华创证券：本轮库存研究中的五大争议问题

智通财经APP获悉，华创证券发布研究报告称，实际库存滞后名义库存3-6个月，若以实际库存作为股价的指引信号，或将错过今年四季度中美共振补库行情。由于实际库存的相对滞后，因此对股价的指引同样存在滞后。历史上名义库存见底后，A股大概率上涨，2000年以来共经历6轮库存周期底部，库存见底后一年，上证指数涨幅均值26%。海外视角看，美国去库略滞后于国内，整体库存底部确立或待24Q1，但与中国库存更相关的美国制造商库存，有望23Q4见底。若以实际库存作为股价的指引信号，或将错过今年四季度中美共振补库行情。

摘要：

研究库存的首要目的是指导投资，库存见底对股市表现是明确的积极信号，当前市场对库存仍有担忧，本文将系统回答哪些指标对库存位置的判断，以及股价表现的指引更有意义。

▍华创证券主要观点如下：

实际库存仍高，是否要等实际库存见底再做多?

实际库存滞后名义库存3-6个月，若以实际库存作为股价的指引信号，或将错过今年四季度中美共振补库行情。由于实际库存的相对滞后，因此对股价的指引同样存在滞后。历史上名义库存见底后，A股大概率上涨，2000年以来共经历6轮库存周期底部，库存见底后一年，上证指数涨幅均值26%。

海外视角看，美国去库略滞后于国内，整体库存底部确立或待24Q1，但与中国库存更相关的美国制造商库存，有望23Q4见底。若以实际库存作为股价的指引信号，或将错过今年四季度中美共振补库行情。

库销比仍高，是否会导致本轮库存周期时间拉长?

库销比的高低不能用来判断库存周期的位置，对股价的指引意义不强。16年以来国内库销比呈持续上行趋势，库销比的高低并不能判断库存周期的位置，库存见底时库销比并不一定处于低位。典型如20/7名义库存周期见底，同期库销比为0.51，处过去5年86%的高位。

此外，库销比的高低对股价的指引并不明显，库销比触及阶段性低点时市场多次下跌，而库销比高位时市场反而上涨概率更高。

地产需求疲弱，是否会影响本轮库存周期拐点?

当前地产基建链在库存中占比不高，过去十年补库主要动力已经转向制造业。库存周期本质是生产者针对需求变化的滞后反应所形成的波动，不能因地产需求弱就认为库存底部无意义。

2010年之后3轮补库阶段，核心驱动逐渐转向出口导向的高端制造业，地产基建链的贡献率逐步回落，最近一轮20-21年的补库周期中，地产基建链贡献率降至32%，而以电子设备、电机等高端制造业代表的出口链成为补库核心动力，对补库的贡献达到43%。

本轮库存见底后，补库的动力来自哪里?

寻找本轮补库的驱动力：出口制造业+上游资源品。从当前行业库存占工业企业库存总量的比重，以及当前库存水平所处历史分位数，占比权重大，且当前库存处于低位的行业可能成为本轮库存见底后的主要驱动。

1、出口导向制造业：电子设备、电器机械、通用设备。

2、上游资源品：金属制品、化学原料、有色冶炼。

是否会重演13-14年弱补库+PPI低位盘整?

13年不会重现，主要在于两点不同：13年产能过剩而当前供给偏紧、13年政策偏向调结构而当前重心稳增长。

风险提示：

宏观经济复苏不及预期;海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响;历史经验不代表未来。