者为荀玉根（海通证券首席策略分析师）、唐一杰，原标题为《【港股策略月报】盈利助力港股慢牛》。

8月初港股遭遇波动，涨势有所放缓，8月累计涨幅2.82%（截止8月30日），部分投资者对港股的未来萌生了一丝疑虑。那么港股今年以来的上涨势头是否还能延续？

1.慢牛曲折前行

1.1 8月慢牛行情持续

港股8月慢牛行情持续，保持年初以来领先趋势不变，在全球处于中上水平。港股经历8月初的波动后慢牛行情持续，恒生指数于8月30日突破28000点，为2015年以来新高。截至8月30日，恒生指数8月累计涨幅2.82%，在全球处于领先水平，跑赢上证综指（上涨2.77%）、纳斯达克指数（上涨0.32%）、道琼斯工业指数（上周0.01%）、富时100（下跌0.09%）、标普500（下跌0.51%）、法国CAC40（下跌0.73%）、德国DAX（下跌0.96%）、韩国综合指数（下跌1.27%）、日经225（下跌2.1%）。行业层面来看，恒生综合行业涨多跌少，8月原材料业领涨，涨幅为5.83%；公共事业领跌，跌幅为-2.72%。2017年整体来看，截至8月30日，恒生指数领跑全球，上涨27.7%，跑赢纳斯达克指数（上涨18.3%）、韩国综合指数（上涨17.07%）、道琼斯工业指数（上涨10.78%）、标普500指数（上涨9.77%）、上证综合指数（上涨8.38%）、德国DAX（上涨4.54%）、法国CAC40指数（上涨3.99%）、富时100（上涨3.11%）和日经225（上涨2.05%）。

中国7月经济略有放缓但仍维持稳健，南下资金趋于平缓。根据国家统计局公布的7月PMI和工业增加值同比增速数据显示，两者均较6月略有降低。其中7月PMI为51.4%（8月1日公布），比上月下降0.3个百分点；7月工业增加值同比增长6.4%（8月14日公布），比上月下降1.2个百分点。生产角度以外，从需求角度观察，投资、消费和出口三驾马车也有所回落，但增长趋势维持不变。其中，7月固定资产投资完成额同比增长6.5%（8月14日公布），比上月下降2.3个百分点；社会消费品零售总额同比增长10.4%（8月14日公布），比上月下降0.6个百分点；出口金额同比增长7.2%（8月8日公布），比上月下降4.1个百分点。各类经济指标增速放缓，但仍维持稳健。港股中大陆企业比重很大，港股走势受大陆经济形势影响明显，大陆经济稳健有利于港股慢牛健康持续前行。截至25日，8月净南下资金累计流出96.3亿元，而7月净南下资金流入71.6亿元，南下资金由正转负。

1.2盈利向好，无惧波动

港股8月初出现波动，主要为短期情绪因素导致。8月8日，美朝两国相互威胁引发半岛局势紧张，激发全球避险情绪。截至8月11日，VIX恐慌指数达到16.04，创下2017年来新高，同时COMEX黄金价格由1260.5美元/盎司（8月8日）上涨到了1285.50美元/盎司（8月10日）。受此影响，恒生指数连续三日下跌，8月11日收得26883.5点，跌破27000点。此后，受西班牙恐怖袭击影响，8月17日VIX恐慌指数再次飙升至15.55，影响恒生指数于8月18日再次下跌至27047.6点，单日跌幅1.09%。8月以来恒生指数的波动与VIX恐慌指数呈现紧密的负相关性。从理论角度看，战争或冲突会激发市场的避险或者恐慌情绪，引导投资者转向配置避险资产，从而推高避险资产的价格。但是实际上局部战争的影响有限，难以撼动全球经济环境的走势，其影响范围外的投资者的风险偏好和避险情绪也一般不会发生较大变化，所以大类资产在战争期间表现不一。恒生指数的波动主要由短期情绪因素推动，并在恐慌情绪过去后恢复上涨趋势，预计长期走势不受影响。

盈利和资金的双重支撑港股今年以来强势表现。截至8月30日，港股共1418家公司已披露中报（披露率67.9%）。根据已披露的中报测算，2017年中报净利润同比增速17.43%。良好的业绩印证港股慢牛行情的可持续性。分行业来看，剔除上年多家公司净利润为负导致数据异常的能源业，绝大多数行业股价上涨背后都有良好业绩支撑。涨幅排名前五的资讯科技业、地产、工业、原材料业、消费品制造业，2017年中报净利润同比增速分别为58.21%、60.25%、28.87%、243.29%、54.81%。此外，南下资金驱动是港股上涨的另一大重要因素。自2014年沪港通开通以来，南下资金流入速度加快，17年累计流入1905亿元，累计净流入达4978.44亿元（截至8月25日）。2017年以来，恒生指数的表现与净南下资金累计额的波动呈现高度相关。这两大支撑性原因未变的前提下，港股持续上涨可期。

1.3投资策略：看好慢牛格局不变，长期推荐高股息策略

港股核心优势未改，看好慢牛格局不变。如我们在《港股策略月报-慢牛继续前进-20170729》、《港股策略半月报-情绪波动不改港股慢牛格局-20170812》中所述，港股的核心优势在于低估值和良好的业绩支撑，以及大陆资金南下。目前，这些优势仍未发生根本性改变。截至8月25日，恒生指数PE（TTM）达到14.1倍，超过07年以来中位数水平。但是横向对比全球，港股仍是价值洼地，低估值的核心优势不变。从外部经济环境看，7月国内经济数据低于预期，为股市带来一些不确定性因素。但海外方面，美国7月CPI同比上涨1.7%，低于预期的1.8%，通胀数据的疲软降低了美联储加息的概率。据CME集团的FedWatch显示，美联储12月加息25基点的概率仅为35.4%，为5月以来最低。美联储加息概率低会遏止资金回流美国的趋势，从资金层面给港股注入活力，有利于港股稳步前进。由于地缘冲突的催化，港股在将来一段时间内或会面临波动，但是总体来看，在低估值的核心优势下，加上港股目前良好的盈利表现，我们仍然看好港股慢牛行情不变。海通研究所石化等行业小组推荐港股中石化冠德、美图公司、中国太平、中煤能源、北京首都机场股份，具体推荐内容见下文。

港股高股息策略长期有效，表现优异。我们在报告《港股简单实用策略：高股息策略》中分析了高股息策略在港股的表现，2005-2016年由恒生综合指数成分股股息率前10的股票构成的高股息率组合年化收益率达到25.6%（超额收益率为18.2%），远高于低股息率组合的10.1%和恒生综合指数的7.4%，港股高股息策略长期有效。2016年恒生综合指数成分股股息率排名前10的股票在2017年按照市值加权计算得出的平均收益率为67.15%，有7只股票跑赢大盘。高股息策略在港股市场表现尤其优异，港股高股息率组合2015-2017年三年间均跑赢大盘，超额收益率分别为31.1%、8.5%、37.7%。我们选取2017年恒生综合指数成分股股息率前10的股票进行推荐，包括亨得利、电能实业、中国神华、SOHO中国、大新金融、德永佳、合成公路基建、中州证券、合景泰富、首钢资源。

2.重点推荐公司

2.1 中石化冠德：原油码头势头强劲，布局天然气管输业务

本月中石化冠德公司下跌4.66%（截至8月24日），涨幅在港股石油天然气行业中居前65%。中石化冠德控股有限公司是国内大型综合性石油及天然气服务商，由中石化集团控股，主要从事的业务包括提供原油码头服务、船舶租赁服务及天然气管道运输服务等。公司是中国石化集团资本多元化的重要代表，在国内原油码头领域处于领先地位，并积极拓展天然气相关业务，全方位打造石化综合性服务版图。公司是国际化的石化仓储物流公司，于中东和欧洲仓储总设计容量达278万立方米；旗下7个原油码头年设计吞吐量2.72亿吨；LNG运输船建设加速推进，规划总容量138.8万立方米；公司收购榆济管道公司，贡献主要营收。公司盈利水平保持稳定，2010年来归母净利润复合增长率31.3%。

行业方面，我国原油表观消费量不断增长，2000~2016年复合增长率达6.2%；供需缺口不断扩大，于2016年达到3.78亿吨。原油进口量稳步增长，2000~2016年年均增长率达11.2%；对外依存度不断攀升，2016年达65.95%。2016年我国进口LNG 2605万吨，同比增长32.6%。港口码头设施加速建设，原油进口权和使用权不断放开，LNG接收站及运输船迅速发展，天然气管输准许收益率得到保障，公司有望受益行业景气提升。

风险提示：原油进口配额下调、国内外LNG价差收窄、天然气管输费下调。

（中石化冠德，00934.HK，邓勇，S0850511010010）

2.2美图公司：营收增长超预期，互联网业务表现亮眼

本月美图公司上涨22.73%（截至8月28日），涨幅在港股资讯科技行业中居前5%。美图公司以手机摄像头为核心，围绕着“美”创造了一系列的软硬产品。其主营业务主要由三部分构成，互联网服务（美图秀秀、美颜相机、美拍等），其他增值业务（美铺、美美小店等），智能硬件（美图系列手机）。美图公司成长及演进的过程中，以海量用户数据驱动优化，频频推出成功产品。公司2017上半年总营收达21.8亿元人民币，超过公司2016全年收入，同比增长272.3%。上半年净亏损为1.32亿元人民币，剔除优先股公允价值亏损影响，调整后净亏损为3320万元人民币，同比减少87.0%。此外，公司整体毛利率和费用结构均有明显改善，上半年整体毛利率为19.97%，同比上升约7.2个百分点，销售费用率为11%，同比下降13个百分点，管理费用率为4%，同比下降8个百分点。

公司互联网业务表现亮眼，上半年该分部营收占总营收比例提高至11.3%，为2.47亿元人民币，同比增长762.0%。值得注意的是，广告和直播收入快速增加驱动互联网部分业务首次实现了正毛利率，达15.8%。智能硬件部分营收同比增长247.%，毛利率同比增加1个百分点，为20.5%，主要原因是公司2月推出定位高端系列的T8手机，毛利率相对较高。此外，2017上半年美拍直播业务收入为1.642亿元，平均每月付费用户数继续提高，达32.48万名。美拍直播虚拟道具销售服务于2016年6月推出，2016年下半年美拍充值金额为4430万元，平均月付费用户为22.45万名。截止2017年6月30日，美拍月活用户数为1.52亿，同比增长7.9%。区别于其他直播平台，美拍的高月活量保障了平台的流量水平，大幅降低了用户导流成本，因此，随着美拍的营收扩大和付费用户数的增加，未来毛利水平有望进一步提高。

风险提示：变现不及预期，用户增速放缓。

（美图公司，01357.HK，郑宏达，S0850516050002）

2.3 中国太平：低估值、求精进的跨境中管保险集团

本月中国太平上涨2.96%（截至8月23日），涨幅在港股非银金融行业中居前69%。中国太平集团是公司第一大股东，持有上市公司59.64%的股份，公司实际控制人为财政部。公司不仅享受国家对国有企业的政策支持红利，而且锐意进取，于2012-2015年实施“三年再造”战略目标，总保费、总资产和净利润均翻番；2015年提出“精品战略”，量增质更优，加速价值转型。中国太平作为中国保险业唯一跨境综合经营的保险集团，境内外业务全面发展，实现了在寿险、财险、养老保险、再保险、再保险经纪、资产管理和养老产业投资等方面的全牌照布局。寿险业务是集团业务和利润的主要来源。太平人寿是中国七大寿险公司之一。近六年间，公司渠道结构、期限结构、产品结构、队伍结构不断优化，业务规模快速增长，业务品质保持优良。

公司2017年上半年内含价值较年初+11.8%，其中太平人寿EV为1045.98亿港元，较年初+13.6%。寿险NBV 81.15亿港元，同比+63.4%，NBV增速预计领先同业。产险综合成本率同比-0.8%，承保盈利改善。太平人寿深入落实价值转型：1）“三年再造”期间保费收入复合平均增长率为29.4%。2015年开始践行精品战略，2017年1-5月期间个险业务占比已达到60%；公司个险渠道新业务价值率也不断提升，2016年达39%；预计2017年随着个险业务的保费占比继续提升，价值转型将进一步深化。2）期缴业务占比大幅提升，2016年达到80.2%；3）加大高价值产品占比，2016年保障型业务占比达到14.6%，较2012年提升了约6个百分点；公司聚焦客户健康保障水平，重疾险销量占比接近90%。4）代理人规模增长迅速，绩优人力结构持续优化。2016年代理人规模达到26.2万人，5年复合平均增长率达到41.6%。

风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

（中国太平，00966.HK，孙婷，S0850515040002）

2.4 中煤能源：减值与成本上升导致Q2业绩环比大幅下降，长期看好中煤的成长性与转型

本月中煤能源上涨0.78%（截至8月28日），涨幅在港股煤炭行业中居前25%。业绩最低点或现：公司公告，中报归母净利润17亿元，同比+175%，Q2归母净利润5.3亿元，环比Q1-55%，公司Q2计提资产减值准备6.6亿元。我们认为主因是成本上升和计提资产减值准备：公司17H1煤炭产量3824万吨，同比-5%，自产煤销量3748万吨，同比-8%，产销量Q2与Q1均基本持平。公司自产煤吨煤销售均价502元/吨，同比+222元/吨，单位销售成本200元/吨，同比+58元/吨，其中，单位材料成本同比+8元/吨，人工成本同比-1.5元/吨，单位折旧摊销同比+0.9元/吨，单位维修同比+4元/吨，单位外包矿务工程同比+8.3元/吨，其他成本同比增加32.7元/吨，相比Q1成本端有所上升。公司公告称煤炭生产面临困难，预计全年商品煤产量约7500万吨（原计划为8000万吨）。

央企煤电联营，中煤期待提升估值逻辑：神华国电或合并开启煤电联营，作为煤炭唯一剩下的央企，中煤很可能成为下一个，而如果神华国电合并，则中煤和神华本来的竞争关系将很难持续，公用事业公司和周期原料公司的竞争将是不公平的，未来整合可期，因而估值有望从周期向公用事业切换。央企煤炭资产整合平台弹性大：国家重视央企煤炭资产整合，集团产能有由1亿吨向4亿吨的巨大提升空间，产能扩张弹性大，未来中煤或持续受益。我们坚信“央企资产整合+煤电联营整合”的长期逻辑，预计公司二季度业绩受减值和成本上升影响，后续仍有提升空间。

风险提示：煤价大幅下跌，产能快速释放，国改不达预期。

（中煤能源，01898.HK，吴杰，S0850515120001）

2.5 北京首都机场股份：短期看免税增厚业绩，中期观流量变现潜力

本月北京首都机场股份下跌2.3%（截至8月28日），涨幅在港股交通运输行业中居前40%。区位优势突出，流量变现潜力巨大。依托于北京的中心地位和距欧美地区的距离优势，首都机场作为国际航空交通枢纽具有极强的区位优势。截止16年年底，首都机场共有102家航空公司，设有通航点279个，在航线广度上远超上海机场。16年全年完成旅客吞吐量9441万人次，规模稳居世界第二，在非航业务大发展的未来，旅客流量变现潜力巨大。机场收费改革贡献业绩增量，新机场投产加速航班结构优化。2017年4月1日机场内航内线收费改革落地，预计新收费方案将增厚2017年净利润1.04亿元，贡献利润增长率5.8%。北京新机场预计2019年7月投产，届时会对首都机场航线形成分流，但在我国航空运输需求的高速增长，京津冀地区航空供给存在较大缺口的情况下，冲击影响有限。从长期看，国内运力分流将加速航线结构优化，提高价值更大的国际客运比例，助力公司收入和利润的增长，强化机场国际航空枢纽定位。

免税招标：商业价值提升，增厚18年利润67.7%。2017年2月公司重启免税招标，根据中标结果，T2、T3免税业务收入提成比率分别达到47.5%和43.5%，较旧合同约有一倍的增长。免税合同预计18年年初生效，首年按照保底租金30.3亿元确认免税业务收入。相较于原合同，预计将增厚18年净利润12.05亿元，相当于2016年全年净利润的67.7%，提升幅度巨大，成公司最重要利润增长点。

风险提示：新免税合同正式履行时间不确定、北京新机场航线分流影响。

（北京首都机场股份，00694.HK，虞楠，S0850512070003）

3.覆盖港股公司及估值

风险提示。警惕美联储加息和中国经济增速疲软导致港股增速回落。

（编辑：文文）