国海证券:国内电解铝行业新增产能有限 经济复苏预期下铝价有望保持高位

在经济复苏预期下电解铝行业未来供需将保持小幅缺口,铝价有望保持高位。

智通财经APP获悉,国海证券发布研究报告称,我国铝消费占全球总消费量的57%(截至2021年),增量主要来源于光伏以及新能源汽车行业,预计未来传统行业耗铝量稳中有增,铝消费总量也将持续增长。该行认为,在经济复苏预期下电解铝行业未来供需将保持小幅缺口,铝价有望保持高位。同时考虑到行业内主要上市铝企多位于成本曲线左侧,成本优势明显,未来也将充分受益高位铝价,进一步打开业绩弹性空间,建议积极布局电解铝板块,首予行业“推荐”评级。

个股方面:推荐神火股份(000933.SZ),建议关注中国铝业(601600.SH)、云铝股份(000807.SZ)、天山铝业(002532.SZ)。

国海证券主要观点如下:

能源稳定供应存在挑战,电解铝行业有望迎来新机遇。

近十年我国经济快速发展拉动能源需求增长,能源安全作为经济发展命脉不容忽视。但我国主体能源煤炭在开采过程具备负外部性,且行业缺乏资本开支,稳定供应仍存挑战,该行预计2023-2025年全国煤炭供需仍存缺口。同时,水力发电不稳定、风电和光伏发电量当前仍然较低,清洁能源仍不稳定。据能源三元悖论理论推断能源价格未来仍将保持高位,而电解铝作为高载能行业,能源成本占比高,其中电力成本占比接近40%,主要依靠火电,而自2022年以来煤价持续历史中高位运行,极大增加了电解铝行业的成本,未来可能的成本高位势也会助推电解铝价格上行,行业由此有望迎来新机遇。

国内电解铝行业新增产能有限。

2017年以来电解铝行业持续整顿,锁定产能天花板在4500万吨左右,其中2022年总产能为4445万吨/年,主要集中在山东、新疆、内蒙古以及云南省,预计未来国内新增产能有限,其中山东地区更是明令严禁新增产能,据百川盈孚数据,预计2023年全国新建产能180.2万吨/年,当前已投产14万吨/年(截至2023年2月),若剔除产能置换项目后,新增产能约36万吨/年;再生铝方面,因为当前工艺落后,且产品质量低只能用在汽车、摩托车配件等领域,对原铝市场冲击较为有限。

能耗双控叠加水电不稳定,全国电解铝行业减产明显。

我国当前节能形势严峻,能耗双控政策为电解铝主要生产大省定下“限产”基调,同时来水不足也加剧四川、云南以及广西等水电大省用能紧张局势,当地电解铝生产负担加重,为应对电力供需紧张形势,水电大省分别制定相关政策限制电解铝行业产能。据百川盈孚数据,预计2023年中国电解铝减产规模约为260万吨/年,总复产规模为246.5万吨/年,主要集中在二季度,产量贡献预计在下半年体现。

海外产能有增有减,能源成本上升削减对华出口量。

2022年俄乌冲突爆发,全年天然气价格处历史中高位,据SMM数据,2021-2023年海外因高能源成本计划减产231.2万吨/年,减产地区主要分布在欧洲,未来复产仍存在不确定性。新增产能部分,亚洲地区未来三年计划新建产能约575.5万吨/年,考虑到电解铝产能建设周期较长,短期内产量明显增加可能性低。

上游氧化铝供应不断提升,充分保障电解铝生产。

电解铝主要成本在于氧化铝和电力部分,其中氧化铝上游原材料资源储量丰富,且近年来我国铝土矿供量稳步提升,2020年以后年产量提升至9000万吨左右,同时国外进口补充作用持续加强,当前进口占比约为总供应量的三分之二,主要进口国几内亚产量也在不断上升,电解铝生产原料供应有望得到保障。

我国是铝的第一大消费国,根据Bloomberg数据,截至2021年,我国铝消费量达到3939万吨,占全球总消费量的57%。

铝加工主要通过挤压、压延和铸造等方式,形成铝挤压材、铝板带箔材、铝线材等多种形式,进一步向下游加工转化。根据中国有色金属加工工业协会数据,2022年我国铝加工材综合产量为4520万吨,同比增长1.1%,其中铝挤压材产量达到2150万吨(同比-2.4%),占比达到48%,而铝板带材(同比+3.4%)、铝箔材(同比+10.3%)增速较快。根据Bloomberg数据,2021年我国铝消费主要集中于建筑(27%)、交通运输(24%)、电力(12%)、消费品及包装(19%)等行业,传统行业仍是铝的主要消费场景。而消费的增量主要来源于光伏以及新能源汽车,根据该行测算,2022年全球光伏和新能源汽车耗铝量增速分别达到76.7%和69.5%。

供需平衡表测算:该行预计未来传统行业耗铝稳中有增,而新能源汽车和光伏用铝的增速较快,将带动铝消费持续增长。全行业产能增长空间有限的背景下,该行预测未来电解铝行业供需将有小幅缺口,2022-2024年全球电解铝行业供给缺口分别为28、37、29万吨。当前能源紧张的局面尚未明显改善,未来电解铝行业或将维持高景气。

国内外电解铝合计库存持续低位。

当前国内库存量维持在100-120万吨左右,仍处历史中低位水平,海外库存也处于历史低位,截至2023年2月13日,海外LME铝库存量为57.68万吨,处于历史低位。国内外电解铝合计库存的持续低位,有望支撑铝价中高位运行,未来仍有向上动能。

主要铝企盈利能力不断提升,未来业绩弹性大。

近年来铝价上涨叠加产量提升,行业内主要上市企业盈利能力不断提升且业绩弹性大,未来或将充分受益铝价上涨,当铝价上涨5%时,企业利润增厚比例在7%-46%区间,其中大部分企业利润增厚比例超过30%,价格业绩弹性比超过6X,未来盈利弹性可期。

风险提示:1)经济增速放缓风险;2)电力供应不稳定风险;3)电解铝产能增长超预期风险;4)海外原铝进口增加风险;5)数据统计偏差风险;6)重点关注公司业绩不及预期风险。

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