同犇投资王子瑜：大消费有大未来，港股公司比A股公司整体更便宜，新能源的成长大周期已经明确打开

“价值投资的核心是对企业当下内在价值的研判能力以及对企业未来价值曲线走势的判别能力。”

“深入研究能力是价值投资的先决条件。”

“如果一个企业未来十年大的趋势都看不清，那么就根本无法价值投资。”

“价值投资是有门槛的，不是所有投资者都能够价值投资，不是任何行业、任何公司都适合价值投资。相比周期行业和科技行业，消费品企业的未来更容易预期，更适合价值投资。”

“趋势比估值更重要、成长比估值更重要。”

“中长期看好A股、港股大消费，看好优质消费股。”

“消费具有轻资产、高现金流、稳定性好、确定性强、周期性弱、受宏观经济影响波动较小、适合价值投资等行业特点。”

“消费增长持续性强，行业受益消费升级，一方面产品结构不断升级，另一方面新需求新品类不断推出。优秀消费品公司随着渗透率的提高和集中度的提升能够不断成长。”

“消费行业盈利能力强，面向C端可以形成差异化的产品力、品牌力，获得比资源品及工业品更高的平均毛利率。”

“消费品周转率快于资源及工业品，快速消费品周转快于耐用消费品。消费行业具备更高的ROE水平，受到权益市场的长期青睐，享受更高的估值。”

“全球消费品行业更容易出现长跑冠军。”

以上是同犇投资王子瑜，5月17日就“如何看待A股、港股大消费的投资机会”分享的最新精彩观点。

资料显示，同犇投资成立于2014年1月，是由“五年新财富第一”童驯创立的阳光私募。7年实现费后年化复合收益率33.84%，目前管理规模突破百亿。同犇投资特色较为鲜明，深入基本面和偏好大消费，公司多年来也在坚持选择估值可接受的高成长企业。

研值组整理了王子瑜讲话全文，揭秘同犇的大消费投资逻辑。

王子瑜：

今天借这个机会想和大家分享一下，同犇对于2021年A股还有港股这两个市场关于大消费领域投资机会的看法。

现在2021年已经接近年中了，回顾过去一年和展望未来一年，我们认为A股和港股的核心资产整体走势是相似的。这里要强调一下，我们排除了那些长期发展不够理想、公司壁垒不够高的公司，仅仅比较的是机构普遍认可的核心资产。

大体来看，两个市场的核心资产都是从去年3月份短暂下跌后一路上涨到今年春节前期，春节后回调明显，但未来长期将恢复增长。2020年3月是疫情从国内演绎到国外、在国外大爆发的时间点。不管是A股还是港股当时都产生了非常大的市场反应，资产无论好坏都整体进行下跌。当然这也为我们带来了一波比较好的机会。后来由于各方面的环境改变，整个市场开始复苏，A股核心资产大幅上涨，港股同样快速上行。今年春节后由于流动性收紧、本身基本面因素影响共同导致了A股和港股的回调。未来疫情控制良好，经济大规模复苏，市场恢复上涨是长期的趋势。

由于A股和港股的市场环境差异，在具体上涨幅度和复苏方面两者表现还是有一定的区别。港股市场主要以外资、机构为主，加之做空机制的影响，去年A股核心资产上涨幅度显著高于港股，在今年春节前达到了一个相对阶段性的高点。如果我们用一个相对正常的维度去合理评估一个公司的股价，可以大致得到估值合理波动的范围。在春节前期A股部分核心资产上涨幅度已经超过了区间上轨，节后的回调更多的是回归到正常区间。

港股与A股最大的区别在于，港股去年涨幅相对较小，估值整体没有A股这么夸张，在节前部分公司仍处于合理估值状态。那么节后回调之后，港股的性价比就体现出来了。此外，A股和港股的另外一个区别在于此次下跌后港股复苏的步伐更快。虽然A股核心资产在节后回调下估值有所下降，但是短期来看大家还是觉得贵，市场情绪也在纠结当中，因此盘整期会更长一些。未来随着业绩不断消化估值，股价会慢慢复苏。港股核心资产估值偏低，因此越来越多的机构向港股增加配置，所以我们目前更偏好港股市场，在港股的配置比例也比前几年要高一点，能占到50%-60%的仓位。

站在5月份这个时间节点，我们也从正反两面概括了影响A股市场变动的因素。

目前A股市场面临的正面因素：

1.随着疫苗的接种率不断提高，全球经济预计将不断复苏。经济走势的长期向好是接下来市场面临的最核心也是最重要的因素。因此我们不至于担心说今年成为一个特别特别差的年份。

2.房住不炒的大基调没有改变，在这样的背景下，中国居民的资金将不断转移向公募基金、私募基金等权益类市场进行配置，这种现象一段时期内不太会改变。

3.短期中美央行表态以及经济数据发布，对流动性的预期有较大影响。但是这个预期是会反复变化的，从当前数据看，短期流动性收紧的概率较低。

目前A股市场面临的负面因素：

1.去年充裕流动性推动估值大幅度提升后的一批优质公司目前估值仍处于历史的高位。合理情况下，他们肯定还需要一段时间来消化估值，短期如果要以太急的心态去赚钱会比较困难。

2.大宗商品的价格持续上涨后市场对于通胀的担忧上升，对一部分成长股的估值也产生下行的压力。

3.投资者对中期的流动性边际收紧的担忧仍然存在。

当前市场还处于正面逻辑跟负面逻辑博弈的过程中。总结一下，相比A股核心资产，我们目前对港股的一批优秀公司更加乐观。主要有三点理由：

1.港股公司比A股公司整体更便宜。

2.在做空机制下港股相当一部分公司去年并没有过度上涨。

3.由于港股的投资者以外资为主。在港股上市的中国公司尚未被充分研究。由于疫情防控的原因，国外投资机构想要深入内地，做草根调研是有障碍的。我们国内的机构就具有一定的研究优势和前瞻性，更容易找出预期差，投资性价比不错的股票。

大消费到底是什么？因为有不同的统计口径，大家对大消费的理解确实不太一样。按照国家统计局的划分方法，可以将大消费划分为包括食品烟酒、医疗保健、教育文化娱乐、生活用品及其他服务、居住、衣着、交通通信、其他消费等。

我们不可能在所有的行业投资，所以要优选长期逻辑比较正、优质公司比较多、行业景气度比较高、近几年盈利状态比较好、估值还不算太贵的赛道着重观察。最后同犇精选出来食品饮料、医药、其他消费和TMT四个重点跟踪的领域。

再说一下大消费的投资逻辑，总结出来有三点：

1.大消费有未来，未来消费增长仍有较大潜力。为什么这样说，我们可以拆分GDP的构成来看，分成投资、消费和净出口三项。从2015年开始消费增速超越投资增速，成为经济增长的主要驱动力。股市作为经济的晴雨表，对于消费的配置是比较有效的，这也是可以长期投资的品种。

2.消费行业属性好，适合价值投资，消费板块长期的表现优秀。这里我们是看消费的一个增加潜力，比较中国和美国两个最大的经济体的居民消费占GDP的比重和在收入分配中的比重。2019年中国居民消费占GDP比重为39.25%，而美国为67.86%，说明中国还有接近一倍的成长空间。2019年中国人均消费为3339美元，人均GDP为10262美元，而美国人均消费为38605美元，人均GDP为65298美元，从这个指标看中国还有好多倍的空间。由于消费行业属性好，所以比较容易出牛股，值得我们重视它。

3.机构资金偏好大消费。这一点带有一定的未来属性，国内投资者逐渐由散户向基民在转化，机构是比较偏好大消费领域的投资，这也会推动消费股上涨。国外资金也是一块比较重要的增量，近几年外资占比持续提升，他们对于大消费的投资也会带来新的增量。

我们从大消费行业里挑选了一些长期优势比较明显，更具有投资价值的细分行业给大家做一个简单的拆解，也是想分享一下他们投资的核心逻辑是什么。

食品饮料：

永远的朝阳行业，白酒为王。它是所有消费行业里面逻辑最正、最好理解的细分行业。因为我们中国最大的红利就在于14亿的人口，而这个人口红利率先会体现在大家的生活中。吃喝就是最基本的消费，所以说食品饮料的红利直接来源于我们人口的红利。

第二，食品饮料是典型的快速消费品。相比于耐用消费品，快速消费品的需求和产品刚性更强。

第三，食品饮料具有轻资产、高现金流、研发投入的特点。这点是股东非常喜欢的特性，因为如果一个公司资产很重，现金流相对较差，研发投入还非常高，我们就需要担心研发之后能不能落地成为收入和利润，这就需要投资者一直跟踪，对于研究过程也比较复杂。所以食品饮料比较有优势。

第四，食品饮料持续受益于消费升级，不管随着通胀还是财富水平真实提高，未来人均可支配收入会持续往上走，是看不到天花板的。尤其是三四线城市和农村市场的消费升级潜力还是巨大的。所以我们认为还是会有蛮多的好公司走出来。

第五，食品饮料行业集中度仍有提升空间，对已上市的细分行业龙头公司是利好的。

第六，与中国文化相关的部分子行业有自主定价权，例如白酒、调味品等长期趋势是比较好的。

物业服务：

没有天花板的行业，可预期、可展望、可想象。在A股比较典型的服务类就是免税购物、景区、酒店之类的。在港股比较典型的就是物业服务，我们认为他是一个比较长远、没有天花板的行业，目前既有政策的红利，未来前景也比较广阔。从资产特征上，物业服务业是轻资产，高现金流、ROE比较好的行业。属于少数的没有实现市场化、但即将实现市场化、且国家大力支持市场化的一个行业。目前集中度非常低，但未来应该会快速提升。房价在度过普涨的“黄金时代”后，物业的好坏对房价的维护变得更加重要，因此优质龙头公司值得期待。

物业服务的增长点包括物管服务、社区增值、非业主增值、城市服务等。主要表现在三点：第一，科技应用及服务标准化构筑管理及外拓壁垒，当前增长的主要驱动力来自于降低运营成本、管理面积大幅扩张。第二，强大的资源整合能力，深挖社区私域流量，社区增值服务是长期的整张驱动力。第三，拓展多业态管理，实现第二生长曲线，住宅外的物业管理市场空间广阔。

医药行业：

从全球的视角来，医药行业都是长期的朝阳行业，长线牛股层出不穷，回报率显著高于平均水平。人口老龄化、消费升级、技术升级、政府加大投入带来的长期需求提升是行业的长逻辑。同时中国是全球第二大医药市场，人均医疗支出偏低，未来市场空间是巨大的。

医药行业里上市公司非常多，我们想要找到好公司的概率会比较大。最后医药行业在结构方面的会持续优化，每个细分行业在各方面的政策改制下，会有比较多的改善。

科技行业：

科技行业包含的领域特别多，我们重点聚焦互联网、电子和新能源三个板块。互联网公司的收入呈现指数级的增长，这是不能放弃的投资机会。我们也在逐渐储备科技板块的人才。对于游戏、电商、社区拼团、本地化短视频还有互联网出海都是比较看好的发展前景的。电子行业就是围绕创新还有产业链转移，这是很确定的投资机会，主要包括苹果产业链、被动元器件和半导体三个细分板块。

新能源目前我们还没有配置，但是已经观察很久了，重点跟踪的领域是光伏和新能源汽车。新能源的成长大周期已经明确打开了，中国在这方面还是蛮有优势的，所以中国新能源产业机会比较显著，但投资难度也不小。我们如果从长期逻辑来讲的话，就是对他的把握和确定性会要求更高。

本文选编自“研值有道”，智通财经编辑：张金亮。