从中央经济工作会找投资机遇：主攻先进制造，金融仍值得配置！

本文来自微信公众号“文话宏观”，作者为光大宏观张文朗团队，原标题为《任务多，机会也多——2018年中央经济工作点评》。

摘要：

2017年中央经济工作会议召开，本次会议围绕十九大精神展开，任务较多。

打好三大攻坚战，防范化解重大风险，不存在市场所认为的放松去杠杆要求。污染防治，明年环保对供给的约束不会减少。精准扶贫，未来三年全部脱贫。深化供给侧结构性改革重点在“破”、“立”、“降”。

预算内财政保持积极，财政支出结构预计向精准扶贫偏向，“准财政”在保持不增加政府隐性债务的前提下保持积极;货币政策保持稳健中性，边际收紧，货币市场存在小幅加息可能性，预计力度要弱于2017年。

建立房地产长效机制，发展专业化、机构化的住房租赁企业，预计供给适度，不会大幅增加公租房供应。增长略低于今年，政府对原材料涨容忍度较大，短期通胀韧性较强。

市场机会也比较多。增长无失速之忧，改革加速、防范风险有助于提高市场对权益资产的风险偏好，重点推荐先进制造、新兴消费与环保，建议关注金融开放的进度。科技提升TFP。

预计创业板有望走出以TMT为主的结构性行情，推荐确定性较高的5G、工业互联网和芯片产业链，推荐关注存在明显短板的军工改革进展。

消费才是真成长。优先推荐食品饮料、商贸零售、医药生物等必需消费品的长期配置价值，建议重点关注正在孕育行业拐点的纺织服装和受益于消费升级的休闲服务。

环保是个趋势性机会。建议重点关注非电大气治理、水污染和危废处理，以及光伏、风电、新能源汽车产业链等环境友好型产业。风险提示，金融严监管力度超预期。

以下为正文内容：

任务多

明年是十九大开局之年，经济工作的重点将是全面贯彻十九大精神，本次中央经济工作会议也围绕十九大精神展开，强调“一个根本要求”——高质量发展，“一条主线”——供给侧结构性改革，“一个紧扣”——主要矛盾的变化，“3+8”项任务，未来三年打好“三大攻坚战”——防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治，未来一年做好“八项重点工作”——深化供给侧结构性改革、激发各类市场主体活力、实施乡村振兴战略、实施区域协调发展战略、推动形成全面开放新格局、提高保障和改善民生水平、加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度、加快推进生态文明建设。

防范化解重大风险，重点是金融风险，明年将延续金融工作会议强化监管、有序监管、有效监管的思路，监管力度不会放松，但也不会骤紧。主要污染物排放，环保限产临时性措施，长效措施，标准清楚，环保不达标，不能生产。污染防治，明年环保对供给的约束仍在，使主要污染物排放总量大幅减少，生态环境质量总体改善，目前的限产停产仍是权宜之计，为企业上马和改进环保设备、并向更节能环保的产业和模式升级是大势所趋。

相对于另两个长线任务，精准扶贫是具有决定意义的一个攻坚战，2020年全面建成小康社会的标志性指标就是让3000余万农村贫困人口全部脱贫。财政部近期提出要降低与投资相关的专项转移支付，增加与保障相关的一般性转移支付。

三大攻坚战都与我们一直讲的金融周期密切相关。明年金融周期可能转向，拐点期对经济和市场意义深远。一是，防范化解风险，核心就是去杠杆，高杠杆主要源于金融周期加速上行期房价上涨与信贷扩张的相互促进。二是，金融周期加速上行加剧贫富分化，财富基尼系数大幅上升，主要由于房价大幅上涨。三是，环境污染也与金融周期繁荣期房地产扩张相关。房地产投资拉动钢铁、建材、化工等高污染行业。中国金融周期叠加了城市化进程，一手房交易占主导，环境污染严重。

深化供给侧结构性改革是8大任务之首，“三去一降一补”继续推进，今年重点在“破”、“立”、“降”，破除无效供给，去产能继续推进，但防范物价过快上涨。补短板是核心，培育新动能，强化科技创新，推动传统产业优化升级。去杠杆和降成本表面有矛盾，但前者是为了促进资金更多流向实体、金融更好实体服务，二者的推进会相互平衡。不存在市场所认为的明年去杠杆力度会减弱的说法，去杠杆是金融工作会议的核心任务，也是十九大强调的任务，会继续推进。

短策长策都很清晰

预算内财政保持积极，财政支出结构向扶贫偏向，“准财政”在不增加政府隐性债务的前提保持积极。会议强调“积极的财政政策基调不变”，这与金融周期拐点下保持“宽财政”的政策基调一致，预计预算内财政赤字仍保持3%(预计地方政府新增一般债规模在1万亿左右(17年为0.83万亿)，新增国债在1.7万亿左右(17年为1.55万亿))，加入政府性基金的中义财政赤字预计在4.7%左右(预计发行新增专项债1.2万亿(17年为0.8万亿))。

财政支出结构向精准扶贫偏向，预计社会保障支出、农村事务性支出等会增加。城投、国开行等“准财政”行为预计在不增加政府隐性债务的前提下会出现一定反弹，但PPP在政策规范中打击变相融资，预计短期内会萎缩。

货币政策保持稳健中性，边际收紧，基准利率提升的可能性较小，但货币市场存在小幅加息可能性，但预计力度要小于2017年。2015-2016年货币政策虽是稳健中性的表述，但实际上是偏松的，当前确立了未来金融监管框架，预计18年仍将继续加强金融监管，防范资本在金融内部套利，促进金融服务实体，整体货币政策是稳健中性的，但边际上收紧。

当前，我国处在金融周期拐点，经济下行压力较大，实体经济“降成本”继续推进，基准利率提升的可能性较小;但为了配合国内降泡沫风险，不排除在美国加息的情况下，存在跟随提高市场利率的可能，但预计力度要小于2017年。

建立房地产长效机制，发展专业化、机构化的住房租赁企业，分清中央和地方事权，不会出现房价格快速下滑风险，核心是供给适度，房地产投资仍会下滑。本次中央工作会议显然将长期租赁产业的发展作为实现“房住不炒”的重要手段。这包括了两层次的含义：

首先房地产税的推动虽然在缓步进行，但并不会立马落地。其次，专业化住房租赁企业的发展意味着政府在控制房价的同时，房地产的供应量仍然有所约束，不存在房价大幅度下滑风险。而分清中央和地方事权，显然为“因城施策”理顺了政策通道，从过去中央制定楼市调控细节地方负责执行，转变为明确中央和地方的权责关系，中央或仅施行预期管理和目标管理，而地方根据自身条件，承担制定和执行政策，以及实现中央调控目标的责任。

区域经济发展战略中要继续推进雄安新区、粤港澳大湾区的建设，但作为一项长期规划，预计进度不会太快。继续推进“一带一路”、长江经济带的建设。2018年经济增长主要强调“质”的增长，不会搞“大干快上”的投资刺激，金融周期面临拐点，经济有下行压力，预计经济增速前高后低，全年在6.6%左右。

对于市场而言，短期“紧信用”配合“中货币”，流动性易紧难松，债市收益率短期部分因为市场摩擦的原因而高位震荡，整体机会可能在二季度后更清晰。环保、供给侧改革仍会继续，明年上半年PPI通胀或仍将在3.5-4%徘徊。不少中下游行业可以把成本转嫁出去，受伤的行业不是很多。赢家各显神通，有的是集中度上升(化工、医药、建材)，有的外需支撑(服装、家电)，有的两者兼备(比如化纤、造纸)，这意味着政府对价格上升的容忍度仍然较高。

机会也多

本次中央经济工作会的内容比较符合预期，我们建议主要从三大任务和八项重点工作的角度去思考投资策略。

风险偏好提升或将成为亮点。与前几年中央经济工作会议内容不同，本次中央经济工作会议全文未提“需求”，这或许意味着中央更追求经济发展的高质量，而对经济发展速度的诉求有所降低。虽然“稳中求进”和“底线思维”下，经济增长失速可能性不大，但需求下行下，明年企业盈利增速大概率将有所回落。

根据我们大体测算，2018年A股(非金融)盈利增速在13%左右，明显低于17年30%以上的盈利增速。分子端对股市的驱动将走弱，分母端对股市的支撑力度将加大。特别是风险偏好，很有可能成为明年支撑股市的最大亮点。

2018年是改革开放40周年，本次会议也特别强调了要大力推进改革开放，要求在经济体制改革上步子再快一些，推进基础性关键领域改革取得新的突破，同时扩大对外开放。我们相信，明年或将会有一系列改革开放相关的政策出台，从而有效提升市场风险偏好。与此同时，防控金融风险，有助于提高白马蓝筹的估值，“三七开”的市场行情有望向“四六开”扩散。

先进制造是主攻方向。在高质量发展的八大重点工作中，我们建议重点关注如下两个方面：一是科技提升TFP，预计创业板有望走出以TMT为主的结构性行情，推荐确定性较高的5G、工业互联网和芯片产业链，新一代信息技术(大数据、云计算、人工智能等)也值得重点关注。二是，周期的机会在周期之外，建材、化工、有色仍有受益于减法红利的可能，煤钢更多关注国企改革带来的个股机会。

消费才是真成长。本次会议明确提出“形成了世界上人口最多的中等收入群体”，中等收入人群的消费倾向比高收入人群高，消费能力比低收入人群强，这样一个人群将对消费的稳定增长将能够形成强劲支撑，消费稳定增长的比较优势将会进一步凸显，扶贫被列为明年的三大任务之一也有利于提高全社会的消费倾向。具体方向上，教育、医疗、养老等领域既是新兴消费需求旺盛的领域，也是政府加强和改善民生的重点领域。

节能环保是个趋势性机会。“只有恢复绿水青山，才能使绿水青山变成金山银山”，中央的环保决心是异常坚决的。伴随着明年环保税的开征，“河长制”、“水十条”迎来重要推进时间节点，环保板块有望得到催化，建议重点关注非电大气治理、水污染和危废处理，以及光伏、风电、新能源汽车产业链等环境友好型产业。

金融仍然值得重点配置。金融板块估值较低，业绩仍在持续回升，扩大开放下，预计明年的金融开放有望加速，金融板块仍然值得重点配置。(编辑：胡敏)