民生国际（00938）复牌背后，是华南城（01668）郑松兴离开物流地产的步伐

停牌三个多月后，民生国际（00938）终于在9月25日复牌。

民生国际曾是世界最大的珍珠贸易商、采购商及加工商之一，近几年逐渐将业务重心由珠宝转往地产及物业。不巧的是，公司复牌第一天即遇内房股集体受挫，完美错过内房股前几个月的凌厉涨势，但对于主要股东、实际控制人郑松兴来说，民生国际能够向地产方向转型成功，就已经完成了它的使命。

智通财经APP观察到，民生国际股价当日低开后一度跌逾7%，但随后不足5分钟就倒升43%，之后又逐步下跌。截至9月25日收盘，民生国际涨3.26%，报0.475港元，成交量为197.4万股，涉资93.88万港元。

民生国际日K图，行情来源：富途证券

复牌前一天，民生国际公布了截至2017年3月31日止年度业绩，公司在此期间实现收入约1.94亿港元，同比增长1.8%；公司股东应占亏损约1.22亿港元，去年同期溢利5119.2万港元；每股亏损0.07港元，不派息。

停牌背后，转型早已开启

民生国际在公告中称，盈转亏主要是由于公司发行按年利率8厘计息的承兑票据作为收购事项的部分代价而增加的财务费用4790万港元，收购事项已于2016年7月28日完成；收购事项中新收购的物业的信托人贷款及有抵押贷款而增加的财务费用4200万港元；公司于2016年11月发行按年利率9厘计息的债券而增加的财务费用1460万港元；及2017年财政年度投资物业及在建投资物业的公允值出现亏损4170万港元，对比2016年财政年度投资物业及在建投资物业的公允值获得收益590万港元。

上文提及的“收购事项”是指民生国际在2016年4月花费14.68亿港元收购重庆誉年投资公司一事，誉年投资公司是原重庆万豪酒店的地块及楼宇拥有者。民生国际将以现金结合发行承兑票据形式支付14.68亿港元，其中现金5亿元港币，另外9.68亿元港币以向卖方发行承兑票据支付，为期3年，年息8厘。

民生国际停牌前，普华永道曾表示，民生国际在以上交易中买下的重庆皇石置业有限公司在截至2017年3月31日止年度内向若干人士收取或支付若干现金款项。涉事的交易对手包括第三方及若干由蔡彤（重庆皇石董事之一）实益拥有的公司。

普华永道要求民生国际董事会成立独立调查委员会，委托独立专业顾问，就这笔交易进行独立调查。

民生国际回应称，在编制2017年全年业绩的过程中，董事及审核委员会已全面审阅有关资金转移的文件，也对所涉及交易对手的背景进行调查，还分析过资金转移的性质及背景。董事及审核委员会认为，资金转移确实由蔡彤提供垫款或向蔡彤还款，所以不必成立独立调查委员会。

随后，公司发布业绩并宣布复牌。

其实在重庆买地之前，民生国际早已开始转型。去年3月，公司将位于深圳拥有、管理及经营的27幢工业物业以1.83亿元港币出售，以作为运营资金。民生国际当时就表示，将通过潜在并购积极发掘投资机遇，尤其着眼于中国省会城市，为股东缔造更大回报。

郑松兴的“资本棋局”

市场普遍认为，主导民生国际调转航向的是其大股东郑松兴。

郑松兴更为人熟知的是另一个身份，华南城（01668）主席兼执行董事。作为商贸物流地产界的“元老”，华南城集纺织服装、皮革皮具、电子、五金化工塑料、印刷纸品包装五大原料展示交易中心于一体，发展了“展会+市场”的创新展贸模式，也打造了“网上华南城”的电子交易平台，重塑了生产服务业的商业模式。

智通财经APP查询港交所披露资料发现，截至目前，郑松兴在华南城持有27.87%股份，是公司的最大股东；在民生国际持有19.96%股份，是公司的第二大股东。相对于“主阵地”华南城，民生国际更像是郑松兴“资本棋局”中的一颗棋子。

郑松兴在华南城持股数量

郑松兴在民生国际持股数量

去年10月底，华南城曾启动和中洲控股（000042.SZ）的重组，旨在结合各自在住宅开发领域和综合商贸物流领域的不同优势，形成业务协同和互补，利用中国境内外上市公司资源，提升双方在行业中的市场竞争力。

根据原定计划，双方大股东将通过换股进行整合，实现”商贸+地产”的协同发展，从开发的角度来说，中洲式的地产公司着实能帮助这些庞然大物消化不少库存和土储问题。

但遗憾的是，由于两地股市政策差异以及外汇管制等政策环境变化，这宗交易最终宣告流产。

近年来，随着万科（02202）、华夏幸福（600340.SH）、隆基泰和（01281）等房企先后宣布进军商贸物流地产，这一庞大的市场空间开始逐渐被房企发掘。

不过，在具有旺盛市场需求的同时，物流地产本身成本高、回报周期长等问题也同样存在。有市场人士分析认为，长期持有物流园的成本高，容易出现资金链困难，华南城近年融资租金收入的持续锐减就是重要表现。对于商贸物流产业来说，政策配套比较少，创新成本比较高，所以业界对于此类业态发展还存在较多顾虑。

显然，套现以缓解暂时的资金链危机，比业务转型更加理智。近年来华南城股权变动频繁，郑松兴作为华南城董事会主席，又作为港股上市公司民生国际的主要股东，2015年7月，曾经减持民生国际套现3.63亿港元，同年增持了华南城。而在此前的2013年，郑松兴曾两度增持华南城。

郑松兴还与在执行董事任上的梁满林及PAG集团签订股份转让协议。郑松兴通过旗下公司以每股1.8港元向梁满林买入2.5亿股，总代价为4.5亿元；以1.56元的单价向PAG集团买入1.249亿股股份，相当于公司股权的1.56%，总代价为1.94亿元。

此外，翻阅民生国际的动作，也能发现郑松兴“资本腾挪”的痕迹。2016年2月，民生国际出售位于深圳市宝安区的27幢工业大楼，估计出售亏损160万元；4月，民生国际以14.68亿港元收购重庆一幅目标地块及楼宇；10月，签署收购上海一处商业物业意向书。有媒体认为这一买一卖之间已表明了郑松兴离开物流地产的意图。

然而深圳宝安项目的出让公告中显示，购买方正是郑松兴。业内人士分析，如果郑想摆脱物流地产，不至于倒回自己的手上，还带着上百万的亏损，最大的可能还是急于套现。

郑松兴还在2015年8月减持民生国际的3亿股，套现3亿港元，又在2016年3月减持1000万股，套现7000万港元。2016年10月，郑松兴继续折让近13%出售旗下另一公司，前民生珠宝（01466，现已更名钱塘国际）50.7%的股权。

2014年至今郑松兴在民生国际的持股纪录

一个细节是，郑松兴原本是民生国际最大股东，通过不断减持成为第二股东，但并不代表公司管理与他毫无关系——民生国际执行董事之一郑嘉淇是郑松兴的千金。郑嘉淇于今年5月接替其姐郑嘉汶上任，郑嘉汶移任华南城执行董事。

从郑松兴旗下华南城和民生国际不断在抛售工业物业可以看出，郑松兴正逐步离开商贸物流地产领域。在这个过程中，民生国际作为其手中的一颗棋子，毫无疑问完成了使命，至于后续命运，就要看郑松兴要如何下这盘棋了。

值得提醒的是，截至2016年3月31日，民生国际手上现金及现金等价物仅为4.62亿港元，相较于频繁收购所需的资金，集团手上的现金可以说是杯水车薪。智通财经APP曾在《民生国际(00938)连吞上海重庆两项目 资金不够忙“吸血”》中分析，为凑齐资金，民生国际采用的集资方式包括配股、发债、授出认购期权等。这样的方式无疑是将业务扩张的成本转嫁到股东身上。一方面，配售股份扩大股本将导致股东权益被稀释；另一方面，债务将导致财务费用增加，影响公司业绩。2017年度集团的亏损便是一个证明。

据悉，民生国际2017年年报将于于10月6日或前后公布。