广发证券A股中报透视:23年或是新一轮盈利回升周期和利润分配周期的起点 利润分配向中下游倾斜

作者: 智通财经 李佛 2023-07-21 15:48:35
新一轮利润分配周期,由产业链之间经营周期分层所决定。

智通财经APP获悉,广发证券发布研究报告称,23年或是新一轮盈利回升周期和利润分配周期的起点,延续三年的“上游占优”格局正在发生变化。本轮特征:上中下游经营周期分层,外需结构韧性。当前库存周期/产能周期分层,源于过去几年上中下游产业环境和信用分层存在分层。23年中报预告,已经呈现利润分配向下游倾斜。A股整体中报预告的预喜率不足50%,存在明显结构分化。中报预喜率较高的行业集中在:消费及服务业以及部分周期,而上游资源品及中游材料中报预告景气承压。

▍广发证券主要观点如下:

新一轮利润分配周期,由产业链之间经营周期分层所决定。

23年或是新一轮盈利回升周期和利润分配周期的起点,延续三年的“上游占优”格局正在发生变化。历史五轮盈利回升周期经验来看,利润在产业链之间分配由上中下游产能/库存周期决定,产能及库存压力轻、供需结构好的环节往往可有更大的议价权,亦对应着毛利率更高的改善弹性。

本轮特征:上中下游经营周期分层,外需结构韧性。

当前库存周期/产能周期分层,源于过去几年上中下游产业环境和信用分层存在分层。

(1)上游资源:资本开支启动、供给压力抬升、库存中性。截止23Q1的资本开支增速大幅向上、截止23年5月的工业企业仍在主动去库且库存水位不低。

(2)中游材料及制造行业:A股供给压力较大。经历两年资本开支高速扩张周期,当前中游结构性供给过剩有待继续消化。不过5月数据来看,多数中游行业工业企业库存已降至低分位,库存压力有显著消化(PPI回落带来的名义库存滑落)。

(3)下游消费及TMT:经营周期底部出清。经历疫情三年“高成本”与“低需求”的挤压,下游供给侧出清充分,整体呈“轻装上阵”特征。多数下游行业产能周期底部企稳、库存多接近出清状态,故对需求和政策的积极变化更为敏感。一旦需求端有改善,毛利率和ROE或将有更佳修复弹性。

23年中报预告,已经呈现利润分配向下游倾斜。

A股整体中报预告的预喜率不足50%,存在明显结构分化。中报预喜率较高的行业(①中报预告披露率在40%以上、②预喜率在50%以上、③中报盈利增速较一季报环比改善)集中在:消费及服务业(旅游及景区、影视院线、一般零售、酒店餐饮、服装家纺)以及部分周期(非金属材料、商用车、电力),而上游资源品及中游材料中报预告景气承压。

投资结论:本轮利润分配周期,下游>中游>上游。

立足本轮上中下游的供给端结构分层,利润分配格局有望呈现下游>中游>上游的格局,上游让利、中游维持、更多的利润分配向下游倾斜。结构上关注库存底部、需求韧性的品种、其对需求端或政策端的积极变化会更加敏感。

(1)中游制造部分环节在二季度已有进一步消化,关注今年内需超预期及外需韧性的品种(汽车及新能源车/重卡/汽车零部件/锂电池/船舶/工程机械)。

(2)下游消费及TMT库存已处于历史底部,关注两条线索:一是关注潜在中美共振补库领域,即中美当前库存水位均低、且美国对华进口依赖度高的品种(家电/家具/灯具/存储);二是寻找内需韧性的细分品(高温及补库拉动的白电、餐饮需求复苏拉动的餐饮供应链、涨价拉动的航空及酒店)。

风险提示

疫情控制反复,全球经济下行超预期,地缘不确定性等。

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