平安证券：强通胀预期下，优配商品与权益

本文源自 微信公众号“策略评论”。

平安观点

第一，全球金融市场2月经历“过山车”。2月上半月的全球市场尚且“风和日丽”，股市与商品呈现高位续涨之势；但是下半月却“风云突变”，工业相关商品急速飙涨，而全球股市则在高位剧烈震荡中显著回落，特别是此前被追捧的高估值标的更是遭遇大幅回调。“过山车”行情也成为了2月国际市场的典型注解，其根源在于通胀预期飙升下无风险利率的大幅上行。

第二，通胀预期飙升存三大因素。首先，此轮通胀预期上行的重要背景是全球疫苗周期启动后，疫情得到显著缓和，全球经济进入复苏通道的确定性大幅抬升；其次，在疫情缓和、复苏预期强化的背景下，实体经济的修复带来通胀预期的抬升也逐渐被市场计入；再次，2月以来爆发的美国寒潮导致美油主产区——德州出现大面积停电，美油产量大幅下滑，且重要化工原料产量也显著缩减，这刺激油价及烯烃等大宗化工原料价格大幅上行，成为点燃通胀预期致其飙升的催化剂。

第三，未来一段时间，通胀预期将成为全球资产定价的核心变量。对于全球资产而言，经济走势、实际利率、通胀水平与风险溢价是定价的几个主要因子。就未来一段时间而言，在疫苗周期延续带来疫情缓和的背景下，全球经济修复的大趋势是可以预判的大概率事件，这也将带来实际利率的上行，虽然经济修复的斜率存在波动，但在疫情缓和的情况下，短期的波动预计有限，这也导致实际利率上行斜率的变化不会太大；风险溢价是一个变化莫测的因子，这与全球市场的风险偏好相联系，短期波动具有较强的不可测性，且在市场常态环境下，较多依赖于其他几个因子；所以，未来一段时间，充满变数的通胀预期就成为了全球资产定价的核心变量。

第四，通胀预期分析需分清短期与中长期，短期通胀预期恐难下行。我们对通胀预期进行展望，首先需要理清展望的时间长度。对于短期通胀波动，我们需要剔除人口结构、经济发展模式、全球化进程等中长期变量；相较而言，美国寒潮、OPEC+会议、油铜等大宗原料的短期供需及行情走势可能更为重要。美国寒潮何时消退难以预料，但炼化厂从大面积停电中修复至少也需要半个月之久，3月初的OPEC+会议在美国突然空袭叙利亚、公布卡舒吉案背后黑幕的背景下存在较大变数，加上近期美欧与俄之间的博弈升温，此次OPEC+会议甚至有成为地缘博弈角斗场的可能性。在这种环境下，对OPEC+大幅增产进而打击油价的期待可能落空，这将导致短期通胀预期维持高位，难以显著下行。这可能会再次带来美联储进行货币政策边际收紧的时点提前的预期。

第五，工业商品与股票最优，警惕债券与贵金属下跌。在通胀预期仍将维持高位一段时间的推断下，工业相关的有色金属、能源化工、黑色金属、经济作物农产品等最优；全球股市波动加剧，但股优于债的格局还是会延续下去，其中港股优于美股；需要警惕全球债市与黄金等贵金属的下跌，债市受无风险利率上行的直接打压，而黄金等贵金属则受实际利率抬升的利空压制。所以在3月全球资产中，我们首先推荐工业相关的大宗商品，股票也有较好的配置价值，但债券与贵金属需要回避。

国际市场跟踪

重要指标跟踪

汇率市场表现

股票市场表现

债券市场表现

商品市场表现

国际经济跟踪数据

国际

美国

欧洲

日本

新兴市场

大宗商品跟踪数据

贵金属

能化

工业金属——有色

工业金属——黑色

农产品

风险提示

1）新冠疫情进一步加大冲击，病毒变异或疫苗有效率打折扣；

2）拜登中长期刺激计划规模不及预期，清洁能源计划不及预期；

3）美国宏观经济修复不及预期，欧洲等非美市场经济修复超预期；

4）全球爆发新一轮金融危机，造成资产价格大幅下行。

（编辑：赵锦彬）