润啤（00291）：持续进击高端化，“啤酒茅”红海厮杀何时将突围？

“啤酒茅”华润啤酒成绩单来了！尴尬的是，尽管股价经历了3月中上旬港股的流动性杀跌后，从它今日中午（3月24日）的最新年度业绩来看，短期或仍难得市场的青睐，但当下价值下探空间也十分有限：

（1）21年全年实现营业额334亿元，同比增长6.2%，但看下半年增速较上半年增速转正为负，主要是疫情线下场景消费边际变差所致；

（2）净利润46亿元，同比增加119%，基本符合此前发布的业绩预告区间，2021年下半年净利润2.9亿，20年同期业绩为0.1亿元。全年业绩增长主要为：

a.根据搬迁补偿协议出让地块，获得初始税后补偿收益约人民币13亿元；

b.产品结构提升及提价推动毛利率提升；

c.固定资产减值和员工补偿与安置费用下降，抵消市场推广费用及销售员工成本的增加所致。

而这组数据透露出来问题是：

（1）短线来看：虽然受下半年年销量拖累，但从全年的实际利润来看，恢复得还是较为迅速，长桥海豚判断下来，除了走中高端品牌路线之外，公司还提升成本及费用效益，以及出让土地权益所得溢利；

（2）产品结构转型效果初现。华润啤酒2021年次高档及以上啤酒销量达187万千升，较2020年同比增长27.8%，占比整体销售提升明显，公司产品结构显著提升。

从总销量看，华润低端啤酒在全国的销售量最多，但公司21年整体销量增速虽然未能转正（主要受2021年下半年疫情反复销量下滑拖累），但下滑速度整体得到控制，值得关注的是受中高端啤酒带动，整体吨价大致上升约7%，产品结构持续升级中；

（3）涨价以平抑原材料成本提升。啤酒原材料和包材价格持续上涨，公司采取涨价措施以应对成本压力。据长桥海豚君的草根调研，公司2021年9月对勇闯天涯进行提价，我们预计提价需要2-3个月进行全国推进，因此2021年下半年提价可能无法完全抵消材料成本上升的影响，我们预计提价效果或将在2022年旺季有所反应。

（4）2021年下半年表现不佳为短期因素。下半年以来在疫情点状反复影响下公司销售量短期承压，同时原材料价格上涨压力逐渐显现，同时公司作为北京冬奥会的主赞助商，品牌广告费用投放力度加大，多因素叠加导致经营性利润略低于预期。