招商证券：市场大幅回撤下的资金“再平衡”不改“保增长”主线 房地产及产业链或仍相对占优

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，市场大幅回撤下的资金"再平衡"造就了短期保增长相关板块的盘整(相对收益)但并不改变“保增长”背后的基本面和流动性特征;“流动性改善+风险偏好下降”的组合下，低估值板块(房地产及产业链)或仍相对占优；政策底出现于去年Q4早期，在强于11-12年总量政策和明显强于11-12年的结构政策力度假设下，判断基本面(销售)底部或滞后3-6个月出现在4月左右，与历史规律类似；从当前看，民生角度或逐步打开需求侧政策空间;风险防范角度，判断资金面政策在前述政策改善下，或继续“撤除篱笆”；经济角度，已经有针对就业等打提前量的降息等货币政策操作。判断后续政策持续改善;维持产业链相关变量的判断，即弹性：竣工> 开工 >销售 >投资 >拿地。竣工周期被去年行业的资金链风险推后，或仍于2022年贡献相对较大弹性。

核心观点如下：

一、风格：

a.市场大幅回撤下的资金“再平衡”造就了短期保增长相关板块的盘整（相对收益）但并不改变“保增长”背后的基本面和流动性特征。一般一季度市场都在各种可能的主线中试探，而二季度开始形成风格，短期部分“保增长”相关板块虽盘整但有较明显相对收益，背后原因更多是市场整体大幅回撤下的资金“再平衡”，也即，一方面，过去强势板块的回调势必带来一部分资金的切换入场，另一方面，“再平衡”过程给足了投资人时间来理解“保增长”主线在2022年的重要性同时布局带来相对收益。而我们之所以认为“保增长”依然是重要主线，在于短期市场配置的这一“再平衡”过程并不改变“保增长”背后的基本面、流动性和政策大环境；

b.“流动性改善+风险偏好下降”的组合下，低估值板块（房地产及其产业链等）或仍相对占优。同时，房地产股票相对收益离动态中枢仍有约35%+空间，离动态3/4分位仍有10%+空间，修复空间仍较足，指数10%+～35%+空间意味着个股50%+或更高空间；而房地产相关产业链在2022年仍有竣工周期支撑，更重要的是，长逻辑是和房地产一致的供给侧出清带来的集中度提高和对稳健公司的“奖励”。

二. 不变的基本面、流动性及政策判断：

a.政策底出现于去年Q4早期，在强于11-12年总量政策和明显强于11-12年的结构政策力度假设下，判断基本面（销售）底部或滞后3-6个月出现在4月左右，与历史规律类似。我们在此前报告中，预测行业销售底部或出现在4月份左右，同时预测此次政策全局改善力度居于11-12年和14-15年两个底部的力度之间，或略强于11-12年，而结构性政策改善力度或明显强于11-12年，当然，政策和基本面是相辅相成。

b.从当前看，民生角度或逐步于需求侧打开政策空间；风险防范角度，判断资金面政策在前述政策改善下，或继续“撤除篱笆”，深化细节；经济角度，已经有针对就业等打提前量的降息等货币政策操作。判断后续政策持续改善，详见《房地产行业分析框架1.0》。

c.对于产业链相关变量的判断不变，即预计今年弹性：竣工> 开工 >销售 >投资 >拿地。竣工周期被去年行业的资金链风险推后，或仍于2022年贡献相对较大弹性。

三、重视房地产及其产业链“竞争格局改善”与“并购加速”的长逻辑：

过去在房企放松利润率换增长的背景下，部分产业链公司也在订单激增下麻痹，忽视了现金流的重要性，“竞争格局改善”或是房地产及其产业链上企业未来最重要逻辑，现金流管理能力的重要性提升，利于具备管理红利的房地产及其产业链龙头。认为不论是房地产还是产业链上的公司，选股alpha角度和以往大不同，“剩者为王”下的增长与并购能力逻辑更重要，注重现金流后面的商业模式区别，根据招商房地产组现金流模型，优选现金流结构稳健、回款增长有保障的自我造血型公司。

投资建议：建议持续重视“保增长”主线，关注房地产政策面改善，关注估值修复较充足的空间，重视行业供给侧出清下的竞争格局改善这一长期逻辑，重视周期复苏后房企和产业链上企业的并购加速。

房地产角度，建议持续关注“招保万金中华龙” （招商蛇口，保利发展，万科A，金地集团，中国海外发展，华润置地，龙湖集团）等，关注有边际变化的：越秀、绿城，华侨城等。基本面筑底的第二阶段可关注部分有商业模式优化的弹性民企，如金科股份等。部分区域型公司有一定博弈空间，但需关注货值对销售增长的保障，以及去化率的持续性。现金流隐匿性大或从来都是依赖负债为主周转的标的建议回避；

产业链角度：重视产业链上各细分板块供应商的估值修复，关注轻工、建材、家居家电等相关板块的估值修复弹性；

生态链角度：重视顺延于开发的转型如购物中心/写字楼/长租公寓/产业园/物流地产等标的及围绕房地产生态链的转型如设计/集采及建造/交易/资产管理/房地产科技等长赛道机会，如物管关注【碧桂园服务(06098)】【永升生活服务(01995)】【保利物业(06049)】【招商积余(001914.SZ)】等，商管关注【华润万象生活(01209)】【星盛商业(06668)】等；关注REITs标的的长赛道布局。