海底捞(06862)扩张中的隐忧：一二线城市单店增长见顶，翻台率下跌

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本文要点：

海底捞(06862)2019年净增302家餐厅，相当于每1.2天开一家新店，但高速扩张也带来了天花板和上涨的成本。海底捞在一二线城市的餐厅人均消费上涨，但翻台率下跌，同店销售额出现负增长，说明其在一二线市场的布局趋近饱和。高速扩张中的海底捞在成本控制和翻台率上依然可圈可点，卫生事件不会压垮这家餐企龙头，但很可能拖缓其扩张进程。

卫生事件期间，海底捞作为餐企龙头备受关注，但无论是企业官方还是创始人都鲜少发声。外界对海底捞的关注都围绕着同一个问题：卫生事件冲击下，海底捞能撑多久？

3月25日，海底捞公布了截至2019年12月31日的全年业绩报告，这份报告中所呈现的海底捞的发展状况和“家底”，多少能回答外界的关切。

财报显示，海底捞2019年的主要业绩指标如下：

总收入为265.56亿元（人民币，下同），较2018年同比增长56.5%，低于预期的272.4亿元；公司拥有人应占净盈利为23.45亿元，同比增长42.44%；餐厅扩张迅速，全球门店数达768家，全年净增302家，相当于每1.2天开一家新店。

这样的增长应该算意料之中。上市之后，资金充裕的海底捞开启了高速扩张进程，扩张直接推高了海底捞的收入，这点在财报中亦有显示。

不过，扩张带来收入增长的同时，一些重要指标出现了令人担忧的情况。比如海底捞最令同行羡慕的翻台率，2019年首次出现了负增长，而这只是扩张中的负面信号之一。

高速扩张中的隐忧

财报显示，海底捞2019年营收为265.56亿元，同比增长56.5%，增速虽然相比去年的59.5%略有降低，但海底捞仍处于高速增长的轨道中。

海底捞绝大部分的收入依然来自餐厅，2019年海底捞在餐厅经营中取得收入255.89亿元，占总收入比96.3%，相比去年的97.2%略有下降，原因是调味品及食材销售的收入占比明显提高，该项收入在2019年的占比甚至高于外卖业务。

中国大陆市场依然是海底捞餐厅营收的基本盘，2019年海底捞餐厅在中国大陆市场取得收入234.03亿元，占餐厅经营所得总收入占比的91.1%，相比去年的92%略有下降。

收入的增长主要来自新店开设，2019年，海底捞共开设新店302家，其中286家在中国大陆，16家在中国大陆以外，全球餐厅总数达768间，相比去年增长64.8%。

在扩张的地域性考虑上，海底捞延续了此前的策略，依然以二线城市为主。2019年海底捞在二线城市新增餐厅125间，在一线城市新增84间，在三线及以下城市新增77间。目前，海底捞在一线城市共有餐厅190间，二线城市332间，三线及以下城市194间。

一二线城市无疑意味着更高的客单价，财报显示，2019年海底捞在一、二、三线及以下城市的人均消费分别为110.1元、99.4元、94.9元，三项数值均高于去年同期。

不过，考虑到一线城市仅包含北上广深，海底捞在一线城市的餐厅布局趋近饱和，而同样的情况也会出现在海底捞密集发力的二线城市市场。在本次财报中，海底捞的平均翻台率首次出现下降，从2018年的5.0次/天降为2019年的4.8次/天，其中以一二线城市餐厅的翻台率下降最为显著。

2019年，海底捞一线城市餐厅的翻台率为4.7次/天，去年同期为5.1次/天；二线城市餐厅的翻台率为4.9次/天，去年同期为5.3次/天；三线及以下城市的翻台率为4.7次/天，略低于去年同期的4.8次/天。

从财报中可以明显感知，扩张是拉低整体翻台率的主要原因，海底捞2019年新店的翻台率仅为4.1次/天，而去年同期为4.5次/天。

和翻台率一同出现负面信号的，还有海底捞的同店销售额增长率。2019年，海底捞二线城市的同店销售额增长率为-1.9%，去年同期为4.3%；一线城市的同店销售额增长率为-0.2%，相比去年同期的11.7%大幅降低。

一二线城市餐厅人均消费上涨，而翻台率下跌，同店销售额出现负增长，汇总上述信息会指向同一个结果：虽然客人消费的比以前多，但来店的人数却在降低。换句话说，海底捞在一二线城市的单店收入增长已现天花板，只能靠开新店增加整体营收。

扩张能有效提高收入，但也带来了成本的上涨。

在餐企的成本结构中，原材料、人工、店铺租金是三项主要成本。根据海底捞财报，其2019年的原材料及易耗品成本占了总营收的42.3%，较去年同期上涨1.4%；员工成本占30.1%，较去年同期上涨0.5%。

由于按照新租赁会计准则调整，海底捞的本次财报的租金成本录于折旧及摊销项目下，其物业租金和折旧及摊销成本的总占比为8%，与去年的8.1%持平，相较2017年的7.3%明显上涨。

成本上涨的影响，直接反映在海底捞的盈利能力上。根据财报，海底捞2019年公司拥有人应占净盈利为23.45亿元，同比增长42.44%，低于营收的增速。海底捞在2019年的净盈利率为8.8%，明显低于前三年的表现。

在现金储备上，由于全年扩张迅速，海底捞2019年年末的银行结余及现金为22.2亿元，低于年中的30亿元，也低于去年同期的41.2亿元。

海底捞不会被卫生事件压垮，但扩张或将放缓

总体来看，海底捞的这份财报喜忧参半。好的一面是扩张顺利，且对营收的贡献显著；坏的一面是其在一二线城市的单店增长有见顶迹象，成本的上涨对盈利能力也有一定影响。

就事论事而言，在具体的指标上，海底捞依然是餐企中的佼佼者。虽然翻台率有所下降，但相比同行（如呷哺呷哺低于3次/天）仍占领先地位。此外，由于海底捞品牌的强引流效应、选址效率和高店效，其租金成本在扩张的同时也得到了有效控制。

如果没有卫生事件的出现，预计海底捞还将持续其扩张进程，在一二线城市市场趋近饱和的背景下，以三线及以下城市的下沉市场将是其主要目标。事实上，去年海底捞就有过要“加密下沉”的表态。

下沉市场不是万能的，其客单价存在明显短板。海底捞在一二线城市的人均消费呈现持续上涨的态势，但在三线及以下城市却出现起伏。从2016年到2019年，海底捞三线及以下城市的人均消费分别为92.8元、94.5元、92.1元、94.9元。相比一二线城市的增长态势，下沉市场的客单价似乎已经触及天花板。

不过，考虑到下沉市场对海底捞而言是尚待开垦的“增量”，可以预见海底捞在下沉市场的扩张依然能够有效提振营收。

但这一切因为卫生事件的出现可能要放慢脚步。

受卫生事件影响，海底捞在2020年1月26日起暂停了在中国大陆所有餐厅的运营，虽然在3月12日以后，大部分关闭的门店重新开放，但这段时间里人力和租金等固定成本仍需支出，加上卫生事件持续的影响，海底捞在短期内仍将承受巨大成本压力。

至于“海底捞能撑多久“这个问题，海底捞在财报中关于卫生事件影响的描述不多，只说了门店重新开放后经营表现正逐步改善，现有资金来源能够支持集团持续经营。

从海底捞的现金储备和存放于金融机构的存款、以及其在资本市场的影响力来看，其资金链断裂概率不大，但能够肯定的是，往日沸腾的火锅正遭遇前所未见的寒流，而这阵寒流还将持续不少时日。

(编辑：李国坚)