光大证券：光伏玻璃、电车带动增量可观 锑基本面有望持续向好

智通财经APP获悉，光大证券发布研究报告称，锑资源的稀缺性较高，且具有重要的经济价值。受资源和环保的限制，中期来看，国内外锑矿供给增量都十分有限，但需求端受光伏玻璃、电车带动增量可观，锑基本面有望持续向好，建议关注锑矿开发龙头湖南黄金(002155.SZ)、锑矿产量快速增长的华钰矿业(601020.SH)。

▍光大证券主要观点如下：

供给缩量和需求增长推动锑成为新的小金属明星。

(1)全球锑矿产量2022年创十年来新低，较2011年、2019年分别下滑38%、32%;

(2)但锑的需求受益于光伏、电车等领域仍保持增长，2022年全球锑需求中约有15%用在光伏玻璃、3%用在汽车领域(主要是新能源车，锑53%用在溴系阻燃剂，而溴系阻燃剂6%用在汽车)，而全球光伏玻璃、新能源车需求量2022年分别增长27%、64%;

(3)2023年3月锑锭价格达到8.8万元/吨，同比增长7%，较2020年均价增长124%，历史最高价格出现在2011年4月底(11.2万元/吨)。

中国产量减少奠定了锑金属的牛市。

(1)2011-2017年，中国锑矿产量维持在10万吨/年以上，占全球的80%左右，此后由于资源逐渐枯竭(储量由2011年的95万吨下降至2017年的48万吨)，到2022年中国锑矿产量仅6万吨，占全球的55%，2017年以来国内并未发现新的具有较大经济价值的锑矿床，供给或将进一步收缩;

(2)2022年俄罗斯、塔吉克斯坦锑矿产量合计占全球的 38%，2022-2025年海外投产锑矿项目暂时只有康桥奇锑金矿(塔，1.6万吨/年，22年Q2已投产)和Solonechenskoye矿山(俄，0.6万吨/年)，增量有限。

光伏、电车对锑需求增长的推动将明显加强。

(1)根据CPIA光伏行业协会预测，2025年光伏双层玻璃组件渗透将提升至60%(2022年为40%)、全球新增装机提升至355GW(2022年为230GW)，据此，光伏领域用锑需求2022-2025年CAGR将达到18%;

(2)2022-2025年国内新能源车销量有望维持29%的CAGR，海外新能源车渗透率比国内更低，增速将比国内更快，预计2022-2025年全球新能源车销量的CAGR将达到33%，将间接拉动锑的需求。

不可忽视的锑价抑制因素：

(1)溴系阻燃剂的替代效应：虽然当前阻燃ABS材料加工费及利润处于2012年以来65%分位水平，下游对锑价上涨仍有一定接受度，但当前锑在阻燃ABS材料成本中占比为13%，接近2012年以来最高水平(历史占比在6-13%)，锑价过高将推动下游加速开发无卤阻燃剂，从而抑制锑的需求;

(2)铅酸蓄电池的减量：碳酸锂价格下跌、钠离子电池成本下降将会对铅酸蓄电池需求产生抑制，根据我们的测算，锂、钠电池在两轮车领域渗透率每提升10PCT，将使铅酸蓄电池需求下降3%左右。

锑未来几年的供需平衡：

2021年全球锑矿产量11.2万吨，由于中国的减产，根据测算，2019-2021年全球供需由过剩2.6万吨/年转变为短缺1.6万吨/年，锑价大涨;

2022年由于溴素价格上涨，溴系阻燃剂需求有所下降，供需缺口缩小至0.8万吨/年，2023年供需缺口将继续扩大至1.0万吨/年(光伏领域继续增长，阻燃剂需求企稳)，考虑锑价上涨、锂价下跌以及钠离子降本的影响，铅酸蓄电池用锑预计稳中有降，2024-2025年仍将有0.8-1.0万吨/年的缺口。

风险分析：

环保政策限制溴系阻燃剂需求的风险;锑矿投产进度超预期的风险;光伏玻璃需求不及预期的风险。