Q3增收不增利，紫金矿业（02899）逆势下斥资逾百亿“买买买”

中国最“多金”的上市公司紫金矿业(02899)，10月22日交出披露了三季度业绩报告，与二季度高增长相比，三季度业绩显的有些不及预期。

数据显示，2022前三季度，公司实现营收2041.91亿元，同比增长20.84%;前三季度实现归母净利润166.7亿元，同比增长47.5%。第三季度单季度公司实现营收717.34亿元，同比增长21.35%，环比增长5.98%;归母净利润40.37亿元，同比减少13.24%，环比减少37.95%。对此，中金公司表示：公司三季度业绩略低于预期，主要源于Q3金属价格下行、疫情和物流扰动、美元汇率大幅攀升及能源成本居高不下等因素。

成本上行，增收不增利

21.35%的营收增幅和净利润下降13.24%背道而驰，那么紫金矿业为何Q3增收不增利呢?根据智通财经APP观察，2022年第三季度，紫金矿业营收717.34亿元，较去年同比增加126.2亿元;归母净利润40.37亿元，较去年同期减少6.16亿元。营收增长明显利润却下滑，核心在于公司矿山销量增长，而成本不断上行导致毛利率下滑。

具体来看，矿山产销量方面，三季度矿产金产量环比提升0.1%至14.0吨，销量环比提升3.0%至15.9吨。矿产铜产量环比提升2.7%至22.2万吨，销量环比提升5.0%至19.2万吨，其中卡莫阿在二期投产后持续爬产，权益产量环比提升11.0%至3.9万吨。矿产锌产量环比提升2.1%，销量环比提升7.0%。

价格方面，三季度受大宗商品价格趋弱以及俄乌冲突造成的能源和运输等成本的上移，公司矿产金售价环比下滑5.7%，成本环比上涨7.8%。矿产铜售价下滑21.6%，成本上涨4.9%。矿产锌售价下滑12.1%，成本上涨9.5%。价格及成本的不利影响导致金毛利率环比收缩7个百分点至44.5%;铜毛利率收缩12个百分点至52.7%;锌毛利率环比收缩11.5个百分点至42.0%。

简言之，公司的铜和锌产量上行，拉动紫金矿业收入的增长，但由于铜和锌售价下滑，成本上行，因此导致公司的利润下滑。

尽管第三季度公司业绩表现并不佳，但在二级市场上股价并未大跌，而市场“原谅”紫金矿业或在于其后续“惊人”的矿产资源储蓄。

紫金式收购接连出手，逆势下“买买买”

对绝大多数矿企来说，决定一家企业的成色还是矿山本身的质量。紫金矿业显然不属于“老天爷赏饭吃”的行列。公开资料显示，紫金山的金矿石经过开采、选矿、冶炼后，每吨矿石处理后平均只能获得0.33克黄金，折合人民币约121元(单位下同)。贫瘠的紫金矿业能一跃成为“含金量”最高的“中国第一大金矿”，与买矿山不无关系。

事实上，无论是金矿还是铜矿，本身价格都有周期性。而周期性的特征又使得龙头企业可以在行业低谷期逆势扩张，挤压小玩家的生存空间。三星在DRAM领域的反周期投资大法，就是半导体行业的一段佳话。在矿业，反周期投资也屡试不爽。2015年以来，紫金矿业开始以逆周期的方式在全球征伐，截至目前已有13家金矿企业或矿山，10家铜矿企业或矿山，为后期产量提升提供了基础。

今年上半年，紫金矿业完成了“两湖一矿”的锂资产收购，即阿根廷3Q盐湖、西藏拉果错盐湖以及湖南道县湘源锂多金属矿，共拥有超1000万吨的锂当量资源。公司碳酸锂产能远景规划15万吨/年，其中3Q一期(2万吨/年)和西藏拉果错一期(2万吨/年)预计2023年投产。

近期，收购两个金矿项目，布局海内外优质资源。10月12日，紫金矿业通过协议转让方式出资39.845亿元收购瑞银矿业30%股权。从资源禀赋看，海域金矿是目前中国最大的单体金矿，矿体厚度大，品位高。截至2021年12月31日，保有金资源量562.37吨，平均品位4.20克/吨，主要矿体在勘探范围内深部尚未封闭，未来有一定探矿潜力。

从开发条件看，一是项目进展顺利，证照基本齐全。项目设计采选规模为12000吨/日，生产规模396万吨/年，公司预计2025年建成投产;二是项目产量可观，服务年限长。公司预计项目达产后年产黄金约15-20吨，服务年限23年，或将成为国内产量最大的单体黄金矿山。三是虽然是海底超深井采矿，主要矿体分布深度在-50米至-1800米，开采条件较为困难，但山东黄金的三山岛金矿已有先例，目前业内技术积累较为成熟。四是项目成本较低，公司预期经济效益显著。该项目选矿回收率可达97%，达产后年均单位矿石采选总成本为340元/吨。

10月18日，紫金矿业再次出手收购Rosebel 95%股权，代价约25.59亿元，入主南美世界级大型金矿。智通财经APP了解到，Rosebel金矿为南美洲最大的在产金矿之一，截至2021年底，Rosebel金矿项目按100%权益的总资源量为矿石量1.96亿吨，金金属量约217吨@1.11克/吨，储量金金属量约119吨@1.09克/吨。

Rosebel矿区于2004年投产，Saramacca矿区于2020年下半年投产，自2004年至2021年合计产金约176吨，年均产金约10吨，约占苏里南全国黄金产量的1/3。项目自投产以来，多年维持较好的盈利能力。根据公告，初步预估Rosebel项目排产服务年限为12年(2022-2033年)，年均产金约8.6吨，总计约103.5吨，其中2024-2032年均产金约9.7吨。且有进一步扩能潜力。

上述联合国瓷的收购，进一步完善了紫金矿业的黄金资源布局，目前紫金矿业的黄金权益资源量已达2748吨，较2021年增长16%，黄金总权益资源量位列全球第九。

除了加大黄金资源的布局以外，10月21日，紫金矿业再次以59.1亿元获得金沙钼业84%股权。

金沙钼业持有沙坪沟钼矿探矿权，该矿为世界级超大待开发斑岩型钼多金属矿床，根据2013年经安徽省国土资源厅备案的《安徽省金寨县沙坪沟钼矿勘探地质报告》显示，探矿权内沙坪沟钼矿估算的资源量为矿石量16.30亿吨，钼金属量233.78万吨，平均品位0.143%。

沙坪沟钼矿矿体资源量大，品位较高，矿体的赋存条件和水文地质条件简单，适合于采用大规模地下开采。根据中国恩菲工程技术有限公司出具的2020年开发利用方案，沙坪沟钼矿设计采选矿石生产能力为1000万吨/年，建成达产后年均产钼约2.72万吨。该项目建设期4.5年，总投资预计72亿元，其中建设投资64亿元，建成达产后年均产钼精矿含钼2.72万吨。

若销售价格按照钼精矿含钼15万元/吨(含税)计，年均利润总额10亿元，项目投资内部收益率12.48%，投资回收期为10.4年(含4.5年建设期)。此次交易完成后，紫金矿业权益钼资源量将从92万吨大幅提升至290万吨，相当于中国总量的1/3，公司预计到2025年伴生的钼金属产能有望突破4万吨，未来有望成为全球最大钼生产企业之一。

综合来看，经过多次“买买买”后，紫金矿业的黄金资源和钼资源的储备得以大幅提升，跃居行业前列，为公司后续业绩增长打下基础。不过在多次“买买买”后，紫金矿业的债务规模明显提升。截至2022年9月底，紫金矿业的长短期借款合计达867.31亿元，较6月底增加123.12亿元。而上述几个项目均为10月份收购的，加上矿产后续仍需投入资金开采，对资金需求也较高，为了缓解资金的压力，公司拟放可转债募资不超过100亿元，其中39.85亿元用于收购山东海域金矿30%权益项目，25.16亿元用于收购安徽沙坪沟钼矿项目，25亿元用于收购苏里南Rosebel金矿项目，10亿元用于圭亚那奥罗拉金矿地采一期工程项目。

逆周期大幅增加矿产资源储备，随着矿产资源的开采，未来公司业绩的持续性增长有望得到保障，但需要注意的是，矿产资源难以评估价值，并且开采过程存在诸多不确定性，能否如公司预期般进展尚待考究;而持续大规模的并购则实实在在的导致公司有息负债规模进一步攀升。