新冠疫苗概念“退烧”，康希诺生物(06185)路在何方？

自2020年年初开始起飞、2021年达到巅峰、于高位波动大半年后开始进入下行通道，康希诺生物(06185)上市以来股价的“过山车”行情，就仿佛是所有新冠疫苗概念股的缩影。

8月，随着公司2022年中报业绩的披露，公司股价再度迎来震荡：营收同比下滑近70%、净利润同比下滑近99%，这份并不理想的成绩单顿时令股价应声大跌13.50%。

截至9月29日，公司股价为45.2港元，较一年前273港元的价位已然跌去超八成。

而在此之前，不少机构似乎早早就嗅到了不妙的气息，提前减持退场：截至今年6月末，公司十大流通股东合计持有其1385.45万股，较去年年底的1967.39万股已大幅下降。

一直以来，生物疫苗都属于资本市场中技术壁垒高、赚钱效应强的热门赛道，政策加持下的国产化替代浪潮也让一众国内疫苗企业收获了丰厚的业绩。

然而，当新冠疫苗赛道“降温”，曾经风光无限的新冠疫苗概念公司正面临“站得越高、跌得越狠”的窘境。失去了主要利润支柱、市场环境又愈发艰难，康希诺生物未来将何去何从?

净利暴跌99%，新冠疫苗“不香了”?

作为曾经的“港股疫苗第一股”、科创板开板以来第一只A+H的疫苗股，康希诺近年来的业绩变化，可谓是“成也新冠，败也新冠”。

据智通财经APP了解，2021年，康希诺营业收入43亿元，同比大增17174.82%，归母净利润一跃从亏损近4亿元上升至盈利近20亿元;

而2022年上半年，公司仅实现营业收入6.3亿元，同比下降69.45%;归母净利润仅有1223.8万元，同比减少98.69%;扣非净利润亏损5676.9万元，由盈转亏。

2022年上半年，多项盈利能力指标出现明显下滑：公司加权净资产收益率为0.15%，同比减少14.17个百分点;净利率从去年同期的45.46%大幅下滑至2.55%;毛利率则从去年同期的69.68%跌至65.54%。在巅峰时期，公司毛利率最高曾超过90%。

公司经营活动产生的现金流量净额为-12.14亿元，相较于去年的7.69亿元大幅减少了257.9%，反映公司自我造血能力大幅削弱。

随着营收、利润锐减，公司现金流持续吃紧。2022年上半年，康希诺经营活动产生的现金流量净额为-12.13亿元，去年同期为7.68亿元，同比减少257.90%。截至2022年6月末，康希诺的现金及现金等价物余额为36.08亿元，同比减少19.66%。

此外，截至2022年6月30日，公司存货已从2021年年底的8.76亿元大幅增加至11.89亿元。后续随着新冠疫情变化，是否还存在相关资产减值风险，也需要投资者纳入考量。

全球新冠疫苗接种率接近饱和(国内市场尤为明显)、需求下滑和产能过剩，正为公司的未来业绩蒙上阴云。

据智通财经APP了解，截至9月26日，牛津大学Our World in Data统计全球累计报告接种新冠病毒疫苗接种率达到68%;截至7月，我国新冠疫苗全程接种率为89.7%，接近九成。

在需求方面，Airfinity Ltd.公司的预测数据显示，2022年全球疫苗的产量有望超过90亿剂，但到2023年及以后，疫苗需求可能会下降到每年约22-44亿剂;而在产能方面，已有7家企业的新冠疫苗在国内销售，包括新冠灭活疫苗、重组蛋白新冠疫苗和腺病毒载体新冠疫苗，未来还有更多种路线的新冠疫苗仍处于临床试验中，还在排队上市。

种种数据都表明，新冠疫苗带来的红利已经消失，康希诺正亟需找到新的业绩增长点。

欲摆脱新冠依赖，后续产品何以为继?

据智通财经APP了解，目前公司产品管线包括针对预防埃博拉病毒病、脑膜炎、新冠肺炎、肺炎、百白破、结核病、带状疱疹等12个适应症的17种创新疫苗产品。

其中，克威莎、美奈喜及曼海欣3种产品已成功商业化，还有8种在研疫苗处于临床试验阶段或临床试验申请阶段;5种临床前在研疫苗，包括1种在研联合疫苗。

在目前已处于商业化阶段的产品中，新冠预防疫苗克威莎是公司的营收主力，在2021年为公司业绩带来了高增长。从2022年上半年的业绩来看，它也是受到市场环境影响最大的产品之一。

而美奈喜和曼海欣两只脑膜炎球菌疫苗则已获国家药监局授予新药申请批准，正处于商业化推广阶段。此前，该疫苗由辉瑞独家推广，但或许是新冠疫苗的成功给了公司信心，这份十年的推广协议签署不到2年，就于2022年6月宣告终止。

为构建自家商业化团队，康希诺投入甚大：2021年，公司成立了商业运营中心，当年销售费用为1.06亿元，同比上涨538.92%;2022年上半年，公司销售费用为8890万元，同比增长157.07%，继续保持较高增速。

上半年，公司商业化团队已达400人的规模，连带着管理费用也同比增长60.75%，达到1.37亿元。

不借力跨国集团雄厚的商业化根基、选择自己单干，这样的策略能否成功还不知道，不过公司将为此投入大笔销售费用则是可以明确的。在未来一段时间内，这可能使公司本就单薄的利润进一步承压。

除了两只被寄予厚望的脑膜炎疫苗外，若是将目光放得再长远一些，就要看公司临床试验阶段的在研疫苗了。

在这部分产品中，公司研发的重点在于吸入用Ad5-nCoV、mRNA新冠疫苗和PCV13(13价肺炎球菌多糖结合疫苗)，其他如PBPV、婴幼儿用DTcP、DTcP加强疫苗、青少年及成人用Tdcp等疫苗的研发进展皆有一定程度上的延迟。

其中，吸入用Ad5-nCoV和mRNA疫苗均是新冠疫苗，暂且不提;被誉为“疫苗界黄金品种”的13价肺炎疫苗PCV13则显然是公司押下的重注。

PCV13在儿童侵袭性肺炎疾病、成人肺炎球菌肺炎中均效果显著。辉瑞的13价肺炎疫苗Prevnar13早在2016年就进入了中国市场，它一直是公司业绩的“现金牛”，在2017年至2020年间给辉瑞带来了超过55亿美元的收入。

暴利归暴利，但康希诺的入场时机却似乎有点晚了：公司PCV13i疫苗的III期临床试验的现场工作预期将于2022年下半年完成，此时PCV13的国内市场中不仅有辉瑞、沃森生物和康泰生物这些先来者，后头还跟着兰州生物研究所、北京科兴、武汉博沃等同样在研发13价肺炎疫苗的竞争对手，真可谓“前有狼后有虎”。

此外，智飞绿竹研发的15价肺炎球菌结合疫苗已于2020年正式进入Ⅲ期临床试验，辉瑞的20价肺炎球菌结合疫苗也于2021年6月获得了美国FDA批准，预计将在今年接下来的几个月内向欧盟监管机构递交上市申请。

随着市场更加“内卷”，各方的利润空间都将受到一定程度的压缩。PCV13为公司业绩带来的增量，或许并没有原先料想的那么可观。

小结

从公司产品布局来看，随着两只脑膜炎疫苗、13价肺炎疫苗陆续进入商业化，未来一段时间内将对公司业绩形成支撑。其中，美奈喜和PCV13是潜在中国最佳疫苗，曼海欣则是潜在中国首创疫苗，产品竞争力有一定保证。

不过，随着新冠疫苗概念股泡沫挤压、相关企业估值回归理性水平，市场将对医药企业的研发、商业化等核心竞争力提出更高要求。从云端落回地面，康希诺能否在更加艰难的处境中站稳脚跟，将成为投资者关注焦点。