东吴证券：下半年或形成未来2-3年中期重要底部 金融地产可能成为反弹主力

智通财经APP获悉，东吴证券发布研究报告称，当前A股市场已处底部区域。在下半年或形成未来2-3年中期重要底部，从02、12年经验来看，要会前后的底部构成往后2-3年市场支撑，结构性牛市可以期待。大盘价值极低估值，隐含市场对未来经济增长的悲观预期，信心修复则有待政策落地，时间窗口集中在11-12月。今年地产基本面类似2014年，全国地产政策放松+货币宽松是地产股行情的主因，11-12月窗口期金融地产可能成为反弹主力。

东吴证券主要观点如下：

估值底部，对利空钝化，对利多敏感。

①市场已处底部区域。估值来看，市场9月下跌后，多数宽基指数估值与今年4月底接近;股债比价来看，上证指数股权风险溢价5.7%，接近3年均值+2倍标准差6%，历史上20/3/23、22/3/15、22/4/27股权风险溢价触及均值+2倍标准差后市场一般反弹。

②战术层面乐观。市场在底部区域对利空钝化、对利多相对敏感，政策发力有望带来估值提升，出现上行风险。回到4月底，虽然当时对复工复产节奏、稳增长落地效果均存疑，但极低估值本身已充分反应悲观预期，5月后上海等地经济活动逐步恢复、稳增长政策陆续出台，市场5-6月单边上行。

③市场在下半年可能形成未来2-3年中期重要底部。从02、12年经验来看，要会前后的底部构成往后2-3年市场支撑，结构性牛市可以期待。

国内稳增长难言拐点，但放松趋势是确定的。

①房地产政策宽松趋势确认。9月底各项地产宽松政策力度尚难与14年放松首套房认购标准相较，但地产政策放松趋势基本确认，且各类宽松政策预计仍将持续。往后重点关注12月第一周前后的政治局会议、第三周前后的中央经济工作会议中涉及房地产相关表述，在此之前的10-11月各类地产宽松政策有望持续出台。

②人民币汇率短期维稳。继9/5央行下调外汇存款准备金率2个百分点后，9/26央行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率调整为20%，意在稳定外汇市场情绪。国庆期间美元兑离岸人民币汇率基本稳定，短期恐慌情绪缓解。

假期：海外危机模式愈演愈烈。

①瑞信违约风险，全球金融环境收紧的产物。瑞信CDS利差价格隐含违约风险创历史新高，背后根源仍在联储激进加息，瑞士法郎长期累积的套息交易面临逆转崩盘风险。

②美联储加大收缩力度明确。通胀成为联储货币政策的主要考量，美欧当下面临较大通胀压力，9/27北溪三条管道同时遭到破坏，今冬或难恢复;10/5 OPEC+宣布减产200万桶/日，进一步加剧全球通胀预期，叠加美国非农就业数据强劲，未来加息节奏可能更为激进。

③全球危机模式，比烂效应下A股吸引力上升。海外危机根源在于俄乌冲突难以缓解、能源和粮食价格高企，以及通胀压力之下全球金融环境收紧所引致的经济衰退风险。国内经济环境相对稳定、8月通胀仍在低位、货币政策以我为主，A股资产稀缺性或显现。

大盘价值开始占优。

①经济悲观预期有望修复，大盘价值性价比显现。大盘价值极低估值，隐含市场对未来经济增长的悲观预期。信心修复则有待政策落地，时间窗口集中在11-12月，包括12月第一周政治局会议、第三周中央经济工作会议。大盘价值板块同时具备顺周期属性和估值弹性，有望迎来估值强劲修复。

②11-12月窗口期：金融地产可能成为反弹主力。今年地产基本面类似2014年，全国地产政策放松+货币宽松是地产股行情的主因。当前货币宽松条件已满足，地产股上涨条件中缺全国性政策宽松。看好稳增长政策持续发力，地产宽松趋势延续，可能促发金融地产的新一轮上行。

③着眼明年：国家安全可能被提升到非常突出位置(军工)，海外对中国形成的三个冲击：卡脖子(半导体)、重要能源资源供应(农业粮食安全)、产业链供应链风险隐患暴露，新型举国体制集中财力物力支持追赶型技术。

风险提示：疫情风险、疫苗有效性;历史经验不代表未来。