新股前瞻|“小而美”的珍珠泉园林三度递表 向外扩张或为增长胜负手？

继2020年6月末首次递表港交所以来，珍珠泉园林一直在积极筹备上市事宜。智通财经APP注意到，日前公司第三次向港交所递交了招股书。

招股书显示，珍珠泉园林主要在南京市从事提供园林绿化和市政建设服务。根据弗若斯特沙利文的资料，按2020年园林绿化建设项目所得收入计，公司是南京市第二大园林绿化公司，其在南京园林绿化市场的市场份额为3.6%；而在江苏省所有园林绿化建设服务提供商中排名第七，市场份额为0.28%。

对于业务集中于南京的区域性园林绿化和市政建设公司珍珠泉园林而言，伴随南京市园林绿化和市政建设行业的未来增速趋缓，向外部区域扩张业务是公司进一步发展壮大的必由之路。接下来，若成功登陆港交所意味着能筹措到更多的“子弹”用于扩张，对于提升公司的资金储备及市场知名度均有积极作用。

规模稳步扩张

就业务来看，珍珠泉园林主要向地方政府、国有企业及私人客户提供园林绿化建设服务及市政建设服务。公司于2013年获得城市园林绿化企业一级资质证书及市政公用工程施工总承包三级资质。2018年-2021年上半年，公司分别完成12个、18个、12个及5个园林绿化建设项目。另一方面，珍珠泉园林自2015年开始布局市政建设业务，2018年-2021年上半年，公司分别完成1个、3个、5个及1个市政建设项目。

近几年来，珍珠泉园林的收入规模稳步提升。2018年-2020年，公司分别实现收入1.92亿元（人民币，单位下同）、2.23亿元、2.95亿元，对应复合年增长率约为24%。进入2021年后，公司上半年收入规模继续温和扩张，由上一年度的1.26亿元增加至1.64亿元。

分项目来看，园林绿化建设服务是珍珠泉园林的主要收入来源，期内分别实现收入1.42亿元、1.46亿元、2.81亿元、1.64亿元，占公司总收入比重的73.9%、65.5%、95.5%、99.9%；同期，公司的市政建设服务实现收入5011.7万元、7684.2万元、1315.5万元、16.5万元，收入比例分别为26.1%、34.5%、4.5%、0.1%。

就收入变动情况看，珍珠泉园林的园林绿化建设服务收入体量在2020年迎来放量，并于今年上半年继续延续了增长势头。但值得注意的是，公司的市政建设服务的收入表现并不尽如人意。期内，该业务的收入规模呈现一定波动性。

智通财经APP认为，期内珍珠泉园林的市政建设业务收入出现负增长，或与公司所处市场环境变化有关。据招股书披露，2014年-2020年，南京市政建设行业呈现较大波动，行业规模由2014年的233亿元连降两年至2016年的188亿元，此后重新步入上升通道并增长至2019年的296亿元，然而2020年该市场又陷入停滞增长的状态。

另据弗若斯特沙利文的报告，未来南京市政建设的市场将趋于稳定，2021年-2024年有望以3.4%的复合年增长率继续增长，并于2024年达到338亿元。在行业波动性趋于平滑的背景下，珍珠泉园林如果能抓住外部发展机遇提升公司市政建设业务的规模和影响力，该业务有望为公司成长带来新的增量。

盈利表现方面，2018年-2020年珍珠泉园林的毛利分别为6155.3万元、6818.8万元、8693.1万元，与公司的收入呈现同向增长；2021年，公司的毛利规模达到4753.3万元，较上一年度的3700.1万元增幅超过20%。依照这一增长趋势线性外推，珍珠泉园林今年全年的盈利表现有望延续增势。

向外扩张或成增长胜负手

仅就近几年来的成绩看，珍珠泉园林可圈可点。但需要引起注意的是，就地域来看公司的业务集中于南京市，期内绝大部分的收入均来自该城市。同时，公司的大部分收入都来自前五大客户，2018年-2021年上半年，珍珠泉园林的五大客户的合约产生的收入分别占公司总收入的56%、75.7%、72.9%、80.9%。业务集中于一城，收入又依赖少数大客户，对于珍珠泉园林的长远发展而言显然难称得上是好事。

另外值得一提的是，不论是南京的园林绿化行业还是市政建设行业，未来几年的收入增速均将放缓。根据弗若斯特沙利文的报告，南京市的园林绿化行业的整体规模预计于2020年至2024年间会以4.4%的复合年增长率保持增长，但这一增速较2014年至2020年的5.9%已有所趋缓。反观南京的市政建设行业，未来几年的增速亦将由此前的4%降至3.4%。

在市场增速愈发趋缓的背景下，仅依靠南京市场珍珠泉园林若要延续这几年的收入增势恐怕并不容易。或正基于此，珍珠泉园林计划在江苏省获得更大的市场份额，并将业务扩展至中国其他省份和地区。据招股书披露，公司已在上海、宿迁及常州等人口持续流入和产业适度发展的城市设立了分公司。

就上述3个城市的园林绿化市场看，2014年-2020年宿迁、常州及上海的市场增速分别为7.5%、11.2%、5.7%，未来2020年-2024年的增速则为7.3%、7.6%、6.3%，两组数据均高于南京。

就行业特征来看，宿迁和常州的园林绿化产业规模相较于南京小，同时增速也更快。截至2020年末，上述两个城市园林绿化建设行业市场参与者总数分别为390个、210个，亦显著少于同期南京的500多名。综合来看，珍珠泉园林向上述两个城市拓展业务，有望在相对较小的竞争压力下享受到更多的行业发展红利。

而上海的园林绿化产业则更具特殊性，2020年该城市的园林绿化市场规模为193.24亿元，是同期南京的2.35倍。不仅是规模占优，上海还是四个城市中唯一一个未来几年园林绿化行业预计规模增速高于上一时间阶段的城市。不过，硬币的另一面则是上海的园林绿化行业竞争压力或远超南京、宿迁和常州。数据显示，截至2020年末上海的园林绿化建设行业的市场参与者总数足足有1120个，亦为南京的2倍。

整体来看，作为起家于南京的极具区域特质的企业，珍珠泉园林身上颇有些“小而美”的味道。但就招股书看，公司既然立志于继续在江苏省获得更大的市场份额，并将业务进一步扩展至国内其他省份和地区，这一目标透露了公司想要做大做强的愿望。从这一角度来看，登陆资本市场无疑将增大公司实现上述目标的可能性，但向外扩张也意味着公司将遭遇更大的外部竞争以及更多的风险，这对于珍珠泉园林而言亦算是新的挑战。