新股解读|第七大道(00797)：游戏研发商，以稀为贵

提到《梦幻西游》，也许很多80后甚至70后玩家都不觉得陌生，这个由网易在2003年开发的游戏IP，已经不知不觉走过了15个年头。在今年的游戏风云榜上，依然能看到这款游戏位居前列。这一方面说明了这个游戏IP生命力顽强，另一方面则要感叹国产游戏界的“新意匮乏”。

缺乏新游戏IP似乎已成为目前国内游戏行业的现状，而这与国内研发商缺乏有很大关系。业内人士称，“目前国内游戏三方公司：发行商：研发商=100:10:1”。这足以说明，研发商目前已是国内游戏行业的“稀缺物种”。

虽说这种“倒三角”的现象并不利于游戏产业发展，但对于资本市场而言，“物以稀为贵”，游戏研发商越稀有就越容易受到投资者追捧。近期，国内知名游戏研发商第七大道(00797)即将在港挂牌上市便引起了许多投资者的热切关注。

智通财经APP了解到，第七大道目前已通过聆讯，并于6月29日-7月11日间招股。公司拟发行约6.67亿股，每股发行价1.5-2.22港元，每手2000股;其中90%为配售，10%为公开发售，另有15%发售量调整权。公司预计7月18日上市。

“啃老本”成为绕不开的问题

2008年年初，第七大道这个员工仅有5人的小公司在靠近深圳南头关一个不满90平的民居里成立。

成立之初，公司创始人曹凯立下两个目标，一是做一家上市公司，二是在深圳盖座大楼。虽然这两个目标对于当时的第七大道来说遥不可及，但幸运的是，他们赶上了中国页游发展的东风。

2009年3月，第七大道的页游《弹弹堂》上线，随后游戏的发展超出所有人预料。

这款类似人型疯狂坦克与冒险岛结合版的页游在上线后广受好评，第一个月流水便达到18万元。此后，第七大道将游戏的越南地区独家代理运营权卖给了Vinagame，从此《弹弹堂》开始进入了疯狂的增长期，并在之后迅速成为国内首个单月收入过亿的“现象级”网页游戏。

除了《弹弹堂》，第七大道的《神曲》同样是当时十分热门页游，可以说这两款游戏承载了当年众多80、90后玩家的游戏记忆。

众所周知，在当今竞争如此激烈的游戏市场，一家游戏研发商只有不断推出新品和爆款游戏才能进步。不过，我们在第七大道的招股书中看到的仍是《弹弹堂》和《神曲》。

从公司的收益构成情况来看，2017年《弹弹堂》IP的游戏收益占公司总收益的45.1%，《神曲》IP的游戏收益占公司总收益的38.2%。两大IP为公司贡献了83.3%的总收益，而实际上，这两个游戏IP却分别诞生于2009年和2011年。也就是说公司啃了近10年的老本。

这一方面说明，《弹弹堂》和《神曲》的IP的优质和生命力顽强，另一方面还说明公司研发能力已较成立之初大打折扣，从公司将两大IP以外的游戏归结为“其他”便足以说明。

2017年的游戏市场早已不是页游的天下，在手游遍地的新市场，第七大道自2015年起连续开发了三款手游，但依然使用的是《弹弹堂》和《神曲》的IP。

但就目前手游市场平均游戏生命周期仅18个月的现状下，公司这种“卖情怀”行为还能否撑起公司发展的大旗似乎还有待商榷。并且缺乏新开发游戏IP也将会是未来投资者最担心的问题。

没IP也可以是家好公司

或许有人会因为第七大道“坐吃山空”而不看好这家公司。实际上公司却存在很多亮点。

智通财经APP观察到，2015-2017年，公司营业收入从3.76亿元(人民币，单位下同)增至4.45亿元，复合增长率为8.8%;与此同时，公司净利润也实现持续增长(2016年公司股份酬金开支为一次性开支，对公司持续经营没有影响)。

并且，即便目前游戏市场竞争激烈，公司的销售与市场推广开支依然占收入比例较低，说明公司的游戏玩家多为沉淀后的高净值付费玩家，玩家粘度较高。

并且公司在2015-2017年毛利率从83.3%提高至91.5%，资产负债率从76.9%大幅降至28.7%。

此外，自2016年起，公司经营活动现金流净额便开始远高于公司当期净利润，说明公司拥有良好的获现能力。

上述财务数据均在强调，这是一家经营状态极佳的公司。从这一结果来看，“啃老本”虽然不对但似乎并不是件坏事。

“稀缺性”成为活下去的资本

深究其中的原因，可以发现，第七大道作为游戏研发商能够发展至此离不开两大因素：发展旺盛是游戏市场以及自身的稀缺性。

旺盛的游戏市场自无需多说，关键则在于“稀缺性”。正如文中开始所说的，目前国内游戏行业呈现“倒三角”结构，市场上第三方游戏服务商和游戏发行商占绝大多数，研发商反而很少。

原因在于目前游戏行业的利益分配向发行方倾斜。从一款手游的总流水分配来看，发行商可以拿到最高85%的游戏总流水收入，相比之下，游戏研发商只能拿固定的约20%的总流水收入。

(手游发行商收入结构图)

并且由于游戏市场风向转变较快而游戏研发时间较长，导致游戏研发商一旦不能预估市场风向，便可能在游戏推出后达不到预期的收入目标从而造成亏损。

在游戏产业加速发展的背景下，研发商的这一弱点被大幅放大，许多研发商因此被市场淘汰，而业务安排灵活的发行商和服务商得以大量发展，这才导致了如今国内游戏行业的结构现状。

但是，游戏作为互联网细分行业的一类，其依然需要遵循行业发展的商业逻辑，即“内容为王”。因为玩家是为游戏内容而付费，一旦内容缺失，游戏变现将毫无可能。而在行业中，内容生产者是“研发商”，而非“发行商”。

于是，游戏研发商成为行业中众星捧月般的存在，发行商为了游戏内容授权都想与其“打好关系”，这便使得研发商议价能力大幅提高。

智通财经APP了解到，第七大道在2017年的收益中，85.8%均来自于第三方发行商。不过，近几年公司的应收账款却在逐步缩小，且周转天数也在不断减少，但客户预收款却在2017年出现大幅增加，这也是公司现金流充沛的根本原因。

这些现象已经说明，公司由于稀缺性，在游戏市场的地位得到了很大提高，。或许，稀缺性带来收益也是公司“啃老本”慢慢打磨新游戏内容的部分原因。

不过，这一切都源于国内目前高速发展的游戏产业。只是，高增速并非可持续的现象。国内游戏产业发展增速下滑已成定局，届时“弯腰捡钱”将不复存在，市场导向也将逐渐屈从于玩家对优质游戏内容的需求。到那时，第七大道还可能抱着《弹弹堂》吃一辈子吗?