中信证券：高鑫零售(06808)B2C实现盈利，2020年门店改造和双品牌整合有望见成效

本文来自中信证券研报，作者：许晓芳。

核心观点

19年高鑫零售(06808)数字化成效显著，B2C已实现盈利，B2B收入同比+50%，线上占(比(B2B+B2C)15%， 模式已基本跑通。公司2020年展望：B2C日均订单比同比+50%，全年同店有望转正，线上占比20%+;持续推进门店改造和双品牌整合;试点综超、社区团购。

2019年入营业收入/归属净利润同比-4.0%/+14.4%，EBIT同比+4.1%。受家电业务由自营转为苏宁代销影响，19H1/H2公司营业收入分别-6.4%/-1.2%;其中19H1/H2商品销售收入分别同比-7.0%/-1.5%，租金收入分别同比+8.8%/+5.4%。子公司从亏损转为盈利、递延所得税资产抵税，19年公司有效税率下降4.45pcts至28.39%。19H1/H2，公司归属净利润分别同比+5.0%/+34.2%，EBIT分别+3.2%/+5.6%;剔除预付卡收入的影响，19A/19H1/19H2公司税前利润同比+10.1%/+6.8%/+16.3%。不考虑新租赁准则实施的影响，19年公司归属净利润/EBIT同比+11.9%/+4.0%。

数字化成效显著，到家业务实现盈利。B2C业务：收入同比增长150%+，用户数3300万+，活跃用户数1000万+。全年日均单量640单/店，11月/12月末分别达880单/店和800单/店;12月底税后券后客单价64元。每单履约成本持续降低，到家业务已实现盈利(包含1.4亿营销费用)。双十一订单总量同比增加一倍，高峰期间配送准点率99.5%+。B2B业务：收入同比+50%，注册用户53万+，活跃用户约24万，客单价1000元+。19年剔除家电同店-1.01%，下滑幅度收窄(2018A/2019H1-1.72%/-1.76%)。

2020年B2C目标日均订单量同比+50%， 持续推进门店改造和双品牌整合。19年公司新开7家大润发门店、关闭5家欧尚门店，总门店数达486家。20年公司计划开业5~10家综超，预计全年大店(大卖场+综超)开业数有望超过20家。门店日均订单持续提升、与菜鸟驿站合作社区团购、猫超共享库存发力，20年B2C业务目标日均订单量+50%、B2B+B2C收入占比提升5pcts至20%、全年同店保持正增长。19年改造门店10家，改造后生鲜品类收入10%+;我们预计20年改造提速，全年改造50家。大润发和欧尚整合效益已显，19年欧尚总部费用下降1亿，毛利率逐月提升;我们预计20年整合深化，欧尚总部费用有望继续下降2亿。

风险因素：消费低迷，多元业态冲击加剧，新零售业务进展不达预期。

投资建议：公司为生鲜到家赛道中少有的已实现盈利的企业，2020年到家业务持续发力，门店改造和双品牌整合的成效有望逐步显现。上调公司20-21年营业收入预测为993.0亿/1034.4亿元(原为962.8亿/990.3亿元)，上调20-21年归属净利润预测为31.7亿/35.6亿元(原为28.8亿/32.7亿元)，新增22年营业收入/归属净利润预测为1076.4亿/39.7亿元，对应20-21EPS分别为0.33/0.37/0.42元，维持“增持”评级。

（编辑：张金亮）