“此消彼长” 如何看A股估值全球比较？

此消彼长：驱动海外资金持续增配A股，加速A股国际化进程

北上资金持续流入A股：兼顾高景气预期和低估值。5月以来全球risk-off，但“此消彼长”的中国优势驱动北上资金持续流入，A股反而risk-on，走出“独立行情”。我们可以观察到，从4月初以来，北上资金就已经开始持续流入A股：北向资金除了增持白酒及电气设备等景气度向上的行业外，对金融、医药等估值相对低位的板块的关注度也明显提升。

“此消彼长”的中国优势，驱动北上资金持续流入A股。美国“逆全球化”加剧“滞胀”压力，美联储不得不加息+缩表，导致美国经济陷入衰退担忧;而中国不具备大的“通胀”基础，监管层可以逆势“宽信用”再加杠杆，带来中国经济的复苏预期。

全球经济衰退担忧，但通胀压力仍相对高位，强化 PB-ROE模型的有效性

全球经济仍处于“衰退”前期以及“滞胀”后期的“类滞胀”阶段。在历史上的“滞胀”时期，PB-ROE因子的有效性相对较高：根据因子分析判断，在“类滞胀”时期，单独的低PB因子的有效性较差，而结合高ROE因子的低PE因子的有效性则相对较高，这意味着：在当前的“类滞胀”时期(“衰退”前期&“滞胀后期”)，单独的低PB因子的有效性较弱，而低PB和高ROE因子的结合(即低PE因子)的有效性相对会更高。

基于PB-ROE模型：“此消彼长”的中国优势，驱动A股估值略高于全球整体

当前A股估值略高于全球整体，是全球资本对于“此消彼长”中国优势的定价。A股相对高估，是全球资本对中国优势资产的有效定价：随着中美经济周期“此消彼长”，下半年A股的景气预期(ROE)改善，而美股(及全球其他主要经济体股指)的景气预期下修，全球资本对此已经提前反应，给予A股一定的估值“溢价”。

景气预期上修的低估值板块：煤炭、酒店餐饮、医药、新能源链

当前，A股能源、酒店餐饮、医药、新能源链行业的景气预期边际上修，同时基于全球估值比较视角估值相对低估，估值有望向上修复。

景气预期上修的高估值板块：汽车(新能源车)、食品饮料

当前，A股汽车、食品饮料行业的估值较国际相对偏高，但由于其景气预期边际上修，估值体系有望向上重塑，因此短期内仍存在估值上升的空间。

风险提示：全球疫情仍存在反复的风险，尤其是奥密克戎疫情带来更大的不确定性;疫情变异/反复可能导致全球经济修复可能不及预期并影响中国出口韧性;全球/中国通胀高位流动性可能边际收紧;金融领域的关系仍有较强的不确定性。

本文编选自“ 戴康的策略世界”微信公众号，作者：曹柳龙、戴康，智通财经编辑：杨万林。