中国东方教育(00667)1H19：新东方烹饪和新华电脑贡献主要利润，新培训人次快速增长

毛利率大幅提高，销售费用率下降，盈利能力快速提升。1H19公司毛利率、净利率、经调整净利率分别是60.8%、17.2%、22.4%，分别提升7.9、2.5、7.3个百分点。费率方面，1H19公司销售费用率为17.5%，同比下降3.3个百分点；行政开支费率为15.6%，同比上升2.7个百分点，剔除股份支付的0.76亿元后，经调整行政开支费率为11.4%，同比下降1.5个百分点。

开校步伐放缓，提升新培训人次和学校利用率是现阶段重点。截止到2019年6月底，公司学校及中心数为168所，相比2018年底仅增加5所，对比来看，2017、2018年公司分别增加学校及学习中心42、31所。1H19新培训人次为7.62万，同增22.9%，平均培训人次数为13.30万次，同增11.3%，新培训人次快速增长。

1H19公司六大品牌中新东方烹饪、新华电脑、万通汽车、欧米奇、华信智原、美味学院分别贡献外部收入的55.7%、19.1%、13.5%、8.5%、1.9%、1.0%，品牌层面税前利润占比分别是79.6%、26.7%、3.6%、-0.5%、-3.9%、-2.2%。核心数据如下：

1）新东方烹饪收入10.14亿元，同增15.7%；税前利润为4.15亿元，同增28.0%，毛利率64.3%，税前利润率为40.9%。平均培训人次下降1.9%，平均学费增长17.9%。新培训人次3.92万人，同增17.5%；其中1年期以内短期课程为2.19万人次，同增31.5%，长期课程为1.73万人次，同增3.7%。

2）欧米奇收入1.55亿元，同增90.0%；税前利润为-240.1万元，去年同期亏损2460.1万元，毛利率为51.0%。平均培训人次增长79.9%，平均学费。新培训人次为6583人，同增43.8%。

3）新华电脑收入 3.49 亿元，同增 38.4%；税前利润为 1.39 亿元， 同增 143.1%，毛利率为 67.6%，税前利润率为 39.8%。平均培训 人次增长 35.3%，平均学费增长 2.3%。新培训人次为 1.34 万，同 增 28.7%；其中长期课程人次为 1.18 万，同增 34.5%；短期课程 人次为 1580，同减 2.9%。

4）万通汽车收入2.46亿元，同增25.4%；税前利润为1884.2万元，扭亏为盈，毛利率为53.7%，税前利润率为7.6%。平均培训人次增长14.9%，平均学费增长9.1%。新培训人次1.07万，同增13.2%；其中长期课程人次为4649，同减2.4%；短期课程人次为6009，同增29.1%。

5）华信智原外部收入3475.1万元，同增77.0%；税前利润为-2044.2万元，税前利润率为-58.8%。

6）美味学院收入1867.7万元，同增145.4%；税前利润为-1128万元，税前利润率为-60.4%。

报告期内，公司新东方烹饪、新华电脑、万通汽车的引荐就业率分别为94.0%、93.8%、96.9%，就业率维持在高位。

盈利预测与估值：预计公司2019、2020、2021年收入分别为41.21、48.73、56.42亿元，分别同增26.2%、18.3%、15.8%；归母净利润分别为8.14、11.29、13.82亿元，分别同增59.6%、38.7%、22.4%，PE分别为34、25、20倍；经调整净利润为9.26、11.93、14.30亿元，分别同增74.6%、28.8%、19.8%。维持“买入”评级。

风险提示：新校区拓展不及预期、市场竞争加剧、高职扩招等