东北证券：市场热议“缩减购债”，鲍威尔释放鸽派论调
本文来自微信公众号“东北宏观by凤来仪”，作者：沈新凤、尤春野。
报告摘要
欧元区11月工业产出环比涨幅远超出市场预期。欧元区11月工业产出同比降幅大幅收窄，结合近几月数据来看，欧元区生产端正在逐渐复苏。根据德国公布的2020年GDP数据，2020年德国经济增速为-5%，这是德国GDP自2010年以来首次出现负增长。
在部分美联储官员频频释放鹰派信号，表示通胀快于预期上升可能会迫使美联储更早取消一些政策宽松后，美联储主席鲍威尔表明了态度。当地时间1月14日，美联储主席鲍威尔出席普林斯顿大学线上活动发布公开讲话。鲍威尔在这场线上活动中重申了美联储的鸽派立场。他表示现在还不是谈论美联储退出宽松政策的时候。美国褐皮书显示，最近几周美国经济活动温和增长，由于感染病例的陡增使得政府加强限制措施，就业有所下降。
美国当地时间1月14日晚，当选总统拜登在就职演讲中宣布了总额达1.9万亿美元的“美国拯救计划”，该财政刺激方案内容与先前披露的基本一致，包括提供经济补贴、援助州政府和地方政府财政预算、加速疫苗接种以及扩大失业救济等。
受卫生事件形势持续严峻的影响，本周美欧股市普遍下跌。主要债券收益率涨跌不一。工业品全线下跌，农产品大多上涨。
风险提示：全球卫生事件恶化；疫苗效果不及预期。
报告正文
1.下周海外重点数据及事件预警
2.美国初请失业金人数陡增，欧洲工业生产复苏
2.1. 油价带动美国CPI上涨，初请失业金人数陡增
美国12月CPI 同比增长1.4%，前值1.2%，预期1.3%，环比增长0.4%，前值为0.2%，通胀表现高于市场预期。美国12月核心CPI同比增长1.6%，符合市场预期，与 11 月涨幅持平，环比增长0.1%，前值为0.2%。美国12月通胀数据的回升主要是受到油价上涨的推动作用，12月汽油价格环比增长8.4%，对比11月0.4%大幅回升，带动能源分项环比增长4%。
美国至1月9日当周初请失业金人数为96.5万人，预期78万人，相比上周的78.4万人（修正后）陡增了18.1万人，远超于预期。初请失业金的人数达到最近20周以来的最高值。随着美国确诊病例的增加，政府加强了为抵御病毒传播的限制措施，劳动力市场持续受到较大压力。预计在拜登的刺激计划推行后，能够在一定程度上支撑就业。
美国12月零售销售环比为-0.7%，预期0%，前值由-1.1%下修至-1.4%，零售销售月率从10月开始连续三个月为负值。在美国11月、12月作为传统假日消费季的大背景下，零售销售却出现连续负增长，远低于预期，主要是由于卫生事件反弹使得政府加大防疫措施力度，对餐厅、商场等的客流进行限制。零售销售的持续疲软显示出美国经济复苏的进程在2020年底大幅放缓，未来需要等到疫苗更广泛的普及来改善零售业的萧条情况。
美国1月密歇根大学消费者信心指数初值相比上月的80.7，下降到79.2，低于预期79.5。即使疫苗接种正在逐渐普及，病例数量的激增和更加严格的防疫限制使得消费者对经济复苏的信心再次减弱。
美国12月工业总体产出指数同比为-3.58%，前值-5.41%，其中，制造业产出指数同比-2.76%，前值-3.47%，两个指数达到4月以来的最高值。12月工业总体产出指数环比增速为1.57%，前值为0.47%。工业产出环比增速较11月大幅回升，其中，制造业产出指数环比增长0.92%，前值0.8%，为连续八个月保持增长，且涨幅超过市场预期。工业产出和制造业产出持续回升，美国生产端不断改善。
2.2. 欧元区工业产出涨幅远超预期，德国GDP近十年首次负增长
欧元区11月工业产出环比上涨2.5%，预期0.2%，前值2.3%，欧元区11月工业产出环比涨幅远超出市场预期，同比降幅大幅收窄，结合近几月的数据来看，欧元区生产端正在逐渐复苏。
根据德国公布的2020年GDP数据，2020年德国经济增速为-5%，略好于预期-5.1%，前值0.6%，这是德国GDP自2010年以来首次出现负增长。德国联邦统计局指出，这一数据表明德国经济在经历了十年的增长期后陷入深度衰退。去年的卫生事件不仅对德国的制造业和服务业带来冲击，卫生事件导致的外需不足也对作为出口导向型经济体的德国产生较大负面影响，2020年德国总出口骤降9.9%，进口下降8.6%。
3.“缩减购债”引发市场关注，鲍威尔释放鸽派基调
3.1. 关于“缩减购债”的讨论
自卫生事件爆发以来，美联储持续大量购买美国国债。然而，在12月FOMC会议纪要中，美联储提到的“缩减”一词，似乎暗示即将退出宽松政策。本月以来多名美联储官员发表了对经济和货币政策的看法。当地时间1月11日，亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，美国经济的强劲复苏可能促使他支持FOMC在年底之前缩减债券购买规模；里士满联储主席巴尔金表示，在开始讨论缩减量化宽松政策之前，需要在目标方向看到实质性的进展，美联储并未在购债方面给出具体的时间指引；波士顿联储主席罗森格伦表示，至少到今年年底前，美联储可能会继续购买长期资产，直到经济增长站稳脚跟；当地时间1月9日，美联储副主席克拉里达则认为短期内无需调整美联储购债计划的步伐和条款。在考虑缩减购债规模之前，可能还需要相当长的一段时间。
在部分美联储官员频频释放鹰派信号，表示通胀快于预期上升可能会迫使美联储更早取消一些政策宽松后，美联储主席鲍威尔表明了态度。
当地时间1月14日，美联储主席鲍威尔出席普林斯顿大学线上活动发布公开讲话。鲍威尔在这场线上活动中重申了美联储的鸽派立场。他表示，除非出现令人不安的通胀和失衡，否则将不会加息，美联储加息时间点“不会很快到来”。目前，美国经济仍远未达到美联储的目标，他认为“在这项工作真正做好之前”，没有理由改变美联储高度宽松的立场。同时，鲍威尔承诺在美联储开始讨论缩减大规模购债计划之前，会提前发出大量通知。
鲍威尔在讲话中强调，美联储肩负着充分就业和稳定物价的双重使命，“我们希望通胀预期稳定在2%，目前的政策框架强调稳定的通胀预期，而灵活的平均通胀目标制意味着，美联储不必拘泥于数学公式，其通胀目标没有什么既定的公式。”同时他还表示，相比于通胀，低失业率的目标更为重要。
在利率方面，鲍威尔表示，美联储不会通过加息来抵御理论上的通胀和失衡威胁。如果美国通胀上升方式不受欢迎，美联储可以通过若干政策工具来应对。同时他还指出，利率和资产购买指引不是基于时间，而是基于结果，所以现在还不是谈论美联储退出宽松政策的时候。
在就业方面，鲍威尔表示，就业市场恢复强劲是美联储关注的重点，而现在离充分就业还有很长的路要走。他指出，经济不平等问题影响到了美联储实现就业目标的能力。
此外，鲍威尔再次强调核心PCE的重要性。他认为短期内可能会看到美国物价上扬，但一次性的物价上涨并不意味着持续的通胀。
总体来说，在本次讲话中，鲍威尔反驳了外界对美联储可能会逐步缩减购债规模的预期，表示极度宽松政策和低利率水平仍将持续一段时间，对今后几年美国经济走势表示乐观态度。
近期关于“缩减购债”问题的讨论引发了市场的较大波动。我们认为决定QE何时缩减的核心因素在于经济的复苏速度。“民主党横扫”的“蓝潮”来临后，未来政策的不确定性下降，市场对长期经济前景的预期也大幅抬升。但从根本来看，经济的复苏速度仍取决于疫苗的普及速度。目前各国疫苗普及速度均十分不理想，虽最近有所加快，但能否如预期一样在年中实现群体免疫仍未可知。“蓝潮”引发的经济预期的改善使得市场从原来的“通胀预期向上、实际利率向下”的“滞胀”交易转变为“通胀预期与实际利率同步向上”的“复苏”交易。但这一交易逻辑的转变能否持续仍存在较大的不确定性。我们认为短期来看各类资产难以出现趋势性行情，市场要等到疫苗普及情况和拜登的新刺激政策来确认方向。
3.2. 美联储褐皮书显示经济正在温和复苏，就业增长缓慢
周三美联储发布《对当前经济形势的评论综述》（褐皮书）。褐皮书显示，最近几周美国经济活动温和增长，几乎美国所有地区的物价都出现了小幅上涨。此外，自上次报告以来，绝大部分地区的房价都出现了小幅上涨。住宅地产市场活动依然强劲，商业地产市场仍然疲软。
然而在经济温和复苏的同时，就业增速受到卫生事件冲击。褐皮书显示，由于感染病例的陡增使得政府加强限制措施，越来越多的联储地区就业有所下降。美联储在调查报告中写道，“尽管疫苗的前景增强了企业对2021年经济增长的乐观情绪，但对近期病毒死灰复燃的担忧，以及对近期商业状况的影响放缓了这种乐观情绪。”
美联储部分官员表示，有理由认为在疫苗的推出和新一轮政府援助的推动下，美国经济可能会在2021年下半年反弹。整体来看，经济褐皮书中阐述的经济前景喜忧参半，美联储货币政策不会很快出现转向。
4.拜登宣布1.9万亿“美国拯救计划”
美国当地时间1月14日晚，当选总统拜登在就职演讲中宣布了总额达1.9万亿美元的“美国拯救计划”，该财政刺激方案内容与先前披露的基本一致，包括提供经济补贴、援助州政府和地方政府财政预算、加速疫苗接种以及扩大失业救济等。
这项救援计划中有超过4000亿美元将直接用于应对卫生事件，加速疫苗研发，致力于与各州和当地社区的密切合作，让更多的人接种疫苗。另外，3500亿美元将用于帮助州和地方政府弥补预算缺口。拨款1700亿美元用于K-12学校和高等教育机构，拨款500亿美元用于检测，拨款200亿美元用于国家疫苗方案。拜登还呼吁提升联邦最低工资至每小时15美元，并将联邦每周失业救济金提高到400美元，延长到9月底。
如果这项计划在国会通过，大多数美国人将获得1400美元的救济金，再加上去年12月发放的每人600美元的救济金，相当于每人可获得2000美元的救济金，然而这一项条款此前并未获得参议院多数共和党人的支持。
根据拜登团队高级官员透露的消息，拜登上台后计划推出两项经济刺激计划，目前公布的是第一个。另一个着眼于长期的计划将在2月公布，主要用于扩大就业、改善基础设施、应对气候变化和种族平等等问题。
拜登提出的拯救计划将完全通过增加联邦借款来筹集资金，这可能会受到相对保守的共和党议员的反对。美联社认为，当下美国政府已经为应对卫生事件而背负了数万亿美元的债务，拜登此举将无疑将恶化美国的债务状况。
虽然民主党横扫两院，但对于部分法案，共和党也可以通过“冗长辩论”的方式拖延投票的进行，从而阻挠法案通过。若要强行投票，需要60票的“超级多数”来终结冗长辩论，而民主党在参议院中并不具备这么多的席位。届时，共和党议员可能会在提高最低工资、提供各州援助资金上表示反对。所以，虽然经过佐治亚州的参议院选举后，民主党已实际控制参众两院，拜登的财政刺激法案前景总体明朗，但仍可能受到压力。
5.全球市场表现
5.1. 美欧股市普遍下跌
受卫生事件形势持续严峻的影响，本周美欧股市普遍下跌。美股市场全线下跌，纳指跌1.55%，标普500指数下跌1.49%，道琼斯工业指数跌0.92%。阿根廷股指下跌2.30%，伦敦股指下跌2.02%，法兰克福股指下跌1.88%，意大利股指下跌1.75%，巴黎股指下跌1.68%。
5.2. 债券收益率涨跌不一
本周主要债券收益率涨跌不一。美国3月期国债上行1bp，10年期国债收益率下行2bp。日本1年期国债收益率下行1.4bp，10年期国债收益率下行0.5bp。欧洲3月期公债收益率上行1.4bp，10年期公债收益率上行1.9bp。
5.3. 工业品全线下跌，农产品大多上涨
本周工业品价格除镍大幅上涨外，其他工业品价格全线下跌，其中锌和焦灰的跌幅最大。
本周农产品价格大多暴涨，其中、玉米、豆粕、鸡蛋、小麦、糖等涨幅居前，饲牛、瘦肉猪小幅下跌，棕榈油大幅下跌。
风险提示：全球卫生事件恶化；疫苗效果不及预期。
（编辑：张金亮）
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