安信国际：预计19-21年中生制药(01177)将上市72个新产品 股价已基本反映预期改善

本文来自微信公众号“安信国际”，作者：李艾蔚。文中观点不代表智通财经观点。

安信国际近日发布中生制药(01177)报告，上半年收入/毛利/经调整归母净利润分别增长28.8%/28.1%/20.5%至125.3亿/100.8亿/16.7亿元人民币(下同)。在恩替卡韦带量采购大幅降价情况下，毛利率同比仅略微下降0.5pp至80.4%，主要受益于肿瘤药产品高速增长；净利率略下降2.5pp至11.5%，主要由于因收购泰德新增无形资产摊銷导致行政费用率上升3.5pp。现金及等价物71.8亿元，增长29.6%。带量采购影响预期改善，目前估值已基本反映利好，但研发管线丰富，销售能力强大，发展动力充足，值得长期关注。

肿瘤药增长十分强劲

除肝病领域收入同比下降1.4%以外，其余领域产品均实现良好增长。抗肿瘤药增长145.5%至25.7亿元，收入占比提高5.2个百分点至20.5%。到2020年肿瘤药有望替代肝病用药成为公司收入占比最高的板块。新产品来那度胺上市4个月实现销售收入9715万元，硼替佐米实现销售额7760万元。据估算安罗替尼销售额约14亿元，小细胞肺癌适应症近期获批，将与新批适应症软组织肉瘤在明年9月进行医保谈判。新适应症及医保推动下，19-20年有望保持50%以上增速。与康方合作的PD-1用于一线肺癌处于临床三期，患者招募顺利，有望2020年底上市。

恩替卡韦降价影响好于预期

11个试点城市带量采购于4月初执行至今，恩替卡韦降价95%的情况下，上半年销售收入同比下降7.8%，二季度同比下降11%，好于市场预期。全国范围带量采购将在10月进行招标，明年3月开始实行。故预计今年销售额降幅有望控制在25%以内范围。同时由于销售费用降低，对利润影响更小一些。

预计19-21年有72个新产品上市

期内研发费用16.3亿元，占集团收入13.0%，全部费用化。已获批临床、临床在研、申报生产的在研产品共459件。预计19-21年新上市产品/适应症分别有30个、18个和24个(见表3)，包括布地奈德、PD-1、凝血VIII因子、氯吡格雷等多个峰值超过10亿的重磅产品。未来重点发展肿瘤、肝病、呼吸、镇痛、和心脑血管领域等多个领域。各领域中，创新药与仿制药交叉布局，兼顾短中长期发展，亦均衡研发风险。

投资建议：

预计19-21年经调整每股收益分别0.258/0.299/0.355元，分别增长28.03%/15.68%/18.72%。目前股价对应经调整市盈率41.34/35.67/30.04倍。我们认为股价已基本反映预期改善，但公司长期发展潜力巨大，建议关注。

风险提示：

i) 研发进度不及预期；ii) 现有产品销售不及预期；iii)带量采购影响超目前预期。