华泰证券：长期看好消费中药的成长性 中短期看好结构性机会

智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，长期看好消费中药的成长性：1)消费中药享有相对宽松的政策环境，面临较低的集采压力;2)庞大的中产阶级支撑强劲需求，中医诊疗蓬勃发展有望提升居民的消费意识;3)品牌价值源于历史积累与营销作为，赋能企业品类拓张与定价体系。中短期看好消费中药的结构性机会，即品牌力强、疗效优良的产品，有望在药店连锁率提升、宣传媒介分散化、电商平台崛起下，通过经营改善、产品提价、股权激励三类路径，跑赢市场。

华泰证券主要观点如下：

市场分析：市场趋于饱和，品种表现分化

中国中成药零售端市场规模较为平稳(2017~2021年CAGR 2%)，但品种座次经历重排，广告驱动型品种逐渐退出舞台(如鸿茅、肾宝等)，兼具品牌、质量与营销的优质品种长期跑出。该行认为在顶层政策督导(鼓励优质优效、打压不实宣传)及品牌主动营销下，消费市场有望继续向优质品牌品种集中，具有综合实力(品种实力、二次开发能力及营销能力)的企业受益概率更大。

产品提价：提价是盈利预期(EPS)提升的重要因素

消费中药提价较为常见，多为成本驱动，但仅有渠道管控良好者才能转化为利润：

1)幅度与频率：高价品种因原料昂贵且技术配方壁垒高，提价权较强，提价频次相对规律，驱动主要为对冲成本、维持或提高盈利能力;低价品种提价频次低，提价权因品种竞争格局及品牌影响力而异，提价多因成本上涨或者提升渠道利润;双跨品种不易提价且提价兑现期较长;

2)利润留存受出厂价及渠道管控能力影响：出厂价提升且管理层与股东利益一致者更易实现利润转化;若仅让利渠道，对销量影响积极、对盈利影响有限。

股权激励：隐含增速是市场形成合力(PE)的关键因素

该行认为股权激励是企业改善经营的重要配套政策，其落地执行及考核标准折射公司改革决心：

1)近两年多家中成药企业发布股权激励方案，其主要驱动为股价低位、改革要求、发展诉求等;

2)股权激励基数多为2020年(因新冠大流行多为企业的业绩低点)，考核对业绩增速要求层面，国企一般在5%~15%、民企多高于20%;

3)一批企业已完成股份回购但尚未推行激励，后续或存在激励空间。

经营改善：经营变化是前导因素，业绩改善效果有待持续跟踪

中药老字号因历史公私合营多由地方政府管理，而国企在体制约束下效能低下，经营变动包括国企改革、更换决策层、市场化改革等，但鉴于国企变动后的业绩改善效果存在时滞，市场一般将其纳入重点观察，而非股价直接催化：

1)国企改革：国改是大范畴，包括现代企业制度建立(董事会制度)、市场化经营(职业经理人)、混改(引入外部股东)等;

2)决策层更换：国改伴随一把手更换，对企业价值影响有待观察(视乎管理视野及资源整合能力);

3)市场化改革：营销端多聚焦主业，强化激励与考核。

风险提示：政策推进不及预期，企业经营改革推进不及预期，政策变动超预期的风险。