连续两季度亏损， 增速下滑还有“好未来(TAL.US)”么？

本文来自微信公众号“美股研究社”。文中观点不代表智通财经观点。

一夜之间，黑体加粗、鲜红背景、感叹号的"网校就上学而思！"，这句由好未来(TAL.US)创始人张邦鑫拍板定下的广告词，出现在一二线城市的地铁、公交、机场、高铁，三四线城市的电梯分众、楼宇大屏，可谓是"海陆空"全面出击。

今年夏天的"K12 网校大战"，并未随着暑假的结束而终结。相反的是，一场更大规模的持久战，在秋季打响了。在此前投入 10 个亿人民币的基础上，8 月，好未来为学而思网校加码 2 个亿，直接打响了秋季招生战。

好未来上一季度财报显示，公司上市九年来首度由盈转亏之后，好未来仍旧持续着"烧钱"招生模式，这或许是背水一战也或许是垂死挣扎。而如今，2020财年的第二季度财报依旧不那么令人顺心。

10月24日，好未来公布的2020财年第二季度财报显示，好未来营收增速持续放缓，净亏损还在扩大，连续两个季度净亏损共达2170万美元，而去年同期归属于好未来的净利润为7700万美元。美股研究社通过解读好未来的新一季财报，分析好未来的未来究竟会是什么样的未来。

Q2亏损1440万美元，好未来增速下降趋势稍缓

作为中小学基础教培"学而思培优"的母公司，好未来自2010年赴美IPO以来不仅从未亏损，并常年保持40%以上的营收增长速度。持续高增长也让好未来在资本市场收获颇丰，2018年6月股价达到47.63美元历史高点，总市值超过200亿美元。

没有哪个企业可以保证一路高歌猛进，好未来也是。2019财年Q1，好未来营收同比增速还超过70%，到2019财年Q4已放缓至44.25%，出现首亏的2020财年Q1，更进一步放缓至27.6%。

根据新一季财报信息显示，好未来2020财年第二季度营收为9.36亿美元，同比上涨33.8%。虽然第二季度营收增速相比于第一季度有所提升，但与曾经70%的增速自然不可同日而语。在学生方面，财报显示，好未来报告期内在读学员为341.3万名，较去年同期增长54.5%。

这跟开学季不无关系，随着开学季的到来，课外辅导和在线服务得到提振，收入增长保持强劲的上升趋势。同时，行业上看，课后辅导在国内非常受欢迎，大部分学生和家长以及老师都比较认同校内上课校外培训补充双向同期进行的模式。

值得注意的是，财报显示好未来2020财年第二季度亏损1440万美元，去年同期归属于好未来的净利润为7700万美元，净利润下跌118.7%。这已经是好未来连续两个季度持续亏损状态。而新一季的财报数据还显示，归属于好未来的非美国会计准则净利润（不考虑股权激励费用）从上年同期的9510万美元下降到本季的1450万美元，降幅为84.8%。

资本市场很快用真金白银投了票，好未来的股价应声而跌。截至盘前，好未来股价报38.49美元，相比昔日47.63美元的高点，已跌去近3成。

除了股价下跌，营收放缓之外，毛利降低，管理费用增高，以及长期投资出现减值损失等都是好未来财报"脸色"不好看的原因之一。

据好未来公开信息显示，2018财年第一季度报告中，销售和营销费用为0.44亿美元，2019财年第一季度同比增长117.4%至0.95亿美元。2020财年第一季度季度营销费用为1.55亿美元，同比增长64.4%，增幅颇为显眼。虽然新一季的财报并未公开销售和营销费用，但是从今年秋季开学季的烧钱大战来看，好未来第二季度花在这方面的资金肯定也不会少到哪里去。

K12"一哥"好未来 回归神坛之路挑战重重

2017年7月28日，好未来市值达到127.4亿美元，首次超过新东方。此后好未来的市值一直领先，甚至在去年下半年的下跌浪潮中，好未来因跌幅较小而市值曾接近2倍于新东方。

好未来在2017年以黑马之姿市值超过"老大哥"新东方之后，一直被资本市场青睐有加，也受到教育行业的广泛关注，大家经常拿好未来与新东方作对比。

只是，自上一季度财报首次由盈转亏以来，好未来一度被拉下"神坛"。在这一次新一季度财报发布以后，好未来回归神坛之路可谓是挑战重重。

1. "烧钱大战"从未终止 好未来赚得少花得多

今年各大在线教育的"烧钱"大战在暑假期间可谓是赚足了眼球，学而思、猿辅导、作业帮等十几家在线教育机构"杀红了眼"，几亿几亿的营销费用砸向市场。除了常见的公交、电梯、地铁、电视剧植入等投放渠道外，在线教育在腾讯系和头条系砸下了不菲的广告费，今年暑期在线教育行业投放总额可能在30亿-40亿之间。

根据好未来公开财报数据显示，报告期间好未来销售费用同增64.4%至155.4百万美元，Non-GAAP销售费用（剔除股权激励费用）同增63%至151.4百万美元，简单计算可知好未来每天花在营销上的钱已经超过了千万。

好未来称，花这个钱主要还是为了获客——为了增加客户及强化品牌影响力而开展了更多的市场推广活动，此外营销团队扩大也相应的带来薪资成本的增加。在线教育逐渐跑通盈利模式的前提下，加大在线教育投入成为行业认同的新趋势。

在这场"流量争夺赛"中，好未来想扩大市场份额，稳住自己K12教育"一哥"的位置，必然会持续加大投入。有媒体报道称，仅在暑期的三个月内，学而思网校的市场投放金额达10亿元左右。

另一方面，低价促销课程也成了教育机构们的常规操作，49、99元不等的特惠课程不断推出，还包邮送文具大礼包等活动，很多"一元"购、"免费"的课程设置也不少见。花更多的资金来获客，用更低的价格来售课，这就不难解释为什么好未来的销售和营销成本居高不下。

下一季度，培训行业淡季将至，好未来想要减少亏损，势必需要重新考虑在线教育的市场投放问题。

2. 竞争之外，校外培训被置于监管调控之下

教育行业一个非常大的影响因素是政策。

去年8月份出台的《关于规范校外培训机构发展的意见》，包含了若干个细化的规定条例，堪称"史上最严"。比如，条例规定8点30之后禁止补习，会导致培训机构培训时间收缩；预付周期不超过3个月，会导致培训机构递延收入减少，削弱现金流；生均面积超过3平米，消防要求等则无疑会增加培训机构的租金、运营成本等等。

由于教育辅导机构一般都是预收学费，但是在当期不能确认收入，只能计在递延收入中，只有当课程结束或者按照合同规定，课程到某一程度才能确认收入。好未来就曾在财报中表示，由于政策要求校外培训机构不得一次性收取3个月以上学费，这导致好未来递延收入同比下降27.1%。这一要求同样对学生的留存率也提出了挑战，毕竟三个月后，学期结束，学生可能就会走向其它机构。

而除了政策要求之外，好未来在还存在一些基本瑕疵。媒体报道显示，2019年1月7日，杭州学而思对正在征求意见的杭州市中考中招新政策，进行不当解读，严重误导家长对中考中招政策的理解，干扰了相关政策的制定，被全市通报批评。同时，杭州学而思在招生时使用"尖子班"、"目标班"、等宣传噱头，违反相关规定。

因此，在与新东方、猿辅导、作业帮等各大教育进行疯狂烧钱竞争之时，好未来和其它机构一样，面临这政策监管收紧的难题，同时，自我把关的能力也急需提升，在保证获客率的同时，也应该把品牌形象维持好。

3. 投资减值 好未来"花钱"能力有待商榷

实际上，除了高企的销售费用，下降的递延收入外，投资减值也是造成好未来亏损的重要原因。好未来扩张的步伐从未停止过，并且不断加大投资额度，颇有"剁手党"的节奏。

据公开资料显示，自2010年以来，好未来的投资项目已超一百二十多个。从2012年至今，好未来累计参与了116起教育投资项目，包括14年战略投资宝宝树，15年收购励步英语，17年增持后控股顺顺留学，还有凯叔讲故事、壳网、作业盒子等等。

只是，仔细观察这些项目，就会发现，好未来对他们的投资大部分处于B轮之前的培育早期阶段，发展前景尚不可知。而C轮后的企业，占比较少，且发展趋势似乎也并不乐观。

据好未来上一季报显示，好未来的其他支出和长期投资减值，共计约8192万美元。新一季财报则显示，好未来经营利润从上年同期的8090万美元下降到本季的6990万美元，降幅为13.5%。

对此，很多人质疑好未来，烧钱并没有错，错在不会烧。因此，好未来在未来实在应该好好提升一下自己的"花钱"能力，将资金投入到真正具有发展潜力的项目上，减少已经造成巨大亏损的投资减值。

线下业务是核心与基础 K12教培市场依旧广阔

据艾媒咨询统计，到2018年全国K12群体规模达1亿6973.6万人，其中K12在线教育用户达1968.9万人，平均每位家长为孩子在线上辅导年花费6432.2元。而此前德勤的数据显示，中国2018年教育市场规模为2.68万亿，其中K12+Steam教育的市场占比应该占到24%，规模达到8000亿以上。

至于资本市场方面，公开资料显示，2018年我国教育行业一级市场共发生679起融资事件，平均每月融资事件约57起，同期共有13家公司在港或者是在美上市，涉及融资额达430.66亿元。

在这样一个万亿级市场上，出现烧钱大战、行业洗牌在所难免。

作为一个从线下起家的教育机构，好未来成立16年以来，在教育培训行业积累了不少的口碑，据学而思官方资料显示，学而思线下的小学数学、英语单科可以做到95%以上的续费率，教研能力扎实。值得注意的还有一点，那就是线下课程占好未来收入的75%以上，例如学而思、励步英语和摩比思维馆，其中学而思占据好未来整体收入的60%以上。

根据新一季财报显示，截至2019年8月31日，好未来在69个城市共设有758个教学中心，进驻城市和教学中心持续增加。在 2017 ---2020 财年期间内教学中心扩张了283 个，新进入了 32 个城市，超过前十年进入城市总数，平均每季度进入 2 个城市，新开教学中心超过 20 个。不过，线下教育培训机构十分分散，好未来的这一速度还远远不够，还存在巨大空间。

从家长的角度考虑，线下培训可能更值得他们信赖，因为线下的互动性更强，线下老师会根据每个孩子的情况提出问题和交流，孩子对知识的吸收更好，也会跟着老师思维和教学氛围走，而线上很难做到这一点。所以说，好未来的核心线下业务仍然是公司发展的坚实基础。

教育作为一种刚需行业，未来发展是毋庸置疑的，好未来布局的在线教育正处在发展阶段，还处于一个转型期，未来随着5G技术的全面普及，可能会让好未来在在线教育的发展迎来质变也说不定。短期亏损是转型期必须经历的阵痛。

总之，虽然整体在亏损，但是好未来的战略决策其实并没有太多的问题，都符合教育行业发展的趋势，要想扭转亏损，重要的是战略执行力度。

目前来看，K12教培的终局还没有到来，无论是从政策规范方面，还是教育产业化的现状来看，包括好未来、猿辅导在内的各大教育机构企业，仍然有很大的成长空间，新的竞争肯定还会延续下去。