光伏玻璃产能扩充，装机规模提升：信义光能(00968)业绩将持续受益

本文选自“广发证券香港经纪公司”微信公众号，作者为广发证券香港财富研究部，原标题《个股丨信义光能(00968.HK)光伏玻璃产能扩充及电站装机规模提升，未来业绩将持续受益》。

投资要点

竞争优势明显，市场占有率有望进一步提升：

信义光能(00968)（以下简称公司）为全球太阳能玻璃制造的龙头企业，在全球市场的市场占有率约为30%-40%。公司已经建立起庞大的客户群，包括著名太阳能组件制造商及玻璃加工公司。公司的技术水平处于行业领先水平，太阳能玻璃的产出率高于行业60-80%的平均水平。

公司的厂房布局合理，地理位置优越，运输成本较低，目前拥有的三个生产基地，分别位于天津、芜湖、马来西亚马六甲市。如芜湖基地处于长江中游，原材料可从自建码头传送带直接运抵工厂，而产品则可以通过长江进行运输，运输成本较同行有优势。得益于技术优势和规模优势和地理位置优势，公司的太阳能玻璃产品具备明显的成本效益，有利于公司进一步巩固太阳能玻璃行业的龙头地位。

全球光伏市场拥有巨大潜力,太阳能产品需求持续增长：

太阳能作为重要的新兴产业，在全球范围内进入规模化发展阶段。中国、欧洲、美国、日本等传统光伏发电市场继续保持快速增长，东南亚、拉丁美洲、中东和非洲等地区光伏发电新兴市场也快速启动，全球光伏市场仍有巨大潜力，太阳能产品需求持续增长。

光伏玻璃价格企稳回升

公司的太阳能玻璃业务在2017年上半年由于产品价格的下降，导致毛利率从2016年上半年的46.4%下滑至28.6%。目前太阳能玻璃的价格已经企稳，预计后续继续下跌的空间不大，预计太阳能玻璃的供需格局将逐渐转好，此外由于马来西亚生产基地的毛利率较中国内地生产基地高10个百分点，公司太阳能玻璃业务的毛利率预计将逐步回升。

光伏玻璃行业集中度逐步提升

全球光伏玻璃产能的90%左右处于中国，目前有光伏玻璃厂家 20-30 家，其中以信义光能 (00968)和福莱特玻璃(06865)为主，其他主要厂家包括南玻、中航三鑫、安彩高科、台玻等。预计行业内 20%左右的产能将陆续进入冷修或者被淘汰而停产。而另一方面,光伏玻璃价格回暖也将带来了一些产能释放。唐山金信、合肥彩虹、福莱特、凯盛、拓日新能都预计将在四季度带来新的生产线，短期将会对光伏玻璃价格有所压制，但不改长期行业集中度提升的趋势。

总结：

公司作为全球光伏玻璃龙头企业，垂直产业链、规模效应、技术水平(老化会使成品率不高)、行业壁垒较高都是公司无可复制的竞争优势。未来业绩将持续受益于光伏玻璃产能扩充以及光伏电站装机规模逐步提升。近3年派息率维持在40%以上，股息率达到5.2%，估值吸引，具备一定的安全边际。我们预期信义能源作为公司旗下纯光伏电站运营管理公司分拆上市和光伏玻璃价格企稳回升是催化剂。

正文

全球最大的太阳能玻璃生产企业

信义光能是全球最大的太阳能玻璃生产企业，2017年的市占率约为30%-40%。太阳能玻璃是太阳能组件的重要元件，主要用于保护太阳能组件面板的盖板。公司的主要业务包括：1)销售太阳能玻璃2)太阳能发电场业务(包括太阳能发电场开发及太阳能发电) 3)EPC 服务。

公司未来将形成光伏玻璃+光伏电站双轮驱动的业务模式。20171H，营业收入同比增长67.2%至53.1亿港元，其中太阳能玻璃销售、太阳能发电、EPC服务分别占收入比例46.1%、13.8%、40%，毛利率分别为28.5%、76.7%、25.3%，上半年净利润同比增长12.5%至 12.55亿港元。EPC服务和太阳能发电场业务收入在2017年上半年分别取得656%和54.3%的增长，是公司上半年收入增长的主要驱动因素，而太阳能玻璃业务收入基本持平。

期内,中国光伏行业装机量高于预期,加上新兴市场需求强劲,太阳能产品需求持续增长。公司的太阳能玻璃分部取得较好的销量增长,但由于售价下跌,来自太阳能玻璃分部的溢利贡献有所下滑，而EPC服务分部和太阳能发电场业务的收益和溢利都大幅增加，从而让公司20171H整体业绩表现优异。

全球光伏市场拥有巨大潜力,太阳能产品需求持续增长

今年政府工作报告首次明确提出,优先保障可再生能源发电上网,有效缓解光伏行业弃光限电的状况,为光伏行业的快速发展带来机遇。 2017年上半年，新增光伏发电装机容量达到24.4GW，同比增长9%，其中分布式光伏新增装机7.11GW，同比增长2.9倍。上半年累计装机量达101.82GW，其中，光伏电站84.39GW，分布式光伏14.73GW。

7 月底能源局发布 2017-2020 年光伏装机指标规划，明确四年内新增光伏装机 86.5GW，预测未来每年新增光伏装机量有望维持在 35-40GW 之间，行业需求预期向好。

根据MercomIndiaResearch的数据，2017年上半年(1-6月)印度新增光伏装机4765兆瓦，其中4290兆瓦为大型地面光伏(占90.0%)，475兆瓦为屋顶光伏(占10.0%)。预计2017年印度全年新增光伏装机可达10.5吉瓦。成为继中国之后的全球第二大市场，也是中国最重要的海外光伏市场。

太阳能作为重要的新兴产业,在全球范围内进入规模化发展阶段。中国、欧洲、美国、日本等传统光伏发电市场继续保持快速增长，东南亚、拉丁美洲、中东和非洲等地区光伏发电新兴市场也快速启动，全球光伏市场仍有巨大潜力，太阳能产品需求持续增长。

根据Solarbuzz的研究，预计到2019年，全球光伏新增装机容量需求将达到75GW，超过2014年新增装机容量的1.5倍，全球累计装机容量将达到500GW;在2015-2019年期间，将有11个国家或地区的年均光伏新增容量需求超过1GW。巨大的市场潜力成为全球光伏市场稳定发展的重要支撑力量。

竞争优势明显，市场占有率有望进一步提升

公司为全球太阳能玻璃制造的龙头企业，在全球市场的市场占有率为30%-40%。公司已经建立起庞大的客户群，包括著名太阳能组件制造商及玻璃加工公司。公司的技术水平处于行业领先水平，太阳能玻璃的产出率高于行业60-80%的平均水平。公司的厂房布局合理，地理位置优越，运输成本较低，目前拥有的三个生产基地，分别位于天津、芜湖、马来西亚马六甲市。如芜湖基地处于长江中游，原材料可从自建码头传送带直接运抵工厂，而产品则可以通过长江进行运输，运输成本较同行有优势。

得益于技术优势、规模优势和地理位置优势，公司的太阳能玻璃产品具备明显的成本效益，有利于公司进一步巩固太阳能玻璃行业的龙头地位。

光伏玻璃价格企稳回升

太阳能玻璃业务在2017年上半年由于产品价格的下降，导致毛利率从2016年上半年的46.4%下滑至28.6%。目前太阳能玻璃的价格已经企稳，预计后续继续下跌的空间不大，预计太阳能玻璃的供需格局将逐渐转好，此外由于马来西亚生产基地的毛利率较中国内地生产基地高10个百分点，公司太阳能玻璃业务的毛利率预计将逐步回升。

光伏玻璃行业集中度逐步提升

全球光伏玻璃产能的90%左右处于中国，目前有光伏玻璃厂家 20-30 家，其中以信义光能和福莱特玻璃为主，其他主要厂家包括南玻、中航三鑫、安彩高科、台玻等。截止 1H2017，中国光伏玻璃共有窑炉 41 个生产线 130 条，总产能 19610吨/日,相比上半年产能高峰 2 月份达到 46 个窑炉 142 条生产线， 21160吨/日，产能有一定收缩。

此外，光伏玻璃供应端亦有明显的周期性，一般来讲，窑炉运行 5-6 年后要进行冷修，冷修所需时间在 6-9 个月，且冷修所需的投资金额亦较大，预计行业内 20%左右的产能将陆续进入冷修或者被淘汰而停产。而另一方面,光伏玻璃价格回暖也将带来了一些产能释放。唐山金信、合肥彩虹、福莱特、凯盛、拓日新能都预计将在四季度带来新的生产线，短期将会对光伏玻璃价格有所压制，但不改长期行业集中度提升的趋势。

光伏电站业务维持快速成长

截止2017年6月30日，公司在运营的大型太阳能发电场共有17个，累计已核准并网规模从2016年中期的974兆瓦提升至2017年中期的1584兆瓦。 2017 全年新增装机指引不变，仍为 600-800兆瓦, 预计到2017年末规划装机规模超过2000兆瓦。 展望未来两年,由于太阳能发电场装机量的增加，光伏电站业务维持快速成长。

盈利预测和估值

从PE&PBBAND看出，目前的市盈率以及市净率均处于历史低位。与同行相比，我们认为由于公司的盈利能力较高，可享有一定的溢价空间。

近 3 年派息率维持在 44%以上，股息率达到 5.2%

总结：

公司作为全球光伏玻璃龙头企业， 垂直产业链、规模效应、技术水平(老化会使成品率不高)、行业壁垒较高都是公司无可复制的竞争优势。 未来业绩将持续受益于光伏玻璃产能扩充以及光伏电站装机规模逐步提升。

近 3 年派息率维持在 40%以上，股息率达到 5.2%，估值吸引，具备一定的安全边际。 我们预期信义能源作为公司旗下纯光伏电站运营管理公司分拆上市和光伏玻璃价格企稳回升是催化剂。（编辑：姜禹）