信达证券：A股反转背后动力很足 指数可能季度内重回7月初高点

智通财经APP获悉，信达证券发布研究报告称，上周指数快速反弹，该行认为这可能是再一次V型反转的开始，指数可能在季度内重回7月初高点，这一次反转背后动力很足。理由：1)长期原因是股市估值调整到历史低位，但这一次上市公司盈利的下降比历史上要慢很多，所以股市存在着系统性的超跌。2)从年度来看，由于经验上大部分行业单边盈利下降一般在1-2年之间，所以各行业先后始于2021年Q2-Q4的景气度下降可能正处在尾声。3)从季度来看，积极的变化有：私募仓位重回低点、美联储通胀压力逐渐见顶、防疫政策影响逐步消化、年底稳增长政策继续发力等。

信达证券主要观点如下：

1)V型反转的长期原因：盈利下降速度是历史上最慢的一次。

2004年以来，A股出现过6次整体ROE的下降周期，这一次是始于2021年Q3，如果对比历史上历次ROE下降，这一次是最慢的，以现在的速度即使再下降1年，ROE的最终低点很有可能也会比上两轮下行周期(2014-2015、2018-2019)高。这意味着，A股的这一次调整也会是历史上最强的。如果指数继续往下调整太多或太久，那么这一次熊市将会接近2018年的状态，这是不符合当下更强的ROE状态的。

另一个方面，股市的估值并没有太大的下跌空间，万得全A的股权风险溢价指数近期快速回升，股市长期配置性价比很高。由于国内利率的下降，以股息率度量的股权风险溢价指数已经达到近5年较高水平。盈利(ROE)格局比之前的熊市好很多，估值却已经达到近5年较低水平了，指数V型反转的长期条件就较为坚实。

2)V型反转的中期(年度)原因：经济下行和很多行业的景气下降接近尾声。

从去年开始，随着经济下行，大量行业景气度先后下降。虽然房地产销售并没有开始趋势性改善、疫情情况也有反复，但大部分投资者的共识是，现在很多行业的景气度可能正处在下降的后期。这个共识是符合历史统计规律的，从表1中能够看到，大部分行业单边盈利下行持续时间的中位数大多处在1-2年之间。而如果考虑到大部分行业的景气度下行拐点均出现在去年Q2-Q4，这一次下降的时间逐渐进入尾声的概率很大。虽然景气度明确回升的证据还不是很充足，但考虑到股市的领先性，部分板块提前V型反转概率很高，从而也可能带来指数层面的V型反转。

3)V型反转的短期(季度)原因：私募仓位重回低点、美国通胀压力逐渐见顶、防疫政策影响逐步消化、年底稳增长政策继续发力。

从华润信托的统计数据来看，4月底-6月，私募仓位快速回补，7-9月再次大幅减仓，9月底的仓位已经达到4月底的水平。从历史数据能够看到，当私募仓位接近或低于55%时，大概率是底部，往下继续下跌的空间非常有限。

另外两个正面的变化是：(1)9月社融和信贷数据超预期，这意味着稳增长政策依然在持续推进，虽然投资者可能对结构有些担心，但鉴于历史上信贷改善刚开始的时候都是有结构问题的，只要数据总量上是持续改善的，该行认为，最终在明年上半年的某些时候经济大概率会进入明确的复苏周期，股市在当下开始提前反转概率是存在的。(2)美国通胀压力可能会进入年度的缓和期。参考1965-1980年美国长期通胀上行的经验，通胀问题是长期问题，想要根本性解决需要很长时间，但中间出现过多次年度级别的通胀压力缓和。而且一般来说，CRB商品价格同比的变化会领先CPI的拐点，从近期商品价格走势来看，美国通胀大概率会迎来年度级别的缓和，11月加息落地后，美联储加息压力存在缓和的可能性。

4)策略观点：季度内重回7月初高点。

7月以后，经济预期再次回落，导致上证50等指数最先开始走弱，8月下旬开始，由于疫情、美股调整、风格转变等影响，指数再次走弱。该行认为指数层面的调整大概率已经接近尾声。10月开始，可能会出现私募资金仓位回补、稳增长政策继续发力、美联储加息压力缓解，指数有可能止跌再次V型反转，并且可能会在季度内重回7月初高点。这一次季度反转完成后，上市公司盈利不会马上改善，所以在年底或明年初还会有些回撤，但大概率幅度会比1-4月、7-9月的调整小很多。

行业配置建议：成长超跌反弹，价值可能会后程发力。

从年度来看，该行认为市场的风格已经转向价值了，不管是美股还是A股，一般成长风格连续领涨3年后，均会出现风格变化，一旦变化出现，价值风格至少会持续1年半。

1)指数反转初期，部分成长超跌反弹。市场的风格虽然已经偏向价值，但由于过去2个月成长股跌幅较大，指数反转的初期成长股也会有不错的反弹，过去1周反弹最强的医药、计算机均属于这一类型。

2)可以在半年内超配金融地产。银行地产的超额收益大多出现在经济下行后期到经济回升早期，在经济确定改善之前，反而更容易产生超额收益。非银估值位置更好，随着指数的反转，后续强度上可能会超过银行地产。

3)消费的逻辑演绎还不充分。疫情后投资者开始逐渐预期经济恢复，这一恢复的过程虽然受到房地产销售的波折，但大方向上还能持续。建议优先关注疫后产能格局优化的酒店、航空，随着近期指数的反弹，可以逐渐增配和经济相关度高的家电等。

4)周期股长期逻辑完美，短期正在承受美国经济可能会衰退的影响。

风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。