工业利润较快增长有一石三鸟的效果——1-9月工业企业利润点评

本文来自“轩言全球宏观”微信公众号，作者谢亚轩。

2017年10月27日，国家统计局发布：2017年1-9月全国规模以上工业企业实现利润同比增长22.8%，比1-8月加快1.2个百分点；9月单月同比增长27.7%，比8月加快3.7个百分点。

1. 工业企业利润整体持续保持较高增速，我们总结了四个方面的原因：

（1）总需求得益于结构优化因而具有韧性——消费稳定，外需边际改善，对冲了投资的低迷。得益于总需求的韧性，2017年前三季度工业企业主营业务收入增速创下2012年以来同期最高。同时工业品出厂价（PPI）与购进价（PPIRM）仍维持较高增速，表明市场供需偏紧。

（2）部分行业经过优胜劣汰之后集中度提升，有助于其盈利改善。主要表现为煤炭采掘、黑色采掘、有色采掘、造纸、能源加工、黑色加工、有色加工这七大行业企业单位数的下降。

（3）当前分配格局有利于企业。措施主要包括减税降成本、鼓励双创与企业家精神，强调实体经济发展等方面。指标上表现在单位成本的下降与利润率的提升，二者均为2014年以来同期最优值。

（4）产能周期仍处上升阶段，资本周转速度加快，有助于企业利润的加速实现。虽然缺乏产能利用率的数据，但也可找到两方面的证据，一是产量层面，粗钢与集成电路增速都在上升；二是可以从工业用电量、铁路货运量来侧面印证。

2. 结构层面上的分化有一定收敛。首先是1-9月制造业利润累计同比增长19.6%，前值18.6%，有所提速。其次9月当月表现最好的是酒饮（52.9%，前值15.5%）、电热（22.6%，前值-8.5%）、计算机通讯与电子设备（23.6%，前值21.5%），分别是消费品、公共设施、装备制造。对比8月，则以化工、石化、油气采掘、黑色、电子五大行业居首，以原材料行业居多。

3. 工业企业利润增速稳定在中高位，具有一石三鸟的效果：（1）企业去杠杆，当前企业资产负债率已从2016Q1时的56.9%降至55.7%。（2）提升居民收入，进而促进消费，当前城镇居民可支配收入同比增速已从2016Q3的低谷7.76%升至8.3%。（3）未来还能促进研发支出，拉动固定资产投资增速。

工业企业利润持续较快增长的原因与未来趋势

2017年以来，工业企业利润整体持续保持较高增速，我们认为这有四个方面的原因：一是高产业集中度对应着高盈利；二是总需求得益于结构优化（消费与外需替代投资）因而更具韧性；三是当前分配格局有利于企业（减税降成本、鼓励双创与企业家精神）；四是产能周期仍处于上行期，表现为产能利用率的上升。

1. 部分行业集中度提升

观察“规模以上工业企业分行业单位数”这一指标，所有工业行业之中，图2中的七个行业中的企业单位数出现了下降，以黑色产业链最为显著。其驱动力一方面是效益下降背景下的市场自动出清，另一方面则是供给侧结构性改革的作用。行业集中度提升之后，这些行业都快速实现了扭亏为盈。

2. 总需求的韧性

对于总需求的结构演变及由此产生的韧性，可参考我们前期的报告《四个角度带您认识中国经济韧性所在》、《跳出周期认清经济超预期的真实动力》。一方面，消费已经取代投资成为总需求的主要支撑力量——截至2017Q3消费与投资的 GDP贡献率分别为64.5%和32.8%。另一方面，2017年以来三大需求之中只有净出口对GDP同比增速的拉动是同比上升的——2017Q3消费、投资、净出口对GDP同比增速的拉动分别是4.5、2.3、0.2个百分点，而2016Q3则分别是4.8、2.5、-0.5。

在工业生产层面，总需求稳定主要表现在工业企业主营业务收入增速、工业品出厂价与购进价、景气指数、产成品存货等指标上，具体解释如下：

（1）前三季度工业企业主营业务收入增速创下2012年以来同期最高。

（2）工业品出厂价（PPI）与购进价（PPIRM）仍然保持较高增速，表明市场供需偏紧。统计局测算，由于出厂价与购进价变动，9月利润多增约1362亿元，占9月规上工业企业利润总额6621.8亿元的20.6%，这一比例对比此前有所下降。

（3）9月PMI录得52.4，创下2012年5月以来新高，景气上行方向是明确的。同时库存周期并未明显向下——1-9月工业产成品存货累计增长7.8%，而本次加库存周期的峰值为4月份的10.4%。

3. 成本率下降与利润率上升

当前分配格局有利于企业。措施主要包括减税降成本、鼓励双创与企业家精神，强调实体经济发展等方面。指标上表现在单位成本的下降与利润率的提升，二者均为2014年以来同期最优值，如图5所示。

4. 产能利用率的上升

产能利用率上升，资本周转速度加快，有助于企业利润的加速实现。不过，产能利用率并没有直接的宏观统计数据，更多是通过企业调研来发现的，只能通过其他数据来侧面印证。我们发现了两个方面的证据。

（1）工业品产量层面，之前粗钢产量增速与工业企业利润增速最为相关，而以2016年为分界线，粗钢产量对工业企业利润的预测作用有所下滑，而集成电路产量与工业企业利润增速的相关性在增强，这也体现了工业结构的变化。粗钢产量9月同比增长5.3%，虽比之前两月有所回落，但仍为2014年以来同期最高；而集成电路增速持续保持高位，9月同比增长20.4%。

（2）2015年下半年以来工业用电量与铁路货运量趋于上升，2017Q2之后有所回落，不过9月读数仍为近年来同期最高。

工业企业利润增速的行业比较

行业结构分化问题继续改善，主要表现为两个方面。

首先，工业内部三大类行业中，制造业1-9月利润累计同比增长19.6%，前值18.6%，保持稳中有升态势。电热气水行业同比增速为-18.3%，前值-22.6%，降幅继续收窄。采矿业同比增长4.7倍，前值5.9倍，继续向正常值回归。但在所有制层面，9月国企与股份制企业的利润增速继续上升，升幅均为1.3百分点，大企业优于中小企业的分配格局仍然存在。

其次，9月当月表现最好的是酒饮（52.9%，前值15.5%）、电热（22.6%，前值-8.5%）、计算机通讯与电子设备（23.6%，前值21.5%），分别是消费品、公共设施、装备制造。而8月则以化工、石化、油气采掘、黑色、电子五大行业居首，主要是原材料行业。

分行业而言，从水平和趋势两方面观察，当前酒饮料茶、高端服饰、印刷媒介、设备修理、电器机械及器材等行业提速较快。医药制造、文体用品、家具制造、专用设备、计算机通信与电子、废弃资源利用等行业高位稳定（增速10%以上）。通用设备、汽车制造、化工品、造纸、仪器仪表出现了向好趋势的回调。而原材料行业由于扭亏为盈后的基数原因出现了超常规增速，目前正在回归正常。

工业企业利润持续高增长有一石三鸟的效果

工业企业利润增速稳定在中高位，具有一石三鸟的效果：

（1）降低亏损率，实现去杠杆，当前企业资产负债率已从2016Q1时的56.9%降至55.7%。

（2）提升居民收入，进而促进消费，截至2017Q3，城镇居民人均可支配收入的实际累计同比增速已从2016Q3的低谷7.76%升至8.3%。

（3）未来还可能促进研发支出，助力固定资产投资增速企稳。（编辑：王梦艳）