中金美国10月通胀数据前瞻：总体通胀回落 核心通胀顽固

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，本周美国将公布10月通胀数据与零售销售数据。该行认为在美国经济数据不温不火的“岔路口”，超预期的数据可能会带来更大的市场波动。通胀方面，在油价下跌之下，10月总体CPI同比增速或从上月的3.7%下跌至3.2%，而考虑到医疗保险统计口径调整，二手车价格反弹，核心CPI同比或从4.1%反弹至4.2%。综合美联储主席鲍威尔最新偏鹰派的发言，该行提示不要对美国宽松预期过度押注，尽管短端利率进一步上升空间有限，但降息的条件远未达成，而美债供需结构性压力仍在，长端利率也难以快速回落。

中金观点如下：

通胀方面，油价下跌或带动整体CPI增速明显回落。美国10月汽油零售价环比平均较上月下跌5.5%，布伦特原油价格较上月下跌4.2%，或将带动能源商品价格明显下跌。天然气价格大幅上涨16.8%，但考虑到天然气本身波动性较大且在CPI篮子中占比相对较小，该行预计10月整体能源价格仍将环比下跌4.4%。食品价格或将继续小幅上升。

从核心分项来看，二手车方面，具有2-3个月领先性的Manheim二手车价格指数此前连续两月环比反弹，对应10月CPI二手车价格环比跌幅收窄，甚至可能企稳反弹，不过再向前看，最新Manheim数据显示二手车价格将继续下跌。房租方面，此前9月主要居所租金与业主等价租金环比增速均明显反弹，带动整体房租指数季调后环比增长0.6%，由于CPI房租分项滞后于市场租金，该行预计10月房租环比增速或放缓至0.4-0.5%，接下来几个月房租环比或进一步回落。

该行预计，非房租核心服务或明显反弹，主要受到医疗保险统计口径调整的支撑。医疗保险在CPI篮子中占比约0.5-1%，随其价格波动，从2022年10月起，美国CPI医疗保险项经历了“突变”，环比持续大幅下跌，目前其CPI价格指数已“畸变”降至2017-2018年的水平，与市场实际医疗保险价格明显不符。这一“突变”主要是因为美国劳工部2022年10月起使用了新口径下的数据来计算医疗保险通胀。具体情况如下：美国通胀中医疗保险分项并非根据当月消费者开支实时更新，而是使用“间接法”计算，即使用医疗保险行业企业的留存收益(Retained Earning)的变化反推消费者在医疗保险上的净开支变化。但美国保险业协会(NAIC)公布留存盈余数据时间较晚，数据存在较大滞后性，2022年10月至今更新的数据实际上反映的是2021年美国医保企业留存收益的大幅下降。也就是说，医疗保险价格的大幅下降其实反映的是一年前的就医和报销活动，对判断当前及未来经济意义不大，2022年10月至今公布的医疗保险分项价格相对实际情况是偏低的。

美国劳工统计局看到了数据确实存在问题，已调整了其计算方法，一方面对数据采用两年移动平均的方式平滑年度大幅波动，另一方面将数据更新频率从年度更新提高至半年度的方式减少数据滞后性，这一统计口径的调整将于即将公布的10月CPI数据中生效。这意味着2023年10月-2024年3月的数据将主要包含2022年年度留存收益数据的信息，而从2024年4月起，将纳入2023年上半年的数据。美国保险业协会(NAIC)2022年报告数据显示，与2021年相比，医疗保险行业净利润大幅上涨29.3%，留存收益率也较2021年明显增加，叠加此前医疗保险价格指数此前的低基数效应，即便统计口径有所优化，该行预计医疗保险分项仍或将持续支撑未来非房租核心服务通胀数据的粘性。其他服务通胀方面，由于工资增速并未大幅下跌，10月非农数据显示时薪增速年同比增速仍在4.1%，对应核心服务成本难以快速大幅下行。另外，此前油价持续上涨已提现在机票价格中，其滞后传导效应不排除可能会逐步显现在更多商品与服务价格当中。综合来看，该行预计总体CPI同比增速或从上月的3.7%下降至3.2%，核心CPI同比或从4.1%升至4.2%。环比来看，总体CPI季调后或降至0%，核心CPI季调后为0.3%。

消费方面，在许多零售商促销活动“抢跑”之下，本周即将公布的10月零售数据表现也可能较往年季节性更强。今年美国许多大零售商在“黑色星期五”等正式的假日购物季开始前“抢跑”开启了大促活动，如亚马逊的会员大单活动(Prime Big Deal Days)设置在了10月10-11日，且专门在促销活动中提到了领先于传统假日季。沃尔玛、Target、Best Buy、Home Depot、Sephora、Kohl等也抢先开启了促销活动，该行认为这可能与零售商希望抢占先机，在消费者财富效应缩水，学生贷恢复以及信心转向悲观之前提前锁定收益有关。不过领先促销也或意味着正常11-12月消零售数据可能被提前“摊薄”，相对此前季节性表现较差。

此外，上周鲍威尔主席讲话态度偏鹰派，部分美联储鹰牌官员密集发声，叠加美债拍卖需求不佳，带动上周四股债双杀。美联储主席鲍威尔在IMF举办的专家小组会议上发表讲话表示，美联储目前仍没有足够的信心确定政策收紧到足以让通胀降至2%，重申将保持谨慎，平衡由于“几个月不错的数据”而“做得不够”与“做得太过”之间的风险，且称如果合适，美联储将毫不迟疑地进一步加息。相对较为鹰派的明尼阿波利斯联储主席卡什卡利(Neel Kashkari)、达拉斯联储主席洛根(Lorie Logan)、美联储理事鲍曼(Michelle Bowman)上周也均表示现在还不能确定近期美债利率上行的持续性与影响，需要进一步观察经济与通胀的演绎。该行提示不要对美国宽松预期过度押注，短端利率上升空间或有限，但降息的条件远未达成。

此外，美债供需结构性压力也或支撑长端美债中枢难以回到疫情前的低水平。上周美国财政部公布了30年期美债标售结果，拍卖中的最高收益率(High yield)明显高于拍卖前市场交易利率，同时，美国国内和国际投资者购买国债的比例分别达到2020年10月和2021年11月以来的新低，一级交易商承接比例达到24.7%(过去一年均值是12%)，显示投资者对于美债需求较为疲软。该行预计，考虑到美债供给在“大财政”逻辑下难以快速逆转，结构性供过于求的压力也或支撑长端美债利率难以快速回落并保持在疫情前的低水平。